黃金日經相繼跳水 央行不再是救世主

　　自4月15日以來，全球投資市場的“黑天鵝”事件層出不窮，頗使人有眼花繚亂的感覺。先是黃金跳水，緊接著日經跳水，之後是貶值達半年之久的日元全面升值。但是，在所有的事件中，上周發生的日經225指數變化最具戲劇性，它在數小時之內下降了9.2%，創造了自2011年日本地震海嘯以來最強的一次回落紀錄。其後，在短暫復蘇後，日經繼續下跌，完成了一次完美的修正旅程。

　　人人都知道日經走得過快、過高，急需一次修正回調。從歷史來看，10%的跌幅恰恰是經典的修正水準。但是，由於日經走得太遠，它至少還需要再跌7.2%的水準，才能觸到50日均線。

　　市場對上述黑天鵝事件的解釋有多種。有一種觀點認為：日債波動是罪魁禍首。今年4月，十年期日債收益率僅有0.33%，但僅僅過了一個月，日債收益率就已經刺破了1%的紅線。自此之後，日經和日元開始全線潰退。但分析者認為，解釋日元現象，如果不對決定因素，即美聯儲的貨幣政策進行分析，註定會産生謬誤。我們必須承認，所有的事件，都與美聯儲退出Q E這個假設有直接的關聯。而這種關聯深刻地反映出央行漸漸失去對經濟控制的事實。

　　首先，自今年年初以來，只要美債跨入2.0%收益率這條紅線，市場就會産生很大的波動和調整。因為人們已經漸漸意識到，自金融危機之後，在央行出資購買債券的保護體系中，不分青紅皂白在股票市場採購的時代已經結束了。投資者似乎對美聯儲退出Q E的猜測越來越肯定，並試圖通過蛛絲馬跡來判別具體時間。終於，上周美聯儲主席伯南克在美國國會作證期間透露，接下來的幾個月中，可能會削減貨幣寬鬆計劃，並暗示最快會從6月就開始陸續減少央行購買資産的數量。話音剛落，日經和日元就出現了異動。

　　其次，市場參與者普遍認為，為了防範風險，美聯儲很有可能已經開始動手退出Q E了。這造成了美債收益率在伯南克講話後第二日迅速提高，美元迅速得到弱化的事實，但這個發展方向，恰恰阻止了走弱的日元，而弱勢日元，又是日本經濟復蘇的關鍵。由此，日經跳水，日元在亞太交易市場率先升值的大戲正式拉開帷幕。但分析者同時認為，有鋻於仍然處於疲弱狀態中的世界經濟，即便扔掉Q E這根“柺棍”，也足以使美聯儲夜不安眠。他們知道，過早退出，會使美元債券收益率迅速升高，如果配之以加息的動作過猛過快，會使全球經濟進入第二次衰退。

　　最後，海量寬鬆貨幣環境中，美聯儲的職責已經發生改變，排在第一位的，已經由拯救經濟，變成了穩定經濟。由此我們可以推斷，退出Q E的過程中，以何種方式體現美聯儲管理經濟的藝術，同時也能促進美國以及全球經濟的穩定，則是今後一段時間市場關注的熱點。因此，美聯儲正在尋找建立一種與市場全新的溝通機制，這個機制將對Q E退出建立起穩定的共識。但這種共識的建立過程顯得異常曲折。

　　由於美元持續走強的環境已經漸漸成熟，美聯儲開始意識到，基於貨幣寬鬆的經濟刺激已經不再是萬能神藥，因此現在必須做出轉變。對於市場參與者來説，在轉變的過程中，以下兩個要素有必要得到考量。

　　一是美聯儲在Q E退出過程中，如何結束零利率環境？在退出Q E的問題上，普通投資者將目光集中到了Q E身上，但實際上，美聯儲的低利率政策，才是維持Q E存在的真正基礎。只有Q E和低利率環境這兩個機制共同結束之時，才能被視之為真正退出經濟刺激手段。從美聯儲的操作手段來看，如果就業數字漸漸向好，Q E將會逐漸減少；如果失業率降到6.5%，美聯儲將著手結束零利率環境。從時間順序上來看，Q E結束在前，零利率環境在後。

　　市場參與者都明白，美債收益率的變化，是根據美聯儲未來的購買手段做出調整的，而並非當下的實際購買因素。所以，美聯儲必須要動腦子，向市場講清楚Q E和零利率之間的關係，不使市場參與者認為，Q E和零利率有絕對的互動關係。但做到這一點卻非常難。因為Q E變，零利率環境肯定要變，這早已是市場的共識，而且兩者之間確實有聯動的關係。因此，越快斷掉兩者之間的聯繫，就能越快地減少投資者對於零利率環境的依賴，但要在市場當中建立起這樣的認知，具有相當大的挑戰性。

　　二是美聯儲自身的“智商超越”因素。眾所週知，美聯儲最痛恨的事情是被市場預期所裹挾。美聯儲總是會試圖用數據證明，只有他們對市場的判斷才是最正確的，他們的解釋也是最公正、最客觀、最合理的。正因此，在美聯儲縮減資産負債表的過程中，改變市場的預期，特別是使期貨市場的多空單比例符合美聯儲的預期，將是管理藝術的核心。而這個核心，如果在經濟穩定發展，大宗商品走弱，國防預算被削減的環境中建立，就必須要防範經濟滑向通縮，防範投資者過於集中在風險較高的投資資産，才能使退出Q E和低利率環境看上去如同美聯儲精心制定的政策機制。那麼，在這個過程中，使美元得到走強，使美債收益率下降，將是美聯儲顯示對經濟仍還具有控制能力的選擇之一。

[責任編輯： 王君飛]