國債期貨燕歸來 首日秀需控風險

　　2013年9月6日，中金所5年期國債期貨合約正式起航。首批掛牌上市的國債期貨合約為TF1312、TF1403以及TF1406。而新上市合約的挂盤基準價已由中金所于上市前一天提前公佈。

　　在無風險套利定價方法中，通常用隱含回購利率等於資金利率來推導出國債期貨的理論價格。我們將中金所公佈的掛牌基準價作為期貨結算價帶入計算發現，算出的可交割券最高隱含回購利率(IRR)與距離配對繳款日剩餘期限對應的資金利率(Shibor)相當。以TF1312合約為例，可交割券最高隱含回購利率是“05國債12”對應的隱含回購利率，為4.70%，而3個月期的Shibor利率為4.6566%，兩者相差無幾。因此我們認為，中金所公佈的掛牌基準價是通過無風險套利定價方法推導出來的。

　　然而市場會對理論價格推導過程中的參數走勢産生分歧，從而造成多空雙方不同的價格判斷。因此決定國債期貨價格走勢的為現券價格、資金利率等重要參數的走勢。

　　目前來看，國債期貨上市首日，參與主體或為已開過股指戶的個人投資者、私募以及證券公司自營部門。部分上市的證券公司曾公佈過公司自營部門參與國債期貨的公告，因此作為機構投資者中的主力，證券公司自營會首批參與；而基金的相關指引9月4日證監會才正式公佈，因此基金專戶進入會快些，但基金公募因為涉及到契約條款更改以及內控制度的完善，上市首日或暫時參與不了。

　　而在上市初期，機構投資者交易策略或以套利為主，等到價格回歸到比較理性的區間，再選擇做套保進行風險對衝。目前上交所、深交所的國債現券交易清淡，機構普遍測算的最便宜可交割券“05國債12”9月5日在上交所的成交量也僅為7手，成交額僅為7000元。這説明個人和私募這類沒有銀行間債券市場準入資格的投資者，並沒有在交易所買賣現券為套利做準備，由此判斷，個人投資者以單邊趨勢性交易為主。

　　需要指出的是，在國債期貨倣真運作過程中，個別投資者出現了使用市價指令不慎的情況，在流動性較清淡的遠月合約上，甚至給市場投機者帶來了進行“釣魚單”的機會。對於機構的固定收益部門，以前做場外債券，下錯單很正常，讓交易對手方做反方向就可以。而如今參與國債期貨交易，應慎用各類交易指令，以免造成不必要的損失。此外，需要提醒做跨期套利投資者的是，國債期貨不同於股指期貨，不同合約對應的現貨標的並不一致。

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