企業海外並購頻遭"中國溢價" 被認為"人傻錢多"

　　中國企業海外並購勢頭日益迅猛，不少上市公司也從觀望逐漸發展成為資深買家，頻繁出海以獲取技術資源和優質資産，拓展其自身産業鏈條，“走出去”的衝動非常強烈。據普華永道統計，今年上半年，中國海外並購活動刷新紀錄，交易金額同比增長近三倍。

　　不過，在如火如荼的海外並購潮中，中國買家仍然遭遇諸多瓶頸。多家上市公司相關負責人透露，由於企業自身盡職調查不深、法律財務等資源整合能力欠缺以及市場理解不透，收購標的資産往往被高度溢價，收購後整合失敗案例頗多，造成企業商譽減值風險加劇、虧損加大。尤其缺乏國內仲介機構的輔助，令其在海外並購過程中所處地位更加被動。

　　券商國際業務相關人士表示，當前中資機構在全球市場的系統性佈局缺乏、跨境並購業務開展限制繁多、國際資源網路不全，的確存在服務難以匹配中方企業海外並購需求的情況，難以在跨境並購中發揮中資投行優勢，無法掌握資産並購定價的主動權。不過，上述券商人士也強調，中資買家在做出海外並購決策前，還需謹慎評估和決策，降低並購不確定性風險。

　　標的資産“中國溢價”高 中國買家急尋中資機構援手

　　“如果説過去我們還停留在觀望猶豫不自信的階段，現在參與海外並購市場的意願越來越強，很多公司的專業度和能力也早就提升，加上不少成功案例的激勵，大家走出去的衝動非常強烈。”一位醫藥上市公司董秘在某次海外並購專題培訓會上坦言，近幾年海外市場機會頗多，國內市場趨於飽和且競爭激烈，出海並購已經成為不少上市公司實現內部轉型、尋求外部市場技術資源和優勢資産以及拓展其自身産業鏈條的重要途徑。

　　普華永道8月11日發佈的報告顯示，中國海外並購今年前6個月的交易金額增長近3倍至1340億美元，超過前兩年中企海外並購交易金額的總和；各類型海外並購活動均有所增長，交易數量較2015年全年高出29%，並創歷史新高，其中24宗交易金額超過10億美元。普華永道認為，新紀錄主要由海外並購交易帶動。其中，中國化工以430億美元收購先正達是迄今為止最大的中國企業海外並購交易。

　　不過，多家上市公司相關負責人坦言，儘管對海外市場並購領域參與的心情迫切，但在實際操作過程中，仍然遭遇諸多現實的難題。“選擇怎樣優質標的、如何進行全方位戰略方案的設計和運作、各方資源的打通和整合由誰來操作等等一系列問題都是擺在企業面前需要解決的，有時候我們會發現沒有其他可借鑒的案例參考，都是需要公司內部組織專門團隊對海外市場及相關産業鏈的資源進行評估和篩選，耗費的精力非常大。如果一個細節出現問題，整個並購計劃就會流産。”深圳一家以大宗商品交易為主的上市公司負責人表示，儘管公司在海外並購領域有較多成熟經驗，但海外並購遭遇的問題太多，給公司帶來龐大的經營壓力。

　　實際上，在出海並購過程中，中國買家們常常因無法找到合適的中資金融機構而感覺“孤立無援”，而這也是不少公司並購進程中面臨的現實難題。“從整個公司而言，國際業務的比重日益提高，企業國際化進程中特別需要金融機構的投融資支援，尤其是很多海外收購並非單個項目的收購，而是整體産業鏈的佈局，需要中資投行機構對實際並購運作的深度參與。”國內某大型通訊科技上市公司海外業務負責人表示。

　　上述公司人士坦言，在開拓海外市場和尋求資源擴張時，上市公司越來越需要提升對完整産業鏈的掌控能力，因此參與海外並購的仲介機構其專業判斷能力將非常關鍵。“海外並購市場不確定性高、變化快，需要仲介機構幫助制定適應變化的並購策略以及資金運用方案，同時在並購標的選擇上提供支撐。在海外並購過程中，除了金融服務之外，成熟的仲介機構還需要深入雙方的訴求，對並購的共識和資訊進行統一，篩選優質資産、防範並購風險，同時幫助企業渡過並購整合的痛苦期。”

　　由於缺乏仲介機構，不少上市公司在海外並購過程中往往還遭遇“中國溢價”，其並購付出的代價較高，甚至往往造成公司的虧損。“不少中國買家給海外企業留下的印像是‘人傻錢多’的印象，很多時候中國企業參與海外並購因為缺乏國際化經驗、對海外市場、資源、法律、財務及人力等理解不透，盡職調查能力不足，收購的標的往往會高出行業平均價格。如果國內有專業機構可以輔助企業，那麼在海外收購進程中，我們就可以通過合理的價格收購標的資産，而不受國外投行和企業的牽制。”一家科技型上市公司相關負責人表示。

　　上述負責人表示，為避免“中國溢價”情況的發生，企業轉而開始通過海外知名的私募機構進行合作，借助成立並購基金的方式，以海外買家身份進行收購資産的運作，“一方面海外基金的身份可以規避被當地企業高估標的資産的情況，且整合進程的速度也會加快；另一方面也可以通過成熟基金提供海外市場的各類資源。而相比而言，國內仲介機構專業能力有限，提供資源不多，暫時還無法滿足一些中小企業專業領域中海外並購的要求。”

　　跨境並購業務限制繁多 中資機構佈局“缺位”

　　對於中國買家跨境並購中遭遇的難題，不少券商機構承認，相比國際投行機構而言，國內投行機構，無論在全球系統性佈局上，還是國際資源和項目的積累上，的確存在投融資服務的供給和需求“錯位”的情況，一定程度上，國內投行機構和企業一樣，對海外資産收購的定價並沒有太多的“話語權”。

　　“即便參與到上市公司海外並購的項目中，但由於經驗不足、團隊專業度不夠、資源不全，無法滿足企業對項目篩選、海外資源相互撮合的要求，這就造成了很多上市公司跨境並購時，或者繞過仲介自身成立單獨部門進行運作，或者尋求外資投行的投融資支援，中方機構能夠扮演的角色實際上非常薄弱。”華南某大型券商國際業務部負責人表示，在服務上市公司海外並購的進程中，券商往往提供融資和資源整合兩類服務，不過從實際情況看，提供撮合的實施難度較大，券商機構大部分更傾向於投融資服務的支援。

　　然而，僅僅從投融資服務方面，券商機構仍難成為中資企業“走出去”的核心支撐。“一方面，從機構風險審核的角度來看，不少企業的信用評級不高，難以快速地通過仲介機構獲得融資支援；另一方面，券商機構在跨境並購業務方面融資限制較多，金融産品單一，審批程式複雜，對企業跨境並購的金融支援力度不大。”另一家大型券商相關負責人表示。

　　在上述機構人士看來，由於企業資質不足、融資需求較大，企業整體融資成本較高，對企業的吸引力並不大。與此同時，在很多海外收購交易案例中，中方企業為把握收購的時間窗口，往往更傾向於現金交易，外資銀行的投融資支援相比更加便捷、快速，令外資機構在海外並購中佔據主導地位，進而造成了中資投行機構“缺位”的尷尬局面。

　　此外，中資機構佈局網路不全、專業化投行服務難以跟進企業需求，也成為企業和仲介機構之間形成鴻溝的重要因素。“實際上我們在香港、日本、韓國等地區的國際化業務佈局已經非常成熟，旗下的團隊對當地産業鏈和優質資産資源的熟悉度也相對比較到位，企業走出去的目標國定位在這些區域的話，相信這種缺位的情況會減少很多。”上述華南券商機構負責人表示，目前國內多數券商國際化業務的佈局還遠未達到全球化的佈局，對於很多中資企業的要求也無法滿足，需要重新制定國際化市場戰略，調整角色來滿足企業出海投資的多元化需求。

　　中資買家防範並購風險 券商提速國際投融資服務

　　儘管中國企業“走出去”漸成潮流，但在跨境並購的進程中，往往由於多種因素而令收購計劃折戟海外市場。據部分海外諮詢機構的調查數據顯示，全球海外並購案例中70%的並購案例將會歸於失敗，而完成的70%案例則難以達到預期目的。據麥肯錫統計，中國67%海外收購案以失敗而告終。而過去幾年，從國內大型企業並購效果來看，不乏出現大型企業並購海外資産兩至三年後，虧損數十億元的案例，很大程度上與並購後整合失敗有關。

　　“很多時候，中國企業走出去過於激進，忽視了海外市場的複雜性，沒有做足功課就匆忙下決策去海外投資，但在收購海外的進程中，既可能因為不熟悉國際市場遊戲規則而遭遇外方企業的敵意，同時也可能由於不熟悉當地法律法規或者文化風俗，引發輿論質疑，從而遭到各種限制，甚至令整個收購受到被動，給企業也帶來不小的損失。”一位中資投行負責人對中資企業海外並購遭遇的諸多陷阱如此評述。

　　上述券商人士建議，中國企業在實施海外並購戰略之前，需要謹慎評估和決策，設置相關條件再進行戰略實施，同時不能將海外並購資産簡單理解為資産的嫁接和轉移，將並購和整合分裂開來，只有充分預估風險，才能提高海外並購的成功率。“比如在海外並購過程中，可以避開對中國並不友善的國家，其收購規則也不複雜，仲介機構通過幫助企業尋找優質標的、制定交易策略、提供談判服務等方式介入交易過程，為企業在資産收購進程中掌握主動權，其標的資産最終的溢價也不會太高。”

　　在機構人士看來，券商國際化業務的拓展實際上離不開企業客戶自身走出去的步伐，在海外並購領域方面，還需重新定位和佈局市場，加快提升投融資服務，尤其在專業服務能力方面需要大幅提升空間，以適應當前企業出海並購的市場化趨勢。

　　“與銀行業相比，投資銀行在交易結構的設計、財團、債券等多元化的融資上具有優勢。券商機構需要加大對國際業務佈局，積極創新金融合作模式，深入了解國際市場，將自身打造成投融資渠道的超級聯絡人，在企業出海的進程中發揮重要角色。“上述券商機構認為，在未來國際化業務的佈局中，不排除和國外投行搭建合作網路的可能，通過發揮國內和國外投行各自的優勢，來滿足中資企業客戶與海外市場對接的多元化需求，同時規避海外並購進程中的相關風險。