儘管金融危機還在繼續，但不可否認，在全球金融領域，以結構性金融産品債務抵押證券CDO為代表的資産證券化後端市場仍屬增長最快的領域之一。國際結算銀行（BIS）2008年數據表明，該市場一直高速成長，2007年與債券有關的衍生品合約數量成倍增長，合約金額達到了62萬億美元。

    資産證券化産生的初衷是為了轉移和分散風險。從整個金融體系的角度來考察，採用資産證券化這一融資方式，銀行可以將缺乏流動性的貸款轉換、分割為標準化、單位化的有價證券，將所面臨的市場風險分散到眾多投資者的身上。貸款類信用衍生工具可以部分或者全部地轉移貸款所蘊含的信用風險，在不影響客戶關係的情況下靈活地改變資産負債表的風險承擔狀況，且不用改變銀行資産負債表內構成。作為美國資本市場最重要的融資工具，資産證券化對美國經濟和金融市場産生了巨大影響。不僅如此，在許多發達市場經濟國家和新興市場經濟國家，資産證券化也得到了較快發展。

    毋庸置疑，這場百年一遇的金融危機源於美國次級貸款的證券化。但資産證券化是否必然會製造風險？到底是資産證券化的哪個環節出了問題，從而引發了金融危機？對這一問題的回答決定了資産證券化在整個金融體系中的命運，也決定了其未來的中國之路。

    金融危機發生後，很多人對以資産證券化為核心的金融創新産生了懷疑，認為是資産證券化製造了巨大的風險。但實際上，引發這場金融危機的關鍵不在證券化，而在於證券化背後的信貸資産，正是因為次級貸款的大量發放導致了金融體系承擔的信用風險總量顯著增加，而次貸證券化又導致這些信用風險由信貸領域轉移到資本市場。

    由次級貸款證券化所引發的金融危機，促使我們對其功能、風險以及未來的發展作進一步的反思。我們得出如下結論：

    資産證券化是金融創新的基石。正是資産證券化改變了風險的生存狀態，使風險由存量化變成了流量化，而風險從存量化到流量化的轉變是金融創新的巨大成就，是金融體系由傳統邁向現代的重要標誌。從這個意義上説，資産證券化在金融體系的創新中具有重要的價值。

    資産證券化是實現現代金融體系風險配置的工具。資産證券化正是通過風險定價和轉移技術實現了風險配置的功能，成為金融功能從資源配置到風險配置轉型的有力工具。

    但是資産證券化在開放的金融體系中會加速風險和危機的傳播和擴散，而這顯然有可能加大系統性風險和金融危機的傳染效應，從而有可能使局部性金融危機或個案性金融危機演變成全球性金融危機。

    我們注意到，在美國金融危機後大部分金融創新産品受到重創之時，貸款交易作為美國資産證券化的前端産品卻始終保持著穩步增長的勢頭。其主要原因有二：貸款交易本身屬於資産證券化初級産品，只是將風險在不同的機構投資者之間重新配置，並沒有放大原有風險或增加新風險；美國貸款交易市場是相對集中的場外交易市場，具有較強的穩定性。美國銀團貸款與交易協會（LSTA）作為這個市場的行業組織，在市場交易流程的規範性和交易協議的標準化等方面做了大量工作，並且設計了對進入交易的貸款的逐日盯市制度，使得交易品種、交易價格和清算結算都具有較好的透明性。這對於我國現階段開展資産證券化業務創新具有重要的啟示意義。

    目前，中國資産證券化還處在初始階段。截至2008年年底，在銀行間市場，有商業銀行、資産管理公司、財務公司發行的各類資産證券化産品51隻，共計578億。中國商業銀行體系鉅額的優質資産使資産證券化具有巨大的發展空間，還需要更加系統地、有層次地逐步推進和完善整體的資産證券化産品鏈。比如，可以貸款交易作為起點，通過借鑒國際貸款交易多種模式來大力發展此項業務，先期重點發展貸款參與、貸款轉讓與貸款更新産品，並通過實行相對集中的場外交易的方式來建設貸款二級市場，以有效控制風險和規範業務。其後以貸款交易為基礎，逐步開發出資産證券化與資産證券化後端産品。借鑒國際貸款交易市場的發展經驗及最新趨勢，我國可以考慮由大型商業銀行牽頭，選擇天津櫃檯交易市場或其他場外交易市場嘗試開展交易，逐步構建全國性的相對集中的貸款交易市場，以利於整體業務和市場的有效監管與長遠發展。

    在現階段，我國商業銀行可以利用貸款轉讓交易模式、貸款更新産品交易模式以及貸款參與産品交易模式來實現自身對信貸資産的動態管理。貸款轉讓交易模式，即直接將借貸關係從銀行轉移到購買者，貸款更新産品交易模式，即完全轉讓銀行的所有權利和義務給參與的購買者，這可以徹底地解除發放銀行已有而未盡的放款義務，在不同的銀行對現有客戶的未來發展有不同的風險觀點的時候更有效地配置風險；貸款參與産品交易模式，即讓參與者部分或者全部地獲取未來的收益，從而可以在不影響客戶關係的情況下，有效地將大額存量貸款的信用風險向參與銀行分散。（主筆：吳曉求 執筆：李鳳雲 陳忠陽 謝剛 作者單位：中國人民大學金融與證券研究所）