定向降準倒逼樓市以價換量

　　當“調結構”、“促改革”的長期戰略遇到“穩增長”、“防風險”的短期壓力時，為平滑經濟下滑、穩定就業、對衝改革成本(去産能、去杠桿、減少政府無效支出等)和保持適度規模的貨幣供應和財政支出，以支援實體經濟增長，需要對既有的緊縮性政策做適時適度的糾偏，甚至是結構性的鬆動。包括過去兩個月的“微刺激”、近期關於政策“適時適度預調微調”的表態以及5月30日國務院常務會議關於“定向降準”範圍擴大等等，都屬於政策上的這種細微調整。

　　貨幣政策上的鬆動是政策調整的重點。“定向降準”區別於“全面降準”，即在整體貨幣條件保持不變的情況下，為避免“全面降準”給市場傳達政府“放水”錯誤信號，以及在金融機構財經紀律缺失、道德風險依然存在的情況下，資金被錯配到利率和債務風險不敏感的融資平臺和産能過剩行業，實施不同行業和企業差別化的存款準備金率。即對於將資金投向政府扶持或資金需求強烈的實體經濟領域的金融機構，降低其存款準備金繳納的比例。

　　過去幾年，利率市場化快速推進的一個結果就是，全社會平均收益率及預期收益率上了幾個臺階，再加上政府隱性擔保的融資平臺、産能過剩行業對表外融資的需求大增，而房價也在快速攀升，全社會整體風險溢價的要求水準也上了幾個臺階，直接造成銀行業金融機構資金來源成本快速上升。但是，融資平臺、國有製造企業、産能過剩行業沉澱資金規模也在上升。在這種情況下，銀行業競爭加劇、利潤剛性考核的結果，就是所有銀行都通過表外(同業、信託、資管、委託貸款等)將增量資金最大限度地投向高盈利行業，包括政府隱性擔保的領域(融資平臺、國有企業等)、資金鏈緊張的中小房企、利率承受能力強的小微企業，以及個人房貸的變異品——個人消費貸款等。

　　事實上，今年以來，由於央行公開操作上的提前應對，銀行間利率、長期債券利率近幾個月一直處於低位，商業銀行的流動性其實並不緊張。因此，根據過往經驗，“定向降準”在商業銀行體系內實施的結果不好把握，對實體經濟能在多大程度上提供支援很難預估。短期內，預計操作對象的重點就是政策性金融機構，近期央行向國開行3000億再貸款就是一個跡象。未來，隨著鐵路、水利、環保、保障房等財政投入撥付力度的加大，政策性銀行的配套貸款支援會加大，“定向降準”操作空間在增大，也可以做到精準發力。

　　對房地産行業而言，由於“全面降準”的落空，增量資金暗中接濟樓市的可能性將會降低，房企融資大環境依舊緊張。“5.12央行喊話”屬於“微刺激”或“適時適度預調微調”的政策範疇，也是國家對樓市“分類調控”思路的間接反應，目的是為了滿足合理住房需求的金融支援，可以歸為對實體經濟支援的範疇，但上層對住房市場部分在政策上的刺激也僅限於此。

　　這意味著，在保證樓市有效需求正常釋放的情況下，國家還是希望房企整體啟動“以價換量”，這不僅是解決樓市供應過剩、無效供應的途徑，也是漸進暴露樓市風險、實現行業有序調整，並最大限度地降低其對經濟衝擊的必要選擇。因此，資金環境繼續偏緊，房企資金鏈也將繼續承壓，已經開始的中小房企資金鏈斷裂潮將會愈演愈烈。這不能僅從行業下滑加劇的角度看待，更要從去腐出新、提高市場集中率，行業又一次整裝待發的角度來看待。

　　筆者調研的結果顯示，儘管大城市個人住房貸款優惠幅度還很罕見，首套房(特別是新房首套)以基準利率來發放是主流，但首套住房貸款發放週期正在縮短至1個月以內，國有大行也增加了首套住房貸款發放的額度。而且，購房者在心理上也接受了房貸利率告別優惠的時代，因為理財時代到來也同步提高了個人金融收益。因此，5月份以來，“以價換量”的銷售策略逐漸蔓延至大開發商、主要城市後，再加上個人按揭貸款緊縮已經見底，預計新房銷售市場在未來幾個月有望低位企穩。目前，受新房市場“以價換量”的滯後影響，分散定價和決策的二手住房市場調整剛剛開始。由於受成交區位(主要在中心城區)、不動産統一登記和反腐力度加大、銀行貸款緊縮的影響，二手住房市場供應價格偏高，而需求則以剛性需求為主，結構性失衡問題嚴重，除交通便利、有學位資源的二手住房外，整體二手住房市場調整週期和幅度可能會大於新房市場。 (作者單位：深圳市房地産研究中心)