本月，在英央行推出新流動性方案及美聯儲延長扭轉操作等一系列追加刺激政策的背景下，月初按兵不動且明確表態希望由政治家接手治理歐債危機的歐央行正在承受來自國際社會的“不作為”指責。儘管上週五該行宣佈的放寬抵押品規定一度令市場大獲提振，但據其本週一披露的數據，該行截至上週末已連續15周未從二級市場購買成員國政府債券(SMP)，這令市場備感失望。分析人士認為，現在讓歐央行在作為與不作為之間糾結的除了意願之外，更重要的是如何找到有效使用手中“彈藥”的方法。

　　野村證券駐倫敦固定收益策略分析師戴斯曼薩布爾日前在與本報記者連線時稱，目前來看，寄望通過建立統一財政聯盟來解決當前歐債危機顯然是遠水難解近渴，更現實的選擇仍然需要歐央行運用它的資産負債表來解決問題。“我們堅持呼籲歐央行在今年推出更多量化寬鬆措施。”他説。“量化寬鬆本身並不是解決方案，但如能配合其他政策，就至少能夠找到一條通往最終解決方案的道路。”瑞銀集團經濟學家汪濤在本週一也表示，當局勢動蕩到某一成員國國債收益率飆升，使其政府無法從市場上籌集資金時，“真正能夠快速做出反應的仍然是歐洲央行”。那麼，可以預期的歐洲央行政策應對有哪些？除了常規乃至非常規工具外，歐央行是否還有更多的創新空間謀求救市？

　　選項一：重啟SMP

　　在西班牙局勢告急、歐元區申請救助國家陡增至五國的當下，政治家們正在努力搜索任何一個可能緩和危機的方案。在上周結束的G20會議上，與會領導人討論比較多的一個方法就是由計劃于7月份啟動的歐洲穩定機制(ESM)來購買問題國家政府債券以幫助拉低其收益率。但是使用ESM的問題是，其“火力”只有5000億歐元，這其中有1000億歐元目前已基本確定可能會被用於救助西班牙銀行業。此外，汪濤認為即使ESM最終被允許購買國債，但其決策恐怕仍將受制于歐元區分散、低效的協商機制，真正能夠快速做出反應的仍然是歐洲央行。國際貨幣基金組織總裁拉加德上周已經呼籲歐洲央行重啟SMP以穩定主權融資成本。

　　事實上，歐央行此前的SMP操作曾經對市場形成了非常有效的干預，目前該行持有約2000億歐元的政府債券，且歐央行從資源上看較之ESM要寬裕得多。但是，重啟SMP首先面臨的是政治障礙。歐央行行長德拉吉已多次表示，SMP只是暫時性措施，只能有限操作。分析人士認為，德拉吉的顧慮源自於德國，因為後者認為SMP計劃本身相當於給相關國家提供貨幣融資，而這是歐元成立時的法律約定所禁止的。另外，目前分析人士的一個普遍擔憂就是，即使歐央行如市場期望那樣再度啟動SMP操作，其干預效果也肯定不像支援者希望的那樣好，因為所謂的“優先償債權”已將市場投資者參與購債的興趣磨損大半。

　　選項二：開啟第三輪LTRO

　　歐央行有可能穩定局面的另外一個方法就是再度慷慨釋放流動性，比如開啟第三輪長期再融資操作(LTRO)，而且可能需要提供比在去年12月和今年2月推出的兩輪LTRO期限更長的低息貸款。毫不誇張地説，前兩輪LTRO操作在穩定市場方面至少在一段時間內起到了力挽狂瀾的作用，而且歐央行將貸款提供給銀行顯然要比直接介入前景難測的主權債漩渦中來得踏實一些，雖然事實證明這些銀行後來在很大程度上又轉手將從歐央行處獲得的廉價融資用於購買政府債券。

　　不過，也有分析人士認為，推出新一輪LTRO已不似從前那樣有吸引力，因為正如德拉吉本月15日所言，促使歐央行推出前兩輪總計逾萬億歐元LTRO的銀行業資金乾涸狀況現在已得到緩解，限制銀行信貸供應的因素已經去除。正如人們在美聯儲和英央行的量化寬鬆操作中看到的，非傳統貨幣政策的效力和回報正在減小。對於歐央行來説，LTRO的一個負面效果就是讓銀行背負了更多的國家主權債，而這顯然不是德拉吉的初衷。

　　選項三：下調基準利率

　　通過傳統方法放鬆貨幣政策即降息，可以説歐央行目前既存在行動動機也存在行動空間。儘管歐元區有驚無險地避免了今年初的衰退，但第二季度的數據顯示歐元區GDP又開始呈現不祥的倒退跡象。包括德國ZEW經濟景氣指數在內的一系列調查顯示，經濟惡化正在從邊緣國家向德國等核心國家蔓延。現有數據顯示，歐元區工業産出4月份月比縮水0.8%，而德國則月比大降2%。

　　分析人士認為，要應對經濟惡化，歐央行最快可能在下月5日即啟動降息，將自去年12月以來一直維持在1%的基準利率降至0.5%。屆時，不僅歐央行的新發放貸款利率會降低，LTRO的貸款利率也會下調，從而産生具有輻射性的放鬆信貸效果。不過，此時此刻很少有人對降息寄予太大期望。如果説降息能夠提振德國和其他相對穩健的北歐國家，那麼它對在債務和經濟方面均已深陷泥潭的部分南歐國家來説則助益不大。事實上，德拉吉面臨的一個棘手問題就是如何通過統一的貨幣政策調度來照顧到在各方麵條件上存在巨大反差的歐元區成員國。

　　選項四：收益率目標制

　　相對於人們耳熟能詳的前三大選項，野村研究團隊給歐央行提出了一個人們不太熟悉的創新選項即收益率目標制。戴斯曼薩布爾認為，如果歐央行能夠在推出新的量化寬鬆措施時選擇以收益率為目標，則可對歐元提供最大支援。“如果歐央行能夠在QE操作中大膽啟用收益率目標制，則有望以最快的速度改變市場參與者目前面臨的風險不對稱狀況。”他説。比如，歐央行可以將西班牙10年期國債收益率在至少未來兩年內不得超過4.5%作為其QE目標。毫無疑問，市場將在一段時間內反覆衝擊這一目標，以檢驗歐央行的信心，而後者通過在此期間內的激進購買始終將收益率保持在4.45%左右，那麼投資者可能就會相信他們最多會面臨收益率下行0.05個百分點的風險，而不是債務重組或PSI風險。

　　“從這個角度來看，收益率目標制可能會比更傳統的QE操作帶來更少的市場干預。”戴斯曼薩布爾如是説。但是，這一選項儘管看上去效力誘人，其要真正付諸實施所面臨的阻力卻是不言而喻的。首先，這一措施需要的QE規模可能大得驚人，因為歐央行一旦宣佈收益率目標，就必須做好準備應對來自市場的強力考驗。而這種考驗可能如暴風驟雨般來去匆匆，也可能受投機力量影響而持續或反覆。歐央行特別是其最大股東德國是否有足夠的政治膽識和意願冒這樣的風險，是一個非常大的問號。其次，承諾問題國家的收益率水準，客觀上就相當於以央行補貼的形式限制了這些國家債券與德國等核心國家債券之間的收益率利差，從而令後者不僅要間接承擔歐央行購買問題國家主權債券的風險，其從市場上吸引廉價融資的優勢也會隨之大打折扣，而這勢必會引起德法等國民眾的不滿，從而給各自當局施加壓力。