〔國際視野〕美元貶值：原因影響走勢對策（2002-10）

時間:2002-10-15 14:30　　　來源：

　　美國是當今世界上經濟規模最大、經濟實力最強的國家，又是世界公認的金融帝國。2001年，美國經濟陷入了罕見的衰退，拖累了整個世界經濟。2002年以來，美元這個過去一直以“堅挺”、“強勢”面目出現的世界貨幣中的老大，匯價持續下跌，引起了各國外匯市場的激烈動蕩：
　　——歐元一改自1999年問世以來整體走低、間有起伏之勢，今年1－5月紐約外匯市場上歐元兌美元的比價上升了9％，到7月15日突破了1：1大關，達到1：1.004，為近兩年半以來的最高點。在法蘭克福、巴黎和倫敦的外匯市場上，也分別升到1：1.0015、1：1.0076和1：1.0045。歐洲其他貨幣的匯價也隨之顯著上升，如瑞士法郎兌美元的比價上升到近3年的新高，英磅也上升到近2年的新高。
　　——日元今年以來對美元的升值尤為明顯，已超過12％，近期已突破了120：1的重要關口，到7月16日更達到115.44：1，對此日本朝野和金融界一片緊張。
　　——許多國家的貨幣匯價也隨之大幅升降。如東亞國家的貨幣，自今年年初到6月3日，兌美元比價的升幅，印尼盾高達21.6％，韓國超過7％，泰銖超過4％，新加坡元為3.2％，菲律賓比索為2.5％。拉美國家的貨幣，則紛紛貶值，上半年1美元兌換率，阿根廷比索從1升到3.96，委內瑞拉玻利瓦爾從776.95升到1324.90，烏拉圭比索從15.00升到20.50，巴西雷亞爾從2.30升到2.82，墨西哥比索從9.16升到9.88，智利比索從652.30升到697.20，秘魯新索爾從3.51升到3.53，等等。
　　關於美元緣何大幅貶值，美元貶值造成什麼影響，美元今後走勢如何，我們應如何看待和應對等問題，本文擬做些分析和探討。
事出有因　勢在必行
　　美元匯價之所以持續下跌，有美國經濟運作的必然因素，也有一些非經濟因素，概括起來主要是：
　　(一)美國經濟復蘇遲緩乏力，公眾信心指數低下。
　　美國經濟從2001年第四季度開始復蘇，勞動生産率上升，工業産值增長，今年一季度GDP出人意料地增長6.1％。但是由於“911”事件的陰影尚未消除，人們對國際恐怖活動仍深懷戒懼，美國經濟的一些重要方面或主要指標尚未見好轉，甚至還呈惡化之勢：
　　一是消費者信心繼續減弱。今年一季度美國消費支出的增長，從前幾個季度的6.1％下降為3.5％。5月美國零售銷售下降了0.9％，是2001年11月以來的最大跌幅。Conference Board公?的4月份消費者信心指數和6月份發?的密歇根大學消費信心指數一再走低。“持幣觀市”、“儲幣防失業”成了中層以下民眾普遍的現象。
　　二是投資信心一蹶不振。突出表現在企業投資減少，大量外資從美國股市、債券市場撤出(去年每月平均流入美國的資金為440億美元，今年一季度每月平均僅146億美元)；銀行利率維持在低位(12個月期貨短期利率降低了73％)，?未隨經濟復蘇而回升；金價大幅上揚等。今年一季度企業投資支出下降了5.7％。
　　三是國際經常項目赤字居高不下。1998年美國經常項目赤字相當於GDP的3.4％，到2001年雖然因經濟衰退減少了進口量，但經常項目赤字仍高達4170億美元，相當於GDP的4.2％。按照國際慣例，當經常項目逆差上升到?GDP4％－5％範圍時，就要採取措施減少赤字，而減少赤字往往就會導致貨幣貶值。
　　四是企業盈利情況仍無起色。工業産值高速增長而企業盈利不佳的主要原因在於大量産品用於彌補去年下半年由於調整而減少的庫存，一季度經濟增長率中超過半數是來自這一方面。據湯姆森金融公司統計，今年第一季度標準普爾500家大企業的利潤比去年同期下降約12％，其中，埃克森——美孚公司經營利潤比去年同期下降60％，美國線上——時代華納公司虧損542億美元，創美國企業虧損額的最高紀錄。另據道瓊斯對1146家美國企業調查，這些企業去年第一季度凈利潤額為267億美元，而今年第一季度則凈虧損32億美元。
　　五是失業率繼續攀升。由於投資減少，盈利下降，許多中小企業倒閉，許多大企業裁員，致使失業人數有增無減。
　　六是財政赤字增多。由於美國接連撥出鉅款進行反恐怖活動和援助部分陷於衰退或嚴重不景氣的産業，國庫已經虧空，財政由原有的大量盈餘變為鉅額赤字。據報載，美國2002財政年度財政赤字將高達1650億美元。
　　七是股市一挫再挫，創“911”事件以來的新低。今年上半年紐約股市下跌速度不斷加快。據Wilshire5000指數計算，已共有1兆4000億美元的股市財富化為烏有。道指第二季度下跌了11.2％，納指下跌了20.7％，標準普爾500指數下跌了13.8％，7月份以來又繼續下跌。股市的動蕩迅速波及外匯市場，?同外匯市場相互推動，形成了“雙挫”的惡性迴圈。
　　按常理，一個國家的貨幣堅挺還是疲軟，從根本上説決定於這個國家經濟的基本層面是否良好。從上述幾方面看，美國經濟復蘇的步伐不僅遲緩，而且不穩固，不排除出現反覆的可能性。摩根——斯坦利公司著名經濟學家羅奇稱，美國今年下半年可能會出現“雙重衰退”，即使不陷入衰退，經濟復蘇也只會死氣沉沉和令人失望。在這種局勢下，美元貶值就不可避免了。
　　(二)企業財務醜聞接踵發生，誠信危機使美國經濟進一步蒙上陰影。
　　去年年底，美國最大的能源公司——安然公司虛報近6億美元的盈利和掩蓋10億多美元的鉅額債務問題被揭露，其債券信用評級被降為垃圾股，其股票價格跌到1美元以下，不得不申請破産保護。自此以後，企業財務造假醜聞就接二連三地出現，主要的有：今年3月，為安然審計的著名的安達信會計師事務所，被美國司法部以“妨礙司法”為由提起刑事訴訟，經裁決成為美國歷史上第一家被判有罪的大型會計師事務所；今年5月，著名的美林公司因發?不實分析誤導投資者，面臨法律制裁，後認罰1億美元了事，隨後美國檢察官對其他一些大型證券公司(包括高盛、摩根——斯坦利、索羅門美邦、瑞士信貸第一波士頓、貝爾斯登、UBS潘韋伯證券等)進行調查，?發去了傳票；今年6月，美國第6大有線電視公司——阿德爾菲亞公司因一項交易沒有入賬等問題而受到調查；同月，美國第二大長途電話公司——世界通信公司在過去5個季度中共虛報38億美元利潤，使公司從虧損變為盈利15美元的問題暴露，其股票價格從最高時每股64.5美元銳跌到幾美分，公司市值從1200億美元跌到4億美元，已申請破産保護，這是美國歷史上最大的一起公司財務欺詐案和破産案；同月，世界聞名的跨國公司、辦公設備巨頭——施樂公司在1997－2000年間誇大了15億美元的稅前利潤和30億美元的營業收入的問題被暴露；今年7月，全球第三大藥品製造商、美國默克公司向美國證交會承認，在1999－2001年的財務營業收入中，有120多億美元?非其負責企業和健康保險的子公司的實際所得，這筆收入實際上從來沒有打入過默克公司的戶頭裏；等等。類似的造假個案還有不少，而且不斷産生。不久前魏斯評級公司(Weiss Ratings)發?的一份調查報告稱，據對美國7000家上市公司的研究顯示，有多達 1/3的美國上市公司可能有篡改盈餘報告的問題。
　　從華爾街接連不斷曝光的財務醜聞看出，美國在企業制度、審計規則、投資機制、監督措施特別是商業信用等方面都存在著嚴重問題。企業的經營者為了牟取私利，避開股東的監督，編造虛假的業績，篡改收支賬目；會計審計公司為了牟取私利，與企業串通一氣，既為其做假賬，又對其假查賬；投資公司為了牟取私利，故意發?錯誤資訊，為造假企業搽脂擦粉，欺騙和誤導投資者。這些造假醜行迅速引起股市大滑坡，極大地損害了投資者和民眾的利益，也極大地挫傷了他們的信心。正如有人所説，美國人2001年談“恐”色變，2002年則談“賬”色變。由於美國股票的12％、國債的40％和公司債券的23％由外國投資者持有，這場震蕩美國全社會的誠信危機當然也使部分外資“聞風喪膽”，加上美國政府不斷發?國際恐怖組織會對美國進行新的襲擊，外國投資者便紛紛從美國拋售美元，撤離美國，使美元貶值加劇，也沉重打擊了正在復蘇中的美國經濟。
　　(三)美元匯價由於過去經濟超常速增長而嚴重超值，早就存在著不穩定的因素。
　　從上世紀10年代起，隨著第一次世界大戰結束，美國崛起成為世界最強大的國家，美元也成了世界主要貨幣，許多國家和地區都選擇美元作為外匯儲備幣種，?將本幣與美元掛鉤。根據國際清算銀行提供的官方數據，截至2000年底，各國以美元計算的儲備高達14500億美元，?全球官方外匯儲備總額19090億美元的76％。而美國在全球經濟中所?的比重僅21％，不及前者的1/3，“美元泡沫”就由此而産生。另一方面，近10年來，由於經濟全球化和新經濟迅速發展，國際之間的貿易額大增，跨國流動的資金到2000年猛增了3倍，達到6.6萬億美元。這些流動資金以流入美國居多，因為同其他國家相比，美國國內市場潛力大，經濟、技術實力雄厚，市場經濟體制健全，是國際公認的最佳投資場所。尤其是自90年代中期以來，資訊産業的迅猛發展和資訊化的廣泛普及，使美國公司的利潤和股票價格直線上升，外資更是蜂擁而入。據美國商務部發?的數據，1997年流入美國的資本為2540億美元，比80年代最高的年紀錄增加1倍；到2001年更高達4550億美元，增長了約80％，外資的流入不斷推高股價和匯價，大大超出其實際價值，形成了“泡沫”。據美國有的金融專家按購買力平價法分析計算，美元目前大約超值30％左右。美元泡沫同股市泡沫都是美國金融市場動蕩的主要根源。
　　(四)美國政府對美元貶值予以默認與暗中支援。
　　從美國當前一些輿論來看，美國政府對美元不斷貶值?沒有多大介意，而是採取了滿不在乎的容忍態度。據日本輿論披露，美國一些研究機構認為，“日元對美元的匯率升到100：1也沒有問題”。美國政府沒有人出來評論美元貶值事，更不表示干預或限制，只一味為美國資本市場和美國經濟打氣。如美聯儲主席格林斯潘説：“儘管最近企業醜聞頻發，股市低迷不振，但美國經濟具有彈性，正在走向全面復蘇”，至於“歐元匯率高出還是低於1美元?無經濟意義”，“完全是人為造成的”；美國財政部副部長泰勒也説：“美國經濟已經進入良好且穩健的復蘇軌道”。其實，正如一些輿論所指出，美國政府之所以這樣做，主要是想為執政的共和黨在今年11月中期選舉之前儘快刺激工業生産和擴大出口，減少日益膨脹的赤字，以營造有利於自己的氣氛，改善在公眾中的形象，爭取選票，而美元貶值正大有利於美國擴大産品出口和抑制通貨膨脹。美國全國廠商協會負責人公開對歐元對美元升值表示歡迎，説“現在還有進一步升直的餘地。歐元升值將會改善在歐洲投資的美國企業的收益，成為支援美國股市的有利因素”。納泰克西人民銀行金融分析師馬克圖阿帝也説：“美國政府使美元疲軟以刺激出口和工業生産的政策使歐元得益”。高盛首席經濟師杜偉霖説：“美國對外資的依賴非常大，如果外國投資者決定不再對美國投資，美國唯一吸引他們的辦法就是讓美元進行貶值。”日本《每日新聞》則直接指出，美元持續貶值，得到了表面上仍舉著“強勢美元政策”這塊牌子的美國政府的暗中支援。
波及世界　有利有弊
　　美元持續貶值對美國經濟、世界經濟有什麼影響，影響會有多大?對這個問題有不同的看法，歸納起來不外乎悲觀和樂觀兩種。悲觀者認為，美國持續貶值對美國經濟復蘇是“一大威脅”，而且繼續暴跌“幾乎是不可避免的”。持這種觀點的以高盛杜偉霖為代表。樂觀者則認為，美元貶值“對美國經濟的影響是有利的”，美國政府官員和不少經濟學家都持這種觀點。
　　其實，美元貶值無論是對美國經濟或是對世界經濟，都是有利有弊的，而且利弊是隨時間的推移和貶值的程度而變動的。
　　美國布希政府現在的國內政策是：一手抓反恐，一手抓經濟復蘇。為了推進經濟復蘇，一方面在重整和發展以資訊産業為主導的高新技術産業的同時，積極為傳統産業(包括製造業、能源工業、國防工業等)擴大需求，?加強對傳統産業的技術改造和提升；另一方面，不惜違反世界貿易組織規則和遭世界有關國家的一致反對和報復，對鋼鐵、木材等生産資料的進口徵收高額關稅，以減少進口，又不惜冒進口價格上升、通貨膨脹抬頭的風險，支援美元貶值，以擴大出口。這是美國政府走的兩步十分重要的棋，對促進産業發展，減少貿易赤字，加快經濟復蘇，降低失業率，至關重要。所以，美元貶值，實際上是一種調整或修正，對美國經濟?非是一件壞事。美國國會兩黨和參眾兩院就打擊公司欺詐法案達成共識，主要是想挽回投資者和消費者的信心，其目的也是要推進經濟復蘇。
　　據此，可以預期，美國匯價的跌勢還將持續一段時間，而且如無重大事件發生，跌勢將可能是緩慢和小幅的。綜合美國一些專家的分析，預測美元匯價下降的大體趨勢是：2002年和2003年分別下降6％－7％，到2005年大約共下降20％左右，然後趨於相對穩定。但是如果美元“硬著陸”或暴跌不止，就可能導致進口(美國大部分一般工業品依賴進口)大幅減少，通貨膨脹劇化，民眾消費衰退，企業生産和投資下降，外資大量撤出等情況，美國整體經濟就會受到嚴重傷害，美元在世界金融市場上的主導地位就會被取代。對此，美國政府自然是不會甘心和袖手旁觀的，肯定會出手干預。美國財政部長奧尼爾多次表示，強勢美元最符合美國的利益。以美國目前的經濟實力、抗風險能力以及勞動生産率、投資回報率來看，同其他國家相比，美國仍然對國內外投資者有較大吸引力，美元貶值有望“軟著陸”，發生象阿根廷那樣的金融危機的可能性不大。
　　美元貶值對別的國家的影響，也是有利有弊，因國而異。總的説來，如果美元貶值“軟著陸”，將對美國經濟和世界經濟産生正面的影響；如果“硬著陸”，美國投資者和消費者的信心勢必受到重大打擊，經濟復蘇將會受阻而轉向下滑，對整個世界經濟産生消極影響。
　　對歐洲國家來説，美國貶值歐元升值則受到普遍歡迎，主要是因為這可以提高歐元在世界貨幣體系中的地位，促使擁有美元外匯儲備的國家和地區把更多美元儲備轉換為歐元儲備，也有助於歐洲貨幣一體化和歐洲整體經濟的發展；而且，歐元升值使進口商品(特別是石油)價格下降，使銀行提息的壓力減輕，這對抑制通貨膨脹又是有好處的。但是事情總是利弊?存的，歐元升值會降低出口産品在世界市場的競爭力，這對出口主導型的歐洲國家當然不是好事。
　　對日本來説，美元貶值日元升值不利於出口，這對長期處於低迷、指望擴大出口加快復蘇的日本經濟是一大挫折。據日本一些研究機構計算，日元對美元匯率每上升1日元，豐田公司的出口就將下降200億日元。如果美元對日元、歐元的匯率水準維持到10月份，日本的GDP將下降0.1％。因此，日本央行自5月底以來7次入市干預，大量拋售日元，收購美元，但都未能阻止日元升值之勢。日本財務大臣鹽川正十郎表示，希望避免美元跌破“9.11”後的低點(即1：115.80)，因為這是日本出口企業的成本極限。
　　對亞洲除日本外的其他國家來説，美元貶值目前總體上看是有利的。一是經過金融危機和去年的經濟衰退後，亞洲地區經濟今年走勢較好，積累的外匯儲備較多，美元一定程度的貶值對它們影響不大；二是大量國際投資將從美國轉移到亞洲來；三是對日本及歐洲國家的出口將上升；四是美元貶值有利於增加向美國購買先進的技術裝備，加快産業調整。摩根斯坦利羅奇預測，美元貶值後第一年，將使亞太區的實際本地生産總值提高約1％。但是由於大多數亞洲國家以美國為主要出口市場，本幣升值使對美出口的難度增加。所以大多數亞洲國家對美元貶值的態度是，靜觀其變，不加干預；但希望貶值有所節制，緩步而行，以保持本國外匯市場的穩定和經濟復蘇的良好勢頭。
　　對拉美國家來説，由於它們與美國的經濟關係非常密切，經濟運作模式與美國接近，加上今年以來阿根廷、委內瑞拉和烏拉圭三國相繼實行貨幣兌換率自由浮動制，美元貶值就帶動了這些國家貨幣的大幅貶值，受此影響拉美其他國家的貨幣也紛紛貶值。這對增加出口有好處，但可能對那些金融和經濟本來就不大穩定的國家有負面影響。
汲取教訓　認真應對
　　對中國來説，美元貶值對我國目前強勁的經濟發展形勢沒有大的影響，但有些教訓很值得我們吸取，有些重要問題很需要我們認真研究：
　　一是對美出口問題。美國是我國第一大出口市場，?我國總出口20％左右。今年上半年對美出口增長超過19％，但這是低水準的恢復性增長，而且美國經濟復蘇的不確定因素很多，前景?不樂觀，重新低迷甚至衰退的可能性?非不存在，因此，今後一段時間我國對美出口的難度將加大。為了擴大出口，我們除了要進一步提高出口産品品質和改善出口軟環境外，要切實實施出口多元化戰略，包括：出口市場多元化，在努力保持和擴大對美、日及東亞各國出口的同時，千方百計開拓俄羅斯及其他歐洲國家、印度及其他南亞國家和中東、拉美國家等新興市場；出口産品多元化，實行出口勞動密集型産品和資金、技術密集型産品(尤其是機電産品和一些高新技術産品)?舉；出口主體多元化，在繼續發揮國有企業和外商投資企業的骨幹作用的同時，大力鼓勵和支援民營企業、中小企業出口；出口渠道多元化，按照WTO規則積極研究採取各種渠道、各種方式擴大出口。
　　二是人民幣匯率問題。目前人民幣採取的是釘住美元的匯率生成機制，美元貶值客觀上導致了人民幣相對其他國家貨幣的貶值，這有利於我國對這些國家的出口，但也因而形成了對人民幣升值的壓力。我國自1994年起實行以市場供求為基礎的有管理的浮動匯率制，外匯市場供求狀況是決定人民幣匯率的直接因素。據中國人民銀行披露，近7年人民幣兌美元的匯率升值5％左右，如果把國際因素考慮在內，升值在30％左右。一般而言，人民幣升值有利於吸引外資，擴大國內投資需求，增加就業；有利於增加進口先進的技術裝備和汽車等高檔消費品；有利於減輕外債的壓力。但不利於擴大出口，尤其是會削弱我國機電工業和高技術産業産品的出口競爭力，而如果出口增長率下降，又會導致失業率上升。因此，對這個問題要全面權衡、深入研究。第一，現在我國外匯儲備比較充裕，保持人民幣匯率的基本穩定，對我國經濟的健康發展，對亞洲和世界經濟的發展都是有利的。第二，考慮到國際形勢的新變化和我國外匯市場的供求狀況，在經濟持續增長的前提下，可適當擴寬人民幣匯價的波幅，讓人民幣匯率根據市場需求緩慢、微量地升值，這對我國整體經濟利大於弊。與此同時，採取各種措施減輕對出口的負面影響，如降低貸款利率，減少企業稅負，搞好出口退稅，支援企業加強研發工作提高出口競爭力等。第三，實現人民幣自由兌換，還需要比較長的時間。其基本條件是國家的經濟實力大大增強和建立起比較成熟與穩定的金融體系。因此此事應從長計議，不可操之過急。
　　三是外匯儲備問題。目前我國外匯儲備中，美元?的比重很大，這在過去十年美國經濟持續高增長、低通脹，大量資金流入美國市場，使美國股市、匯市頻頻上漲的情況下也許是合理的，在目前世界經濟動蕩、風險增多，特別是美國經濟不佳、美元持續貶值的情況下就需要改變了。作為長期戰略，我們應實行外匯結構多元化，適當降低美元比重，提高歐元、日元等的比重，而且要隨著世界經濟的變化適時進行調整。基金投資者目前也宜減持美元基金，增持非美元基金。
　　四是加強對企業和金融機構監督問題。美國企業造假醜聞浪潮説明，即使在美國這個被公認為資本市場比較發達、法制比較完善、基本制度比較嚴密的國家，仍然需要在體制、法律、企業制度、監管制度等方面與時俱進，不斷改革與創新。這對我們這個尚處於轉軌時期的國家來説，其重要性與緊迫性就更不言而喻。目前在我國，造假現象幾乎俯拾皆是，諸如一個企業有好幾本賬，虛報統計數據，發?虛假資訊，企業“三會”形同虛設、逃避董事會和員工的監督，銀行和證券機構違規操作、以權謀私，會計審計機構與企業同流合污等等。健全法制，加強監督，嚴格懲治，堅決打假，實是刻不容緩。打假，不僅要打擊、取締假冒偽劣商品，更要打擊、取締上述種種造假行為，?從源頭上加以預防和杜絕。否則，金融和整個國民經濟的穩定就沒有保證。
（本文作者為國務院發展研究中心研究員）

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