在過去一段時間裏，中國債務風險一直都是各方關注焦點，其中，有關政府債務的爭論尤為激烈。審計署近日宣佈，從8月1日起啟動對地方政府債務的全面審計，再次將這個問題推向了風口浪尖，引發了市場諸多猜測和擔心。

　　政府負債

　　遠未到不可持續地步

　　有關中國地方政府債務規模的估算，已有很詳盡的研究，由於方法、口徑上的差異，結論有一些出入。尤其是監管部門收緊平臺貸款之後，各種非銀行信貸渠道(所謂的影子銀行)在過去幾年快速發展，使這種估算變得更加困難。大致來看，各方估算多從債務來源角度入手，而目前地方政府籌資的主要渠道包括銀行信貸(平臺貸款)、城投債、地方債、政信合作、保險資金基礎設施債權投資、BT代建債務融資，以及其他借款等。整理不同渠道的資訊，主要研究機構估算2012年底的數據大致在12萬億元至16萬億元之間，均明顯高於審計署之前公佈的2010年底10.7萬億元的水準，當然，由於計算口徑不同，這些估算結果與審計署的結論不具直接可比性。

　　按上述估算，目前中國地方政府的負債與GDP之比約在23%-29%之間(估計2013年會仍維持在此水準)，再加上中央政府的未清償國債餘額以及中央政府擔保的債券(如政策性銀行債及鐵路債等)，中國政府部門債務規模約在30-35萬億元左右，與GDP之比約在60%-70%之間。在我們看來，僅從總量而言，政府部門目前這樣的負債水準，還遠未到不可持續的地步。

　　儘管由於經濟結構和發展模式不同，不同國家政府債務負擔水準存在較大差異，但平均比較而言，中國政府部門債務負擔率(債務餘額與GDP之比)仍顯著低於發達經濟體。即使與發展水準相近的大國相比，中國政府的債務也不明顯偏高。2012年底，印度政府部門債務負擔率約在64%左右，與中國大抵持平。此外，中國政府債務有相當部分對應著基礎設施建設以及其他長期性投資，在長期內，這些資産所帶來的收益(或綜合收益)在很大程度上可以覆蓋債務的還本付息。這與許多國家政府以消費性支出為主的負債有很大的不同。

　　簡單概括起來，截至目前，中國政府部門的債務負擔水準還遠未到不可持續的地步，由此觸發系統性金融風險的可能性很低。事實上，與政府負債相比，企業部門的債務風險或許更值得關注。

　　風險隱患值得警惕

　　儘管在總量上，政府部門的整體負債水準還不值得過度擔憂，但也有相當的風險隱患，值得高度警惕。

　　結構上的分化問題。儘管整體規模可承受，但將債務負擔分解到不同的地方政府主體，其償付風險存在明顯分化。在管理相對規範的地區，政府收支匹配較好，且擁有更多的優質資産和更多元化的籌資渠道，債務償付能力會相對較強。而那些管理不規範、融資規模超過其實際能力的政府，客觀上可能存在一定的償付風險。未來一段時間，並不排除有少數地方政府出現債務違約的可能。也正因如此，搞清楚總體債務在不同地方政府之間的分佈，以及與之相對應的償付能力狀況，應是此次審計工作的核心內容之一，對把握地方政府債務風險的全景至關重要。

　　期限錯配問題。目前的政府債務中，有相當部分投入了基礎設施建設以及其他一些長期投資領域，從這些投資可能形成的預期收益而言，債務償付或許並不是問題，但在目前銀行主導的金融體系下，這些長期建設資金需求與期限相對較短的銀行信貸之間存在較嚴重的期限錯配。考慮到有相當比重的債務都是在過去五年中發生的，短期內的償付壓力會更加明顯。在未能形成足夠現金流收入的情況下，部分長期債務或許存在再融資或展期的需要，這可能會給金融體系特別是給銀行業帶來一定的流動性壓力。

　　融資約束弱化問題。2010年以來，監管部門已開始著手對地方投融資平臺的清理工作，並對相關的信貸實施了諸多限制性措施，但似乎並沒有真正有效約束。背後的原因還有爭論，僅從實際情況看，城投債、地方債以及政信合作等非信貸渠道的融資規模迅速擴大，在很大程度上抵消了銀行信貸受限的影響。而且，即使是受到嚴格限制的平臺貸款，從2011年至今，也沒能實現監管層逐年降低餘額的政策目標。根據銀監會公佈的數據，截至2013年6月末，地方政府平臺貸款餘額達到9.7萬億元，年內新增4000億元，較上年同期增長6.2%。雖低於貸款平均增速，但與銀監會年初“不得新增融資性融資平臺貸款規模”的要求，似乎差距不少。這説明在實體經濟結構調整沒有根本性突破的情況下，僅從金融層面限制信貸的效果或許相當有限。

　　強化地方政府籌資約束

　　在上述簡單討論的基礎上，我們對目前的地方政府債務問題，有如下幾點初步的看法，供進一步討論。

　　第一，不應過度誇大目前地方政府的債務問題。從整體上講，對債務總量的迅速膨脹及其可能産生的風險應保持高度警惕，但也不宜過度悲觀，目前債務負擔水準依然在可承受的區間，還不存在引發産生系統性風險的可能。對於中國目前的地方政府債務(或者是國家層面的整體債務水準)而言，可持續性不僅取決於債務主體的償付能力，在很大程度上還取決於資金供給面的情況。在高儲蓄不發生根本變化的前提下，充裕的國內資金來源為債務風險的消解提供了相對寬鬆的外部環境。

　　也正因如此，在宏觀上，影響中國債務風險走勢的關鍵，或許不止于債務規模的大小，還需要關注那些可能對儲蓄(資金供給)産生負面衝擊的因素。其中，通貨膨脹預期(影響儲蓄意願)和跨境資金流動(相對於國際遊資，我們更關注本國儲蓄資金可能的流出)特別值得強調。對政策當局來説，在未來一段時間裏，不僅應高度警惕通脹風險，或許還應在資本項目開放以及人民幣國際化方面採取更為審慎的態度。

　　第二，推進系統改革，強化地方政府籌資約束。在根本上，財權和事權的不對稱，是引發地方政府債務不斷膨脹的根源，其規範必然需要系統性的改革。從事權的角度，應加快推進行政改革，厘清地方政府的職能邊界，引導其轉變發展觀念，適當限制地方政府的投資範圍等。從財權的角度，一方面需要優化財政體制，理順中央、地方財政之間的收支關係；另一方面，應合理引導地方政府融資行為的規範化發展，提高直接融資佔比，在優化期限結構的同時，提高地方政府財政收支的透明度。

　　需要指出的一點是，在探討化解相關風險的同時，也不應走向“妖魔化”地方政府債務的極端。適度放權，並保持地方經濟的活力，是中國既往改革的重要動力所在。在新的發展階段，地方政府的職能或應有所調整，但仍會發揮關鍵性作用，在某些領域的投資活動可能還會長期維持甚至有所擴大，這有其客觀上的合理性。過度的“妖魔化”，不僅無助於現有風險的平穩化解，也不利於未來城鎮化改革的深入。

　　第三，積極防範相關風險對銀行體系的影響。在很多人看來，地方政府債務最大的不確定性，在於其可能對銀行體系産生衝擊。

　　一是流動性方面的影響。地方政府債務在短期內的過快膨脹，意味著特定時點上的債務償付壓力會較大。從監管部門公佈的數據看，銀行業平臺貸款存量的償付高峰集中在2012-2014年之間，約佔平臺貸款餘額的35%，其中，2013年的償付額在1.8萬億元左右，佔比接近20%，且有相當部分集中在第四季度。面對較大的償付壓力，借貸主體的再融資需求會有所增加，可能導致銀行體系暫時性的流動性緊張。不過，考慮到銀行業目前的超額備付水準，以及高達20%的法定存款準備金，只要政策應對得當，應不會有太大威脅。

　　二是貸款品質方面問題，即平臺貸款品質惡化可能給銀行帶來的信貸損失，不過目前更多只是一些人的擔心，並沒有數據上的支援。平臺貸款産生的不良貸款，仍然低於銀行平均不良水準，遠好于一般企業貸款，短期內可能還不會成為銀行面臨的最大威脅。當然，對一些不甚透明的“影子銀行”所涉及的貸款，其實際信用風險狀況還需進一步觀察。

　　總體來説，目前平臺貸款的整體風險仍在可控範圍，但是也有必要進一步強化監管，防範可能的風險積累。長期內，除繼續嚴格信貸準入外，還應積極探索金融創新路徑，通過資産證券化等手段，以更為透明、規範的方式，緩解期限錯配問題。短期內，則應高度關注償債高峰可能出現的風險(特別是流動性風險)，積極做好相關政策準備。

　　(□中國社科院金融所 銀行研究室主任 曾剛)