中債對外吸引力上升：利差走闊+匯率企穩

　　利差走闊+匯率企穩 中債對外吸引力上升

　　據中央結算公司和上海清算所數據，截至今年5月底，境外機構投資者在銀行間債券市場共持有債券8064億元，較上年末增加約67億元。經歷年初頭兩個月的短暫回落之後，境外機構的人民幣債券託管數據已連續3個月穩步回升。業內人士指出，今年以來，中外利差水準擴大，且隨著人民幣匯率貶值預期持續下降，中國債券對境外投資者的吸引力在逐步增強，未來境外投資者可能繼續增持人民幣債券。

　　內外利差走闊

　　自去年四季度以來，中國債券收益率大幅走高。雖然中國經濟逐步企穩、貨幣政策回歸穩健中性，以及海外以美國為代表的部分發達經濟體開始收縮超寬鬆貨幣政策，使得這一輪中國債券收益率上行具備一定的週期性特徵，但旨在防風險、去杠桿的金融監管政策收緊，在一定程度上加劇了利率的波動，使得債券收益率相對基本面表現出了一定的“超調”。

　　據中債到期收益率數據，今年5月，10年期國債收益率最高漲至3.69%，較去年10月份創出的低點2.65%，上行超過100BP；境內無風險債券收益率整體則上行150BP左右。

　　經此調整，中國債券收益率已全面高於歷史均值水準，尤其是4月又一輪下跌過後，收益率整體創出今年新高。由於貸款基準利率未動，這一輪債券收益率遠超貸款。在考慮稅收和風險資本佔用後，債券價值已高於貸款。無論是與歷史縱向比較，還是與同類資産橫向對比，這一輪債市調整已比較充分。

　　從基本面來看，今年中國通脹形勢較為溫和，致使中國債券實際利率水準升至歷史高位。有研究機構認為，結合宏觀基本面考慮，本輪債市收益率已算是超調。

　　與此同時，年初以來，隨著海外再通脹預期降溫，海外長債收益率普遍重新走低，中外債券收益率此漲彼跌，致中外利差水準走闊。以美國國債為例，今年以來美國10年期國債收益率呈現震蕩下行走勢，從去年末2.5%左右回落至2.3%一線，6月最低至2.14%，中美10年期國債利差在6月初一度達到150BP，目前約130BP，仍遠高於歷史均值水準。不光是發達經濟體，今年以來新興市場債券乃至海外高收益債券表現也可圈可點，收益率回落，價格回升到高位甚至創出了新高，與中國債市的表現也形成鮮明對比。從這個角度來看，相對海外債市，中國債市也存在一定的超調成分。

　　總的來説，去年以來的這一輪中國債市調整已經比較充分，當前中國債券的配置價值已較受認可，而中外債券利差走闊，提升了中國債券的安全邊際，有利於吸引海外投資者增加對中國債券的投資力度。

　　人民幣匯率趨穩

　　過去一段時間，人民幣匯率波動可能是限制海外投資者購買中國債券熱情的一項主要因素。但從目前來看，在美元持續弱勢並可能進一步走弱的背景下，市場對人民幣匯率貶值預期已明顯下降，從而有望打消境外投資者購買中國債券的顧慮。

　　6月末，人民幣對美元出現一波較快升值。6月30日，在岸人民幣兌美元即期匯率最高至6.7590元，刷新逾7個月高位，並較上年末累計升值1679基點，幅度2.42%。在弱美元背景下，人民幣對美元重新展現升值跡象。

　　當前美國經濟穩步增長，市場對美聯儲政策緊縮預期充分，週期性因素對美元上行的貢獻已經在邊際趨弱，未來美國經濟增長波動、特朗普交易波動可能對美元維繫強勢造成的挑戰值得關注。與此同時，在市場重新審視歐洲經濟增長前景及寬鬆貨幣政策退出可能性之後，包括歐元、英鎊等在內的主要歐係貨幣展現出了很大的升值潛力。

　　鋻於馬克龍贏得法國大選與默克爾可能連任德國總理，歐洲政治風險已下降，對於歐係貨幣而言，政治性風險因素在減少，週期性因素的正面貢獻則開始顯現。與當前美元所處環境相比，歐洲經濟復蘇還處在上半場，市場對歐洲收緊貨幣政策的反應很不充分，這為歐係貨幣走高特別是相對美元走高提供了想像空間。在美元指數中，歐元、英鎊等歐係貨幣佔據相當大比重，可以預見，下半年歐係貨幣升值潛力釋放將是美元指數面臨的最大考驗。

　　美元弱勢可能還沒完，這對人民幣匯率趨穩是利好。如果美元繼續走弱，人民幣對美元可能出現階段性升值，境外投資者對人民幣資産的興趣可能重新上升。

　　從目前市場環境來看，中國債券對境外投資者的吸引力在逐步增強，尤其是今年中外利差擴大，人民幣匯率在經過兩年多貶值後可能重新進入升值。隨著“債券通”正式啟動，進一步豐富境外投資者投資中國債券的渠道，預計今年境外機構持有中國債券的規模將會繼續上升。