會稽山未上市 募投項目先預虧

　　 對於正在謀求上市的公司而言，如何粉飾募投項目的高成長性和高盈利性是絕對要做足功夫的，且極少能在招股書中直接看到募投項目將先虧損的描述。而在4月30日成功過會的黃酒行業公司會稽山紹興酒股份有限公司(簡稱“會稽山”)則在招股書中直言不諱。

　　 會稽山在招股書中稱，年産4萬千升中高檔優質紹興黃酒募投項目建設完成後，公司每年將增加約2000萬元的生産性折舊攤銷。由於新釀黃酒一般需經過一段時間的儲藏陳化後才能銷售，當期新增的生産性折舊攤銷並未直接進入當期損益。因此，募投項目投産第一年將略有虧損，主要為開辦費和管理費用。項目投産第二年後，預計將實現凈利潤，年銷售收入可實現23755萬元，年凈利潤將達4450萬元。

　　 而讓市場真正關心的不是募投項目什麼時間能夠盈利，會稽山招股書背後隱藏的資訊以及能否在成功上市後持續保持盈利增長才是問題的關鍵所在。

　　 經營業績持續萎縮

　　 查閱會稽山的招股書不難發現，與其他上市公司大肆粉飾報告期業績有所差別的是，會稽山對報告期內的業績描述並不是長篇大論，會稽山強調的競爭優勢是會稽山黃酒歷史悠久，産品品質優良，品牌優勢明顯，是中國黃酒業中少數集“中國馳名商標”、“中華老字號”、“國家地理標誌保護産品”三大榮譽于一身的企業之一。

　　 會稽山在招股書中稱，2006年至2012年，我國黃酒行業銷售收入由56.8億元增長至135.8億元，累計增長約139%，年均複合增長率約為16%。但是2013年，公司的營業收入卻由2012年的9.75億元下降至2013年的9.34億元，同比下滑4.21%，凈利潤由2012年的1.27億元下降至2013年的1.25億元，同比下滑1.55%。

　　 對此，公司解釋稱，在經濟增速放緩及高端消費低迷等因素的影響下，2013年中國高端酒類行業受到一定衝擊，部分高端酒類出現了價格大幅下滑、産品滯銷的情況。對比不難發現，同處黃酒行業的金楓酒業(8.06, 0.06, 0.75%)與古越龍山(8.10, 0.02, 0.25%)業績均隨行業保持增長。金楓酒業2013年實現凈利潤為1.14億元，同比增長13.21%；古越龍山凈利潤同比增長2.14%。

　　 業績下降的同時，會稽山的其他財務指標也狀況不佳。

　　 截至2013年12月31日，公司總資産為206882.25萬元，其中，存貨為63513.81萬元，佔流動資産比例為61.70%，佔總資産比例為30.70%，所佔比例較大。

　　 此外，會稽山資産負債率高企，2013年末、2012年年末、2011年年末公司的資産負債率 (母公司口徑)分別為51.66%、52.17%、51.12%，遠高於行業內的古越龍山和金楓酒業。2013年古越龍山和金楓酒業的資産負債率分別為24.26%和22.88%。

　　 2013年底，會稽山的負債合計為109867.58萬元，其中流動負債合計達79343.65萬元，公司的貨幣資金合計僅為2.45億元，背負的償債壓力可見一斑。

　　 公司對資金的饑渴在募投項目中也表現得一覽無余。公司的募集資金除投資年産4萬千升中高端黃酒項目41803萬元，還計劃將部分募集資金用於償還銀行貸款，金額不超過17000萬元，將部分募集資金用於補充流動資金，金額不超過9600萬元。

　　 新增産能消化能力市場信心不足

　　 對於募投項目，會稽山認為將提高公司黃酒産品生産的技術含量和産品品質，擴大公司黃酒生産能力，滿足不斷增長的消費需求，同時改善公司財務結構，提高抗風險能力，從而不斷增強公司核心競爭力。但黃酒消費需求是否不斷增長以及會稽山能否消化産能令人擔憂。

　　 目前，黃酒生産和消費具有一定的區域性，主要集中在我國的江浙滬地區。2012年江浙滬地區市場需求佔全國比重達48.2%。

　　 雖然非傳統黃酒消費區域從2007年到2012年得到擴展，安徽、福建、湖南、陜西等區域的銷售收入年均複合增長率約為39%至53%，但是增長的速度在逐年下降，2012年臨近江浙地區的安徽省僅增長12.23%，湖南省消費市場甚至出現30.59%的萎縮。

　　 東方證券黃酒行業分析師指出，未來由於三公消費等因素影響，黃酒企業銷售增長的壓力仍較大。

　　 與同行業相比，會稽山近年來的銷售集中度大幅提高，銷售區域大幅向省內甚至其産地紹興市收縮。2009年，會稽山在紹興市的銷售份額佔公司總銷售額比為36.47%，2013年已上升至42.17%，在浙江(除紹興)的銷售份額比例也由2009年的29.06%上升至2013年的37.25%，而在上海市場的銷售佔比由2009年的13.77%降至2013年的6.85%，在全國其他地區的銷售額佔比由12.21%降至6.51%。

　　 資料顯示，會稽山目前産能為10萬千升黃酒，近三年公司的産能利用率呈下降趨勢。在中高端黃酒銷售萎縮的情況下，會稽山仍然逆市開工中高端項目，不免引發投資者對其募資動機、前景産生擔憂。

　　 招股書隱含意思耐人尋味

　　 從市場分析來看，目前會稽山消化産能的能力有限，然而其讓市場産生擔憂的不僅於此。有媒體指出，會稽山此前的股權變更更是存在疑問。會稽山的發起人為精功集團和輕紡城(6.67, -0.03, -0.45%)。發行前，精功集團持有公司44.00%的股份，輕紡城持有公司34.00%的股份。精功集團控股子公司精功控股持有輕紡城5.70%的股份，是輕紡城的第二大股東。

　　 而實際上，會稽山控股股東精功集團協商，將本次增資中的2000萬股，作為會稽山股權激勵的預留股份。此舉，精功集團並沒有如實向會稽山其他股東交代，其真實目的是意欲增大會稽山的持股比例。此外，精功集團在2008年增資會稽山500萬股，成為會稽山第一大股東的程式也有問題。精功集團控制的輕紡城僅僅召開了董事會，並沒有召開股東大會。

　　 此外，會稽山在招股書中稱，公司黃酒釀造水主要取自鑒湖。鑒湖水質清澈，內含豐富的微量元素，自古以來即為釀造黃酒的優質水源。

　　 檢測數據顯示，鑒湖水正飽受污染困擾，水質早已不符合飲用標準。而在會稽山招股書中，對於鑒湖水的污染情況卻只字不提。公司只表示，如果未來鑒湖水的可用水量減少，或者水質指標下降，且公司未能尋找到替代的優質水源，則可能對公司産品品質造成一定的負面影響。其中隱含的意思亦是耐人尋味。