梅新育：誰是被低油價推倒的第二張骨牌？

　　■我們需要認識到，地緣政治風險抬高油價的效果並非在任何時候任何條件下都成立。只有在市場供不應求、且政治動蕩破壞無法迅速彌補既有石油産能的情況下，地緣政治性風險才會抬高油價。當前世界石油市場特點是每日供過於求數百萬桶之多，且存在巨大閒置産能，政治動蕩中對立雙方也沒有意願破壞石油産能，而是盡可能多生産多銷售以增加自家收入。在這種情況下，一些市場參與者爆炒的所謂“地緣政治性風險”非但不會減少産能，反而會促使石油産量的決策者們競相增産，打破石油輸出國組織的壟斷，從而促使油價下行。

　　■沙特今年財政預算出現了新世紀以來少有的赤字，而且其財政赤字可能會延續一段時間，需要套現部分國際儲備資産以彌補財政缺口。在海灣石油輸出國政府與私人富豪們變賣資産的操作中，倫敦等地物業資産將是可供選擇的合適對象。不僅如此，超過預期的高額財政赤字對任何一個國家的貨幣和股市都必然是重大利空，而沙特恰恰在去年年末宣佈開放證券市場，這很有可能給沙特國內外投機者創造一個做空其貨幣和股市的盈利機會。

　　□ 梅新育

　　在經濟社會發展達到一定水準且奉行開放經濟的國家，跨境資本從來就是其房地産市場上不可忽視的力量，倫敦等歐美中心城市房地産市場上外資的影響尤其不可低估。特別是英國倫敦，歷史和現實、經濟和政治的因素使得那裏吸引了眾多穆斯林移民和來自阿拉伯産油國的鉅額“石油美元”，其中相當一部分資金投入房地産市場；涌入英國和倫敦的穆斯林移民和阿拉伯石油美元數量之多，甚至使得倫敦東區得到了“倫敦斯坦”的名號，石油美元數量和流向的變動必然會影響其房地産市場。

　　作為全世界最大的“石油美元”來源地，沙特財政金融的重大變化必然會直接或間接對國際金融市場産生一定影響，在其重點投入的市場影響會比較明顯。由於沙特今年財政預算出現了新世紀以來少有的赤字，其決算赤字還可能大大高於預算赤字，而且其財政赤字可能會延續一段時間，需要套現部分國際儲備資産以彌補財政缺口，該區域其他一些國家、一些富豪及其旗下企業也面臨同樣壓力，倫敦房地産市場可能因此承受一定下行壓力。

　　油價形成機制決定沙特財政收入看跌

　　2015年度沙特財政預算支出創造了8600億里亞爾（約合2293億美元）的歷史最高紀錄，比上年增長50億里亞爾；預算收入則只有7150億里亞爾（約合1907億美元），赤字1450億里亞爾，是2009年以來首次赤字。而且，沙特今年財政決算實際赤字很可能還要大得多，因為實際財政收入多半達不到預算數字，支出卻不可能減少，更有可能增加。因為這份預算是以油價80美元為基準制定的，現實是當前國際市場油價已經跌落到四五十美元，全年很難恢復到80美元，考慮到石油收入佔沙特國家財政收入70%以上，倘若實際全年平均油價只有預算一半的話，意味著沙特最終財政決算收入可能還要比預算收入低35%左右，亦即再減少2503億里亞爾左右，實際財政收入只有4647億里亞爾上下，僅相當於財政預算支出的54%。由於收入看跌而支出看漲，預計今年沙特最終不僅會出現財政赤字，而且赤字額會明顯高於預算。

　　産油國為什麼不能對油價及石油收入期望過高？不僅因為油價在1980年代就經歷過當前這種幅度的暴跌且維持低位橫貫整個1990年代，不僅因為經濟基本面和主要經濟大國宏觀政策發展的基本趨勢，而且因為當前所謂“地緣政治風險”破壞了石油卡特爾的抬價機制。

　　在當今油價形成機制之下，投機和石油輸出國組織（歐佩克）之類卡特爾控制石油生産配額的操縱行為對油價影響重大，在相當程度上是石油輸出國組織壓制石油生産配額人為維持了高油價。有關統計表明，1990年代以後國內卡特爾平均超高定價率（即用戶為卡特爾支付的價格高於無卡特爾狀況下價格的幅度）為22%，國際卡特爾的平均超高定價率為25%，歐佩克機制導致的油價人為抬高幅度只會比這個更高。然而，卡特爾統一行動的約束力隨著成員數量增多而趨向削弱，目前的戰亂恰恰顯著增加了石油産區主人的數目，從而削弱了石油輸出國組織（歐佩克）旨在維持油價的生産配額機制的約束力，而且大大增強了石油産區新主人增産的內在動機。

　　在2014年極端組織“伊斯蘭國”武裝及其“哈裏發帝國”異軍突起的政治混亂中，離事實獨立只差一步的庫爾德自治政權6月份就拿下了伊拉克北部最大城市基爾庫克市（Kirkuk），7月進一步拿下基爾庫克、巴伊哈桑（BaiHassan）兩大油田生産設施，其中前者為伊拉克北部最大、全國第二大油田，探明儲量24.4億噸，並用庫爾德人替換了油田的阿拉伯工人。無論是庫爾德自治政權，還是“哈裏發帝國”，他們增加本地石油生産和出口的動機都比這一輪伊拉克戰爭爆發之前的巴格達政權要強烈得多，而且早已開始全面實施，巴格達的伊拉克政府也不得不接受現實。2014年9月，伊拉克阿巴迪新政府與庫爾德區自治政府達成協定，從2015年1月1日起生效，其中有一項條款便是規定庫爾德區自治政府有權通過伊拉克國家石油公司每天出口55萬桶石油，等於將伊拉克原來規定的石油日産量提高了55萬桶，庫爾德區政府和“哈裏發帝國”通過走私出口的石油還未計算在內。

　　同理，其他阿拉伯産油國石油産區倘若分割落入不同武裝實際控制之下，一個産油國變成事實上的多個産油“國”，競爭心態和你死我活的戰爭壓力將驅使他們競相增加石油出口和生産，競相降價搶佔市場份額，而不是遵循石油輸出國組織的配額和目標價格。既然許多報道顯示“伊斯蘭國”武裝在市場上拋售原油的價格通常只有公開市場行情的1/3乃至1/4，既然“伊斯蘭國”武裝、庫爾德人、利比亞民兵之輩已經開啟了油氣生産和出口的全面競爭，其他那些正規政權掌管的歐佩克産油國會如何反應？他們難道就不會為了保住市場份額和收入總額而捲入以至於全面引爆“油氣增産—價格下跌”的螺旋嗎？其他可能涌現的“草頭王”們一旦奪權得手就不會效倣嗎？

　　事實是在油價暴跌的今天，石油輸出國組織成員國非但沒有減産，反而紛紛增産。

　　就總體而言，彭博社調查結果顯示，石油輸出國組織成員國日産油量在1月份增加了48.3萬桶，達到3090.5萬桶/日的高峰，而去年11月底該組織確定的成員國石油總産量目標為3000萬桶/日。為了擴大産能，伊朗等國還開始向外資提供更優惠的條件。因此，與市場流行且為投機者反覆炒作的觀念相反，這些“地緣政治性風險”帶來的變局不僅沒有破壞、反而穩定和增加了原油生産，抑制了油價上漲。

　　認為地緣政治性風險一定會抬高油價的固定思維並不符合歷史事實。實際上，兩伊戰爭從1980年9月22日打到1988年8月20日，雙方都是世界名列前茅的石油生産和出口國，襲船戰、襲城戰一度頗為困擾波斯灣石油出口，但這並沒有妨礙1986—1987年間油價暴跌腰斬，開始長達15年之久的石油熊市。我們需要認識到，地緣政治風險抬高油價的效果並非在任何時候任何條件下都成立，只有在市場供不應求、且政治動蕩破壞無法迅速彌補既有石油産能的情況下，地緣政治性風險才會抬高油價。當前世界石油市場特點是每日供過於求數百萬桶之多，且存在巨大閒置産能，政治動蕩中對立雙方也沒有意願破壞石油産能，而是盡可能保護石油産能，盡可能多生産多銷售以增加自家收入，而且近幾年世界市場油價居高不下很大程度上源於金融炒作和石油輸出國組織（歐佩克）的壟斷抬價。在這種情況下，一些市場參與者爆炒的所謂“地緣政治性風險”非但不會減少産能，反而會促使石油産量的決策者們競相增産，打破石油輸出國組織的壟斷，從而促使油價下行。

　　極而言之，儘管沙特老國王去世、新國王和王儲年邁，被視為潛在的政治風險，但即使不考慮以美國為首的西方列強不會坐視沙特局勢失控，就算是沙特國內政治不安定因素爆發，對某些油田的生産設施造成損害，由於沙特擁有巨大閒置産能，佔世界閒置産能80%之多，屆時只需要將閒置産能投産，就能馬上輕易地彌補受損設施暫時減少的産能。而且，一旦出現這種情況，為了報答國內和外部支援者，掌握沙特石油生産權力的勢力需要更多的現金收入，因此會不惜冒壓低價格之險也要增産，以求增加賣油的現金收入。

　　靠不住的預算收入和剛性的財政支出

　　沙特本年度財政預算收入很可能靠不住，預算支出卻是實打實的，福利、軍費兩大支出項目尤甚。今年的預算支出之所以膨脹，最主要原因是各類福利支出項目沒有壓縮，反而有所擴大；在油價下跌導致不少産油國相繼壓縮了本國各類福利預算之際，沙特此舉顯得格外異類。

　　為什麼沙特預算支出、特別是福利支出會保持如此高位？關鍵原因是沙特國內經濟社會矛盾重重，王室家族龐大，社會上始終存在強大的政治異議思潮，國內什葉派聚居的産油區醞釀著廣泛、強烈的社會不滿，國內數以百萬計的外籍穆斯林勞工經濟政治期望和不滿情緒上升……所有這些事實都潛藏著政治波折的風險,沙特政府因此多年來形成了“花錢買穩定”的思路，依靠鉅額福利支出換取臣民的安穩。

　　近年來，在“阿拉伯之春”一度引發沙特國內政治不穩定跡象之後，沙特政府更是對福利支出大手筆加碼。2011年，前不久去世的阿卜杜拉國王派發370億美元福利計劃“紅包”，投入失業者救濟、住房與教育補貼領域，並承諾在2014年之前撥款4000億美元改善民生。沙特得以避過這一波中東政治風潮，這種鉅額福利開支發揮了不可替代的作用，同時推動沙特財政支出從2010年至2013年猛增52%而達到2652億美元。其他海灣石油輸出國的福利制度也大體與此類似。

　　唯其如此，在石油行情轉折之後，這種鉅額福利開支也難以及時大幅度削減以適應新的經濟形勢。相反，由於90歲的沙特老國王阿卜杜拉在1月末去世，新國王薩爾曼和新王儲穆克林也都已經高齡，即使他們想對沙特豐厚的福利政策動大手術，可能也已經心有餘而力不足了。相反，他們至少今年年內還需要進一步加碼福利“紅包”，以求換取臣民穩定。有消息稱，最近新國王撥款29億美元用於給政府僱員發獎金，以及增加貧困居民救濟。

　　沙特軍費開支同樣剛性十足。2013年，沙特軍費開支就高達670億美元，在全世界僅次於美、中、俄三國而名列第四。2014年中以來，“伊斯蘭國”武裝及其“哈裏發帝國”異軍突起，兵鋒威逼沙特邊境，其頭目多次聲稱要進軍沙特，攻佔麥加，逼得沙特不得不沿著沙特-伊拉克邊境開工建設上千公里長的防護墻作為防禦工事。嚴峻的區域軍事形勢決定了沙特的軍費支出也將居高不下，甚至可能突破本來就已經很高的預算額度。

　　變賣部分海外資産將是

　　海灣國家政府和私人企業的共同選擇

　　在這種情況下，預計今年沙特財政決算的赤字額比預算赤字只多不少。倘若全年平均油價停留在預算設定的基準價80美元一半左右，且其財政石油收入同比例縮小，財政支出不變，那麼財政決算赤字將佔支出總額近一半。但沙特政府多年來積累下來的家底十分雄厚，一般認為其國際儲備資産高達7500億美元，為彌補赤字，沙特政府必然要出手一部分國際儲備資産。

　　不僅沙特，該區域其他一些石油天然氣出口國也面臨同樣的壓力，會作出同樣的選擇去套現部分國際儲備資産以填補財政赤字缺口。而且，面臨現金流量不足、需靠套現資産彌補壓力的還不僅僅是海灣石油天然氣輸出國政府，也包括該區域一些富豪及其旗下企業。不要以為那些初級産品巨富們的現金流量無窮無盡，巴西前首富比埃克·巴蒂斯塔（Eike Batista）及其EBX集團在本世紀初這一輪初級産品牛市期間幾乎被視為整個國家的旗幟和楷模，個人資産總額一度高達300億美元，在《福布斯》雜誌2011年排行榜上高居巴西首富和世界第八富豪，而今安在哉？2012年初級産品市場牛市結束，當年以美元計價的國際貿易非燃料初級産品價格下跌10%，他的EBX集團一年之內便虧損250億美元之多，他以前的賺錢神器——從事石油業務的OGX公司虧損11億美元，其個人資産一年之內從300億美元直線滑落到106億，平均每小時蒸發220萬美元；2013年起，他的公司陸續破産；2014年9月，裏約熱內盧州檢察院以提供虛假資訊操縱金融市場等罪名正式起訴巴蒂斯塔，巴蒂斯塔可能面臨13年監禁；2015年2月，他和親屬的資産被查封凍結……焉知這一切就不會發生在海灣富豪們身上，甚至正在發生？

　　産油國持續財政赤字

　　的歷史教訓與現實風險

　　不僅今年，未來幾年沙特和該區域其他一些油氣出口國政府很可能繼續財政赤字和變賣部分國際儲備資産填補財政赤字的操作。從歷史上看，發展中國家中的石油天然氣等燃料出口國在牛市期間普遍養成揮霍性的財政支出模式，到了熊市期間則很難扭轉，以至於形成持續的鉅額財政赤字，甚至是伴生經常項目收支逆差的“孿生赤字”。1985—1992年間，發展中國家整體中央財政赤字佔GDP比重依次為4.9%、5.9%、6.2%、5.9%、5.0%、3.5%、3.8%、3.2%，盛産石油且在1970年代油價暴漲期間暴發的中東國家（加上塞普勒斯和馬爾他）整體同一比例則高達10.5%、13.9%、13.3%、13.4%、9.8%、12.0%、13.2%和8.3%。在21世紀初的這一輪牛市期間，不少産油國尚且不乏財政赤字年份；到了熊市期間，市場參與者就更不能對他們的財政穩定性和管理水準寄予過高期望。

　　具體到沙特等海灣石油輸出國，這些國家花樣繁多的高額福利支出在經濟上是高度無效率的，也是不可持續的，這早已是國際經濟界、學界和國際組織的共識，去年6月以來半年之內油價暴跌六成的嚴峻事實更讓該區域許多政界高層人士也承認了這一點。阿曼國民經濟大臣馬基公開聲明：“國民應當認識到已經過度使用天然財富的問題”；曾擔任過科威特副首相兼財政大臣的謝赫·薩利姆·阿卜杜勒·阿齊茲·薩巴赫更是公開主張：“必須推進包括削減不必要的公共開支在內的全面改革。”俄羅斯的福利水準沒有達到海灣君主國的程度，但其2015年財政預算是基於油價60美元制定的，普京在記者招待會上公開聲明俄羅斯經濟要適應油價40美元的狀態，也削減了一部分社會福利支出。但在沙特，“花錢買穩定”的社會福利居然已經僵硬到在油價暴跌、國家收入銳減之時也不能大刀闊斧減少福利支出，寧可承受巨大財政赤字，甚至可能是佔到總支出一半的財政赤字，顯示當局缺乏足夠的魄力與執行力去推行必要的改革。在這種情況下，市場參與者不能高估其迅速大幅度壓縮預算赤字的可能性。7500億美元鉅額國際儲備資産一方面給沙特提供了遭遇行情轉折經濟衝擊時的緩衝，另一方面也緩解了他們痛下決心實施不無痛苦經濟社會改革的壓力。該區域另外一些石油天然氣輸出國同樣如此，甚至比沙特有過之而無不及。

　　倫敦房産利空與做空沙特機會

　　在海灣石油輸出國政府與私人富豪們變賣資産的操作中，倫敦等地物業資産將是可供選擇的合適對象。不僅如此，超過預期的高額財政赤字對任何一個國家的貨幣和股市都必然是重大利空，而沙特恰恰在去年年末宣佈開放證券市場，這很有可能給沙特國內外投機者創造一個做空其貨幣和股市的盈利機會，其股市、匯市甚至可能成為大規模投機性國際貨幣攻擊的目標。

　　（作者係商務部國際貿易經濟合作研究院研究員，本文僅代表個人觀點）