日本房産泡沫親歷者：中國房價上漲快過東京

　　在當下，房地産市場牽動著每個人的神經。

　　生活在一線城市的人會問，房價還會繼續漲嗎?這樣漲下去，房地産市場會不會崩盤?想買房的人最想知道該何時入手，投資客想知道選擇何時離場才能賺得最多……每個人都希望有人能準確回答這些問題。

　　事實是，幾乎沒人能夠準確預測市場，否則歷次全球經濟危機就不會發生。儘管如此，我們仍可以從曾經的房地産危機中吸取教訓和獲取觀察的角度。

　　1991年日本房地産大泡沫在空前瘋狂後轟然崩潰，隨後陷入失落的二十年。作為東京大學的教授，田村清彥在宏觀審慎政策的討論中頗具聲望，尤其指出人口因素對房地産泡沫及金融危機的關鍵影響。他也曾親歷1991年東京的房地産危機，同時近二十年來保持了對中國經濟發展的關注。在6月11日舉行的北大匯豐商學院舉行的留美學者經濟年會上，田村了接受第一財經記者專訪。

　　田村清彥表示，房價上漲是不可持續的，長期看來，房價取決於買房者的預期、土地生産率以及政府的長期政策，比如央行貨幣政策，通貨膨脹率等(金融政策對樓市十分重要)。

　　日本的房地産泡沫是政府捅破的

　　第一財經： 近一年來，中國一線城市的房價高漲，很多人拿目前中國的房地産市場和1991年日本房地産泡沫破滅前夕相比，您對此怎麼看?日本房地産泡沫破裂的原因是什麼?

　　田村清彥：近幾年，中國房價上漲的速度確實比較快，甚至快過東京。我可以跟你們分享一下東京過去的經歷。1991年時，身處東京的人並不認為自己處於泡沫之中，甚至連政府也不這麼認為。很多學者當時認為，房價高漲有很多原因來解釋，並不一定是泡沫。但在我看來，房地産價格上漲是不可持續的，何時結束才是難以回答的問題，我們可以解釋很多過去發生的事，但並不善於預測未來。

　　在上世紀70、80年代，日本經濟增長迅速，城鎮化影響下，一些中心城市的房價快速增長，金融機構管制放鬆，出現了很多新的金融工具，導致信用擴張。日本的情形跟中國和韓國有很多相似之處，首先，日本的銀行和很多大公司關係密切，比如國有銀行和國有企業之間，就像韓國的壟斷財閥，是一種政府和企業的結合體，掌控了日本商業。

　　上世紀80年代初期，美國財政赤字劇增，對外貿易逆差大幅增長。美國希望通過美元貶值來增加産品的出口競爭力。日本和美國簽訂了廣場協議，日元對美元大幅升值，這讓很多日本企業的出口遭遇了瓶頸，日本政府需要刺激國內需求。

　　當時東京政府想要把東京打造成一個像倫敦和紐約一樣的金融中心，所以出臺了很多刺激性的宏觀經濟政策，日本央行大幅寬鬆助漲了資産泡沫。

　　因為日本政府和財閥關係密切，迫使日本銀行降低利率。當時銀行在為金融自由化和市場化做準備。在金融自由化之前，幾乎所有日本公司的資金來源都來自銀行，但市場化之後，這些大企業現在有了新的資金來源，很多資金流入資本市場。銀行發現高利潤時期已經過去了，需要開拓新的利潤點。銀行就瞄準了房地産市場。消費者可以通過房屋抵押貸款向銀行借錢，尤其是一些民營的中小企業(上世紀80年代的日本和如今中國的情況很像)。抵押貸款很容易，這引發了一些投機行為，當時賺錢最快的方法就是投資房地産。

　　中小企業向銀行借錢需要有一定的資産作擔保，但是中小企業的信用並不高，唯一能夠證明信用的方式就是房地産。這就使房地産成為了一個很好的投資領域，泡沫就這樣形成了。後來，銀行不再接受房地産作為抵押，於是就出現了影子銀行。

　　可以比較一下中國和日本的情形，有很多相似之處。當時在日本，人們對房地産投資十分瘋狂，東京新宿的工作室價格在一天之內能夠翻倍，今天你買，明天他買，價格高漲，並且形成了一種連鎖效應。股市的高峰在1990年，而房價的高峰在1991年，在這兩年間，資本從股市迅速轉移到了樓市，股價急速下跌，房價迅速上漲。

　　人們對房地産增長的預期很高，將土地神化，東京房價遠超普通人的承受力。東京市民就給政府施加壓力，讓政府遏制這種房地産泡沫的蔓延。政府調整了土地收益稅，對房地産貸款和土地交易採取嚴厲管制，貨幣供應增速大幅下滑，對影子銀行做出監管措施。這場房地産泡沫實際上是政府捅破的。

　　對日本樓市來説，1991年是一個轉捩點，在那之後人們認為東京無法成為像倫敦和紐約那樣的國際金融中心，於是對樓市的預期下降，需求減少，房價應聲下跌。因此，我認為房價上漲是不可持續的，長期看來，房價取決於買房者的預期、土地的生産率，以及政府的長期政策，比如央行的貨幣政策，通貨膨脹率，等等(金融政策對樓市是十分重要的)。

　　房價取決於人們對未來的預期

　　第一財經： 2015年6月，中國股市大跌，很多錢都涌入房地産市場，一些人對於房價預期仍然看漲，政府對於房地産市場態度也很謹慎。您怎麼看？

　　田村清彥：是的，這種情況不止是在中國，在韓國、新加坡都很常見。政府其實是想要限制房地産價格的上漲，但真正的問題在於人們的長期預期，政府無法改變普通人的預期。

　　還有一點就是投資全球化。近幾年，深圳的投資者可能不全來自深圳，也可能來自北京，或者其他城市。這樣就會在全球形成一種多米諾效應，加拿大會有中國的投資者，美國也會有俄羅斯的投資者。樓市的大部分人都是投資者，而不是剛需。這裡面還有一種市場的內在聯繫，市場經濟活動是短期的，但長期看來它的影響可能會擴大。投資者會考慮在全球的哪個城市投資，可能是深圳，可能是東京，可能是倫敦，並且他們的決策有可能會改變，這樣他們的資産分佈在全球不同地方，就會對衝風險。但是長期看來，全球的市場都是相互聯繫的，形成一種連鎖效應。

　　第一財經：您認為中國人口增長率下降，對於房地産市場會有怎樣的影響?

　　田村清彥：生育率降低在亞洲其他地區也普遍存在，比如，日本、韓國和(中國)臺灣。究其原因，其實並不是因為政府的計劃生育政策，而是個人選擇和社會因素決定。在日本，女性的平均生育年齡是25到30歲，但這個年齡逐漸上升，現在大概在35歲左右，因為女性一旦進入職場，就不願輕易離開事業，因此人口增長率就下滑了。巴西也是一個很好的例子，現在巴西婦女一生平均會生1.89個孩子，但1990年時期大概會生6個(世界平均水準大概是2.2個)，這是一個巨大的變化。

　　假設其他條件不變，如果人口增加了，人們對房屋的需求也會增加，那麼實際價格也會上升。在現實中，其他條件並不非不變，所以房價就很難預測。如果人口下降了，住戶也會下降，那麼我們就不需要那麼多房屋。中國的戶口限制對房價也有影響。房價其實取決於人們對未來的預期，這是預測房價的基本因素，也是構成泡沫的一部分。

　　第一財經： 中國一線城市情況是這樣的，少數人囤積了很多房子，但有些人一套房子都沒有，房地産分配不均的情況有所發生。對此您怎麼看？

　　田村清彥：政府或許可以多建一些保障房，來滿足這些人的需求。如果政府能夠提供條件相對不錯的保障房，並且提供一些補貼，或許能夠改善這種分配不均，雖然這種政府干預某種程度上確實擾亂了市場。