華數傳媒重組瓜田李下 馬雲借勢阿裏謀個人利益？

　　2014年4月14日訊(記者 張浩然)華數傳媒控股股份有限公司(以下簡稱華數傳媒)因于4月9日復牌後連續三天漲停而備受矚目，馬雲和史玉柱以65.36億元的大手筆入股華數傳媒，不僅使其成為了又一隻“馬雲概念股”，還一度帶動傳媒板塊的整體上漲。

　　不過，向阿里巴巴集團(以下簡稱阿裏)旗下浙江天貓技術有限公司(以下簡稱浙江天貓或天貓)借款，以近期成立的杭州雲溪投資合夥企業(有限合夥)(以下簡稱雲溪投資)為主體完成入股華數傳媒的動作，引起了一些爭議。

　　財新傳媒主編王爍在其認證微博上指出，“天貓是待上市的阿裏資産，8%利息對關聯人士鉅額貸款收購，就這麼不在乎瓜田李下嗎？”

　　也有業內人士表示，“雖然交易結構設計的初衷可能是規避審批帶來的不確定性，但馬雲運用其對天貓的影響力，採取了最有利於自身利益的方案，不免有瓜田李下之嫌。”

　　中國經濟網記者就此採訪阿裏有關方面，截至發稿，記者仍未收到回復。

　　交易結構讓人“看不懂”

　　4月8日，馬雲和史玉柱以65.36億元入股華數傳媒的公告發出後，立即成為新聞焦點，而這筆交易的結構則讓人直呼“看不懂”。

　　公告顯示，華數傳媒擬以每股22.8元的價格，向雲溪投資非公開發行28667.10萬股，佔發行完成後公司股份總數的20%，募資總額65.36億元，全部由雲溪投資以現金方式認購。

　　據公開資料顯示，雲溪投資普通合夥人為史玉柱和杭州雲煌投資管理有限公司(以下簡稱雲煌投資)，有限合夥人為謝世煌，實際控制人為史玉柱和馬雲。其中雲溪投資4月2日才匆匆成立，可以説是為認購華數傳媒而專門設立的。史玉柱與馬雲控股的雲煌投資兩家加一起所佔的股份比例不超過1%，謝世煌所佔的股份比例達到99.0055%，而謝世煌的資金則來自浙江天貓提供的借款。

　　對此，財新傳媒總編輯胡舒立在其認證微博上稱“看不懂”，在看到有人給出自己的解讀後，胡舒立依然表示，“那為什麼這樣安排呢？還是看不懂呀。”

　　也有業內人士提出了疑問，“天貓自己不投，又交給馬雲個人國內註冊公司去搞，真實原因至今沒人給個説法。支付寶的故事再演翻版？”

　　據悉，為了此次入股，4月8日，浙江天貓與有限合夥人謝世煌簽署了《貸款協議》，貸款本金不超過65.37億元，貸款期限為自提款之日起10年，貸款複合年利率8%。

　　對此，財新傳媒主編王爍在其認證微博上指出，“天貓是待上市的阿裏資産，8%利息對關聯人士鉅額貸款收購，就這麼不在乎瓜田李下嗎？”

　　“此次投資的自有資金幾乎可以忽略，基本所有資金都來源於向浙江天貓的借款，杠桿率很罕見。”浦發銀行一位投行人士稱。

　　更有業內人士針對該交易結構，提出兩個問題，“1、關聯交易如何在阿裏過會？2、若是以VIE方式將華數傳媒及恒生電子股權納入阿裏利益格局，則視外資並購規則為無物。”

　　天貓回應並未完全釋疑

　　面對市場上一些質疑的聲音，浙江天貓近日在給媒體的回應中稱：“此次借貸資金是天貓公司自有資金。天貓目前經營狀況良好，每年營運都産生利潤和凈資金流入，此次貸款對天貓沒有現金壓力。另外，天貓商家保證金僅用於商家出現違約行為時，根據合同保障消費者權益，任何人都無權也不能動用。”

　　關於借貸的合法合規性問題，天貓解釋道：“天貓與謝世煌之間的借款不屬於企業間借貸，而屬於《最高人民法院關於如何確認公民與企業之間借貸行為效力問題的批復》(法釋(1999)3號)中規定的民間借貸，只要雙方當事人意思表示真實即可認定有效。”

　　對於是否挪用銀行貸款用於收購借款的疑問，天貓也做出了聲明，“阿裏目前為止尚未動用外國銀行的授信，更談不上挪用貸款。”

　　不過，浙江天貓的及時回應似乎並未完全消除市場的疑問。

　　電子商務觀察者、萬擎諮詢CEO魯振旺在其認證微博上表示，“看來的確來自天貓的資金，馬雲向天貓貸款，然後入股了華數，無論是自有資金還是賣家的保證金，這事都不好。”

　　對於馬雲繞道阿裏進行投資，有分析人士給出了自己的解釋，“天貓是外商獨資企業，其在境內再投資，在允許和鼓勵類領域地位同內資，在限制及禁止類領域同外資。華數傳媒屬禁止性行業。”

　　但面對這樣的交易結構設計，也有業內人士指出，“華數傳媒的國有資産屬性不容忽視，本次交易結構亦避免了不必要的政策審批麻煩。雖然交易結構設計的初衷可能是規避審批帶來的不確定性，但馬雲運用其對天貓的影響力，採取了最有利於自身利益的方案，不免有瓜田李下之嫌。”

　　馬雲借勢阿裏謀私利？

　　事實上，這已經不是馬雲第一次讓人“看不懂”了。

　　就在不久前的4月3日，馬雲通過其控股的浙江融信，以32.99 億元持有恒生電子21%股權，成為恒生電子的實際控制人，也是繞過阿裏進行的。而恒生電子也在公告中試圖撇清與阿裏的關係。

　　有業內人士稱，“阿裏赴美上市需要經過一定的緘默期，希望緘默期過後，阿裏能夠讓投資者看到清晰透明的股權結構，看到明明白白的關聯交易，而這也是阿裏重建投資人信心的關鍵一步。”

　　那麼，繞過阿裏的馬雲，又何以頻頻重金出手的呢？

　　“對於馬雲來説，錢根本就不是問題。”有投資人士表示，馬雲很容易從銀行獲得投資貸款，“在阿裏旗下沉澱了大量資金，其中包括支付寶的交易資金，淘寶和天貓還有那麼多的保證金、交易佣金等。雖然這些資金本身並不一定參與投資並購，但某種程度上，可以做信用擔保或者抵押，從銀行獲得融資，然後用以投資。”該投資人士也解釋道，“當然，這只是可能情況。”

　　對於浙江天貓在這筆交易中扮演的角色，有業內人士作了自己的分析。

　　“這筆交易最核心資金來源於浙江天貓，模式是企業(浙江天貓)向個人(謝世煌)放貸形式，這種方式下借款可以用於投資，銀行的個人貸款(除並購貸款)則不行；同時，如果融資方非個人而是企業，則需要通過委託貸款形式，委託貸款同樣不能用於股權投資。因此目前通過個人借款方式是一個精心安排。”大成律師事務所一位合夥人在接受媒體採訪時指出。

　　財經評論人信海光分析稱，“未來阿裏能從這筆交易中受益的只是利息收入，華數傳媒哪怕真成為傳媒帝國，也跟阿裏沒有多大關係。”但卻跟馬雲關係密切。事實是，馬雲入股華數傳媒每股成本22.8元，第二天就已經漲停至28.09元，假如沒有鎖定期，短期股市收益已經遠遠超過利息成本。“在這次交易中，馬雲的資金和資源都是阿裏的，借款以擬收購的股權抵押，風險很低，但遠期受益卻主要跟他個人相關，是非常划算的一筆生意。”

　　“當初馬雲要做淘寶，就從阿裏B2B輸血，後來做天貓，再從淘寶輸血，環環相扣，一步步把阿裏盤子越做越大。”有業內人士表示，由於堅持合夥人制度，馬雲至今仍可以保有對阿裏的控制權。

　　財經評論人信海光也對馬雲近期多次在阿裏體外投資進行了分析，“很大的原因應該與實現利益最大化有關。儘管馬雲目前掌控著阿裏，但其佔股實際上只有不到10%，也就意味著同一項預期利潤豐厚的投資，只能分享不到10%的收益，但如果是個人投資，結果則完全不一樣。從事業上講，如果馬雲能夠在阿裏週邊組建一個完全由其掌握的第二阿裏，那也是一項巨大的成功，將完全消除因VIE協議所留下的隱患。”