本週，央行公開市場操作連續第四週凈投放資金。然而，銀行間市場上，資金利率並未因累計逾2000億元的流動性注入而有效下行，19日主流回購利率反而全線反彈。分析人士指出，儘管未來市場資金面面臨多重壓力，但考慮到貨幣政策預調微調力度有望加大，銀行體系流動性重回寬鬆仍是大勢所趨。而在具體政策工具方面，下調法定存款準備金率或是下一步放鬆的首選。

　　四週累計凈投放2080億

　　19日(本週四)，央行在公開市場開展了200億元91天期正回購操作，中標利率繼續持平于3.14%。截至本週，央票已經連續16周暫停發行。

　　據Wind資訊統計，本週公開市場到期資金量為1050億元，較上周的1310億元略有下降。與之相應，央行回籠操作力度也有所收斂。本週二的28天期正回購交易量為330億元，較上周縮減190億元，週四的91天正回購操作規模也低於上周的270億元。至此，本週公開市場操作實現凈投放520億元。這也是公開市場連續第四週資金凈投放，四週累計向銀行間市場釋放流動性2080億元。

　　不過，對於3月底以來就略顯緊張的銀行間市場資金面而言，逾2000億元的流動性注入似乎還遠遠不夠。數據顯示，清明小長假過後，銀行間質押式回購市場主流交易品種隔夜、7天加權平均利率持續徘徊在3%、3.75%附近。4月19日，這兩項資金利率再漲21BP、5BP至3.21%、3.81%，較3月份2.49%、3.15%的利率均值分別高出72BP和66BP。

　　四因素施壓資金面

　　在當前資金利率持續堅挺的同時，推動其繼續上行的力量仍在聚積。首先，作為近期央行釋放流動性的主戰場，公開市場能夠提供的彈藥後繼不足。據Wind資訊截至19日的統計，未來兩周公開市場到期資金量分別為730億元、520億元，將在本週基礎上持續下降；從月度來看，5月到期量為2270億元，較4月減少1720億元，6月則將萎縮至990億元。

　　其次，3月下旬以來，海外市場持續呈現人民幣貶值預期。參照去年10月份外匯佔款伴隨人民幣貶值預期而出現負增長，今年3、4月份新增外匯增長很可能仍舊乏力，甚至可能再次出現負值。

　　第三，從歷史經驗看，每年4、5月份財政存款都會因企業集中清繳所得稅而顯著增加，同時將部分資金抽離商業銀行系統。

　　第四，3月末攬存高峰過後，銀行體系存款流失如期而至。有消息稱，4月前兩周，四大國有商業銀行人民幣存款流失過萬億。存貸比考核壓力下，大行融出資金意願不足也將助推資金利率上行。

　　此外，五一小長假即將來臨，節日現金備付需求也將施壓商業銀行資金面。市場人士認為，綜合上述因素來看，如果沒有其他外力向銀行體系注入流動性，後市資金利率仍將是易上難下。

　　降準窗口或已臨近

　　儘管仍有諸多不利因素，但市場多數觀點對未來資金面形勢並不悲觀。從去年底以來貨幣政策的預調微調不難發現，央行保障銀行體系流動性適度寬鬆的態度已經非常明確。特別是央行官員18日表示，下一步將靈活調節、穩步增加銀行體系流動性，這一表態無疑給市場吃了一劑定心丸。考慮到貨幣政策預調微調力度有望加大，銀行體系流動性重回寬鬆仍是大勢所趨。

　　就增加流動性的具體方式而言，上述官員提到了適時加大逆回購操作力度、下調存款準備金率、央票到期釋放流動性等多種方式。市場人士認為，一方面，央票到期量匱乏，難以滿足龐大需求；另一方面，雖然央行在時隔四年重啟逆回購操作，但回顧2003年以來，每次逆回購都僅限于春節前為“平滑短期特殊因素”所使用，原因是逆回購期限通常很短，不足以改善整體資金面狀況。如此看來，下調法定存款準備金率或成為央行下一步增加銀行流動性的首選。

　　值得一提的是，近日印度、巴西相繼下調基準利率，從而引發了國內跟隨降息的市場猜想。不過，分析人士普遍認為，鋻於我國3月份CPI數據小幅反彈、通脹壓力依然存在，而且央行貨幣政策仍以穩健為主，近期降息的可能性並不大。