美國財政部在23日宣佈設立一個“公共——私人投資項目”，政府將出資750億美元至1000億美元，以處理金融機構的“有毒資産”。消息一齣，華爾街股市立即暴漲。奧巴馬政府上臺以來出了那麼多救市舉措，只有這回總算市場有了積極回應。因為，這次通過政府充分讓“利”——給私人資本以許多優惠的條件，比如低息貸款、信用擔保、限薪制免除等，讓市場看到了“希望”和市場交易所需要的素材。當然，如果私人資本並不領情，那市場的反彈就只能是曇花一現。上個月美國公佈蓋特納的金融救援方案時，就因為計劃缺乏操作性的細節，很難與市場達成共識，所以市場反應就非常冷淡。

    根據IMF的推測，在目前的環境下，全美有毒資産的規模估計達到近6萬億美元，而現在政府能夠投入的“消毒”資金只有1000億美元，非常微不足道。儘管如此，美國政府依然孤注一擲，頑強拼搏，筆者以為主要是出於以下幾點考慮：一是再不繼續注入流動性，已經隱現的一絲經濟復蘇跡象就完全有可能被高企的貸款利率和不斷上升的企業債風險溢價而造成的流動性恐慌行為所吞噬！二是期待政府資金的前期投入能帶來民間資本加盟的效果，以提高救市的效率，贏得美國納稅人的認同感；三是美國金融機構把握著美國經濟的命脈，只要1000億救市計劃能産生一定效果，就有利於奧巴馬政府在國會爭取更多的資源，去實現他的救市藍圖。當然，如果目前這一聯合自認資本的消毒舉措還不能産生實質性效果，那麼，奧巴馬政府還是完全有可能和當年日本政府解決問題金融機構一樣，“國有化”這些有毒機構。

    長期以來，美國政府解決危機參與救市的理念主要是依靠市場。11年前，在解決LTCM(美國長期投資公司)在俄羅斯金融危機爆發之際瀕臨倒閉的危機時，格林斯潘所帶領的美聯儲就成功地聯合多傢俬人金融機構去收購LTCM的有毒資産，從而避免了這家運作多個歐洲國家央行委託管理的外匯資産的美國金融投資的“夢之隊”因倒閉而觸發全球金融危機的悲劇。這次，美國政府依然想通過市場自身的能力來修復，只可惜今天危機已經發展到人們對金融體系失去了高度信賴和充分信心的悲觀狀態，離開了政府強有力的介入，已不可能靠市場自身來解決問題。另一方面，即使現在，美國政府在積極救市的過程中還是感到了自身能力的極限，至少在如何購買有毒證券或有毒貸款問題上，離開了私人投資者對價格的把關，完全有可能因為政府的過度輸血或輸血不足而造成市場道德風險猖獗或投資效果失控的局面。所以，白宮希望通過輸血行為能喚起市場投資者的信心，從而解決市場對流動性過度爭奪的恐慌行為所導致的“失血”狀態。

    以筆者的觀察，市場之所以對美國政府公佈公私合作救市細節反應如此強烈，是因為私人投資者在經歷這麼長一段投資環境缺失的痛苦過程中，也正期待在政府的信譽擔保下，獲得剔除風險後的實際收益。為了讓私人資本儘快加盟，以減少後續救市的成本，華盛頓也正在出臺一系列鼓勵私人資本進入的激勵機制設計。比如，參與救助的機構，其高管的薪酬可以突破政府所設定的上限等等。當然，更為關鍵的是投資者的風險認識和政府的激勵機制設計是否匹配，這將直接影響到公私合作的救市效果。不難推測，在未來美國政府和市場的博弈中，最優的解決方案很可能因為互相之間的“不合作”而不得不被放棄。但是，即使私人資本願意“合作”，也可能會因為它們過分壓低有毒資産的收購價格而起不到真正注入流動性的效果，延誤了救市的有效時機，讓政府前期所投入的納稅人的財富付諸東流。

    當然，在G20峰會之前，美國政府的這一救市行為，也是為了避開世界各國對美國救市行為可能産生的約束效果，另一方面，奧巴馬政府也希望能夠拿出一份較為滿意的救市成績單，在倫敦峰會上去爭取大家更多的支援。事實上，由於AIG醜聞，各國政府都在反思拿本國納稅人的財富去填飽貪婪者的錢囊是否“合理”的問題。

    由於危機所造成的“流動性恐慌”依然在美國十分嚴峻，世界經濟已經“見底”的樂觀判斷可能為時過早。因為影響市場流動性的個人和企業信貸利率以及企業債的風險“溢價”高居不下，如果不及時抑制這種流動性恐慌的勢態，實體經濟經受外部衝擊的能力就會越來越弱，自我恢復甚至造血復蘇的可能性也會越來越小。所以，美國政府唯有動用一切可能的“消毒”手段向市場注入流動性。

    讓人擔憂的是，在市場對未來資金成本高企不下而帶來對經濟前景的悲觀預期下，美國人利用現在政府注入流動性的“有利時機”，拼命提高貸款利率或企業債的收益率以補償未來可能缺失的流動性和由此造成的經濟損失。於是，這樣的預期就會産生巨大的“流動性陷阱”，注入多少的資金都無法産生市場流動性的良性迴圈！甚至很多機構和企業的高管層冒天下之大不韙利用合法的公司“收入合同”盡可能地在破産到來之前“淘空企業的流動性”。因此，美國政府在“輸血”的同時，如果控制不了上述的“失血”現象，那寬鬆的貨幣政策不僅不會産生任何“造血”的可能性，而且還會對美國經濟帶來滯脹的災難，在全球化的環境中，更會給世界經濟的健康發展增添極大麻煩。

    近來美國的新屋開工指數和就業率都在一定程度上好于市場的預期，為了鞏固似已隱現的某些“造血”跡象，奧巴馬政府想通過乘勝追擊的“救市”手段來擴大政策效果，美聯儲毅然決然開動了印鈔機——不顧這一舉措對他國利益的影響和可能對未來經濟産生的負面後果，只求能釋放出巨大的流動性以期待市場“造血”功能的恢復。

    總之，流動性恐慌的特徵在歐美市場一天得不到解決，美國經濟和世界經濟的復蘇代價將會變得越來越大。今後，奧巴馬政府必定要在“注資戰略”和“接管戰略”（機構國有化）之間做出痛苦的兩難選擇！ （孫立堅 作者係復旦大學經濟學院副院長、金融學教授）