新股發行“三高”衝動難消 網下搶籌推高價格中樞

　　新寶股份、我武生物1月8日進行網上申購，紐威股份、楚天科技將於1月9日進行網上申購。不少投資者期待新股發行“三高”能成為往事，打新盈利預期更加明確。不過，從已經披露發行公告和招股説明書的公司看，新股發行“三高”的衝動並沒有完全消除。一個明顯的跡象是部分新股發行價處於合理定價區間上限附近，有的新股發行價甚至超出了上限。

　　業內人士指出，券商自主配售、老股轉讓等新規有可能導致發行價高於保薦機構的定價區間。詢價階段一些投資者給出的報價高得離譜，儘管這些高報價多會被剔除，但最終拉高了新股整體報價水準。另外，為了增加退出收益，持有老股的股東樂見高價發行。

　　高價發行衝動仍存

　　從新寶股份、我武生物、紐威股份、楚天科技等公司公佈的發行價看，遏制新股發行“三高”的政策意圖基本得以實現，上一輪IPO重啟動輒上百倍的發行市盈率沒有再現，但與此前的預期價位相比，發高價的衝動並沒有完全消弭。

　　新寶股份和紐威股份的定價基本落在預期的價格區間中。新寶股份本次公開發行的股數為7600萬股，每股發行價格為10.5元，對應2012年扣除非經常性損益的攤薄後市盈率為30.08倍。此前承銷商給出的合理價格區間為每股9.68至11.44元，預計2014年對應的市盈率為19至22.4倍。

　　紐威股份本次公開發行的股數為8250萬股，每股發行價為17.66元，對應的市盈率為46.47倍（每股收益按扣除非經常性損益前後孰低的2012年歸屬於母公司所有者的凈利潤除以本次發行後的總股數計算）。此前承銷商給出的公司股價區間為每股14.85至18.57元，對應的2013年估值區間24.79至30.99倍。

　　不過，我武生物、楚天科技的定價則超出了預期。我武生物本次公開發行的股份數為2525萬股，每股發行價格為20.05元，對應2012年攤薄後市盈率為39.31倍，低於巨潮資訊網發佈的2014年創業板生物科技加權平均靜態市盈率49.7倍。但此前承銷商給出的合理估值區間為每股15.82至18.98元，相對於2013年的PE為27.27至32.73倍。

　　投行人士稱，首批新股定價體現了本次IPO重啟的主流估值水準，在限制超募、剔除網下申購總量中報價最高的部分等新規影響下，“三高”可望得到遏制，20-40倍的市盈率會比較常見，創業板公司的市盈率可能會相對高一些，但高價發行的衝動並沒有完全消弭。“儘管投價報告給出的估值比較合理，但最終的發行價和市盈率肯定會在這個水準上有所提高。”

　　網下搶籌推高價格中樞

　　投行人士介紹，市場對於首批新股的預期非常高，成百上千的機構和個人投資者都可以參與網下配售，但最終入圍的投資者十分有限。由於公開發行股票數量在4億股以下的，有效報價投資者的數量不多於20家，投資者為了獲得配售必須把價格報高一些。“儘管報高了有被剔除的風險，但報低了肯定得不到籌碼。”

　　以新寶股份為例，公司股票初步詢價申購的投資者為481家，申購總量為778,650萬股。經過協商一致決定將報價為10.52元及以上的申購報價作為剔除的最高報價，對應剔除的申購量為346,600萬股，佔本次初步詢價申購總量的44.5129%。剔除最高報價後，協商確定本次發行價格為10.5元/股。報價未被剔除且不低於發行價格的為有效報價，發行人和保薦機構根據申報價格從高到低排列，同檔報價按照申購數量優先、時間優先的原則排列，確定有效報價投資者數量為19家，對應的有效申購數量之和為20350萬股。

　　北京一私募人士告訴中國證券報記者，打新只要命中，幾乎是穩賺不賠，因此大家的熱情都很高，但是要獲得籌碼一方面需要跟券商有比較好的關係，另一方面在報價方面也要講一定的技巧：一是在投價區間的上限報價，二是多報幾個價，這樣獲配的機會更大些。

　　企業人士反映，一些參與到報價中的散戶並不都那麼守規矩，有的將價格報得非常高，與最低報價相差上百倍，明顯不能得到配售，但價格中樞卻因此得到抬升。根據規定，發行人和主承銷商應當剔除擬申購總量中報價最高的部分不得低於網下投資者擬申購總量的10%，然後根據剩餘報價及擬申購數量協商確定發行價。

　　實際上，本次新股申購過程中，牛散們的身影十分活躍。以新寶股份為例，名為“黃熾恒”的自然人擬以10.5元/股的價格申購1000萬股。市場所熟知的同名牛散“黃熾恒”長期投資上海萊士，並獲得豐厚回報。再以紐威股份為例，公司網下認購獲配的投資者中有兩名自然人，分別為“張景春”與“陳學東”，各以17.75元/股和17.68元/股的申報價格獲配450萬股和700萬股。而市場熟知的同名牛散“張景春”參與了閩閩東的股改行情，“陳學東”曾介入*ST九發、*ST海龍的債務或破産重整。浮現出來的牛散並不僅僅是上面這幾位，如參與新寶股份網下申購的還有陳學東、陳學賡等近30位自然人投資者。

　　老股轉讓案例頻現

　　本次IPO改革的另一個重大變化是引入了存量發行，即根據詢價結果，若預計本次發行新股募集資金規模超過招股意向（説明）書披露的募集資金投資項目所需資金總額的，主承銷商和發行人應當減少新股發行數量，超出部分應通過公司股東公開發售股份（老股轉讓）的方式發行。這一政策主要是為了增加網下配售的供給，遏制高價發行，但同時也成為老股減持套現的一條捷徑。

　　業內人士稱，老股轉讓的規定原本是要消化超募資金，但是在老股將其作為一個重要退出渠道的情況下，這部分“隱性超募”會傾向於規模最大化。未來，老股轉讓的金額超過新股發行金額的案例可能會比較常見。

　　以我武生物為例，公司本次公開發行的股數為2525萬股，其中發行新股數量為1100萬股，公司股東公開發售股份的數量為1425萬股。若本次發行成功，發行人募集資金數量為22055萬元，老股轉讓的資金數量為28571.25萬元。老股轉讓的股數和金額均超過了發行的新股。

　　本次發行前，我武生物股東我武諮詢、東方富海、利合投資、德東和投資分別持有6350萬股、847.8萬股、625萬股和250.2萬股，這些股東通過公開發售方式轉讓的股份分別為1117.1303萬股、153.9萬股、109.953萬股、44.0167萬股。其中，我武諮詢為公司控股股東，其餘股東均為PE。公開資料顯示，德東和投資的股東包括闞治東、上海德創投資管理有限公司，後者是一家風險投資管理企業，其管理團隊成員包括尉文淵、闞治東等資本市場大佬。

　　中國證券報記者翻閱招股意向説明書發現，絕大部分公司都安排了老股轉讓。投行人士則告訴中國證券報記者，老股轉讓已成為PE退出的一條捷徑，但這需要股東之間商議並達成一致意見。一般而言，等比例轉讓比較常見，這既不會影響控股股東的地位，也能夠使得老股東實現利益均沾，部分控股股東持股比例高的公司可能會採取大股東單售或者優先轉讓的方式，個別PE股東沒有轉讓的原因可能是持股不滿三年。

　　該人士還指出，老股轉讓的金額超過發行新股的金額以後可能不會是什麼新鮮事，其手頭的一家公司老股是新股的3-4倍。“這樣的案例很多，要滿足25%的發行比例，同時新股募資不得超過募投項目，這是必然的結果。”根據證券法，股份有限公司申請股票上市，公開發行的股份達到公司股份總數的25%以上；公司股本總額超過4億元的，公開發行股份的比例為10%以上。為了避免超募，新股發行的數量不一定能滿足相關比例的要求，而老股轉讓則是破解這一矛盾的重要手段。