美國經濟增長不會有大的風險，但過程將會比較坎坷
2011年四季度之後，美國經濟運作比美國政策當局和市場預期要好，特別是勞動力市場的改善，提升了市場對美國經濟復蘇的期待。但是，隨著2012年一季度美國經濟數據的先後發佈，全球最大經濟體的復蘇之路又出現了曲折。作為全球最令人關注的中央銀行，美聯儲似乎對此基本面也愛莫能助，一向以簡單明確著稱的美聯儲主席伯南克閃爍其詞，美聯儲的政策懸在了徬徨之中。
今年，市場一度對美國經濟復蘇持樂觀態度，雖然去年9月伯南克在金融危機之後首次承認美國經濟面臨嚴重的衰退風險。進入2011年四季度之後，美國經濟運作比市場預期更好，其中2012年1月非農就業崗位創九個月最大增幅為27.5萬個，失業率降至近三年最低的8.3%，顯示出美國製造業部門實現了相對有力的復蘇。市場對美國經濟數據的向好給予了積極的回應，美國股票市場一路向上，納斯達克指數甚至創出了歷史新高。
復蘇的主要動力在於製造業部門和消費部門的提振以及庫存投資的增加。消費部門的回暖是此前美國經濟“超預期”的基礎，1～2月美國消費者信貸同比增長4.3%，遠高於去年底3.6%的水準，3月份零售環比增0.8%，高於市場預期。
但是2月份工業産出指數僅比1月份增加0.03個基點，新訂單仍然低於去年底的水準。4月製造業指數由3月的20.21大幅降至6.56，遠低於路透社預測中值18。而且，作為美國經濟的主要支柱，房地産部門仍然沒有實質性恢復。
整體來説，美國經濟增長不會有大的風險，但過程將會比較坎坷。IMF特別指出，美國經濟活動可能會遭受更多打擊，這些打擊可能來自於財政整頓的政策僵局、疲弱的住房市場、住戶儲蓄率的變化以及可能惡化的金融狀況。IMF總裁拉加德表示，美國經濟獲得一定的復蘇動能，但復蘇的基礎仍然是脆弱的，這將影響全球經濟的穩定性。
當前，影響美國經濟復蘇的三大風險不容忽視。
房地産市場仍處在走向底部的趨勢，去杠桿風險持續。美國房地産部門仍然低迷，止贖現象並無明顯改善，房地産仍然存在較大的金融風險。美國商務部數據顯示，2月份美國新房銷售量為31.3萬套，環比下降1.6%，2月份住宅新開工環比和現房銷售環比分別降低0.9%和1.1%。標準普爾10大城市住房價格指數1月份仍在下滑，市場預計一季度住房價格指數將是下降。同時，2012年止贖案例超過280萬套，再創歷史新高。住房價格的下跌和止贖現象的深化，表明美國房地産市場仍然處在一個去杠桿的過程。
失業率維持高位，經濟復蘇的脆弱性增加。此前美國政府實行了製造業復興計劃，使得非農就業得到了明顯改善，市場預期就業市場持續改善並對消費等部門提供支撐能力。但2012年以來，市場預期落空，2月和3月失業率仍然高達8.3%和8.2%，3月份非農就業新增崗位僅有12萬個，遠遠低於18萬的市場預期。前諾貝爾經濟學獎得主斯蒂格利茨研究認為，美國目前的就業缺口高達1500萬，就業仍然沒有恢復到金融海嘯爆發後(2008年12月)的水準。
公共債務高企是一把達摩克利斯之劍。GDP佔比分別高達10%和100%的赤字率和公共債務水準已經遠遠超過國際警戒線3%和60%的水準。金融危機後，美國政府進行了大力救援，將私人部門風險集中到公共部門，將私人債務集中為公共債務，又通過量化寬鬆將公共債務貨幣化，帶來潛在的通脹風險。實際情況是美國的債務風險不比歐洲低，現在美國是在過度透支其主權信用，一旦主權信用面臨風險，美國債務問題的麻煩就可能爆發。
經濟復蘇乏力和失業高企是美聯儲二次寬鬆政策的主要根據，低物價水準是美聯儲實行第二輪量化寬鬆的保障。時至2012年，美國實行新一輪量化寬鬆的基礎已經變化。一是美國私人部門的消費開始出現重新杠桿化的趨勢，消費信貸一季度可能達到4.3%的水準；二是美國物價水準已經不是通縮的風險而是存在一定的通脹壓力，1～3月份CPI同比分別達到2.9%、2.9%和2.7%，美聯儲此前認為美國應該實行2%的通貨膨脹目標制；三是量化寬鬆政策的效力被證明是有限的，尤其第二輪量化寬鬆對經濟增長和就業改善的提振效應在遞減。
在此背景下，美聯儲將遭遇政策兩難。一方面，美國經濟復蘇不力，失業維持在高位水準，作為最傳統的逆週期宏觀政策，貨幣政策應該保持相對寬鬆。美聯儲此前已經表示將低利率維持到2014年年底而不是2013年中期。在一季度數據先後公佈之後，市場認為美聯儲實行新一輪量化寬鬆的概率大大提升，華爾街認為第三輪量化寬鬆已是箭在弦上。
另一方面，美聯儲又擔心進一步量化寬鬆的負面作用。一是美國總需求水準持續低迷，量化寬鬆政策增加的流動性可能被“窖藏”，無法真正進入實體經濟；二是美國經濟復蘇不力更主要原因是美國經濟結構的問題，比如金融、地産過度虛擬化，是經濟結構自我調整和優化的過程，美聯儲以貨幣工具應對結構難題，政策針對性和有效性不足；三是第二輪量化寬鬆主要工具是長期國債，美聯儲實際上在為財政赤字融資，暫時填補了國債的需求缺口，但卻縱容了赤字財政；四是美聯儲自身的資産負債問題，兩輪量化寬鬆之後美聯儲已經成為美國金融體系的最大“地主”，將本來分散的金融風險集于一身，自身資産負債表整固的壓力巨大。 (中信建投證券研究發展部鄭聯盛)
