2月下旬以來，新年伊始持續火熱的信用債行情逐漸趨冷，各期限品種收益率均出現不同程度的上行。分析人士指出，資金面和供需面兩項驅動力弱化甚至轉向，是導致本輪信用債盛宴整體終結的主要原因，有關平臺貸款新規的擔憂則進一步推動了中低評級城投債的調整。就後市而言，短期內信用債收益率繼續回歸已成為當前市場共識，而在新的投資機會出現之前，投資策略上仍以降低杠桿、保存實力為主。

　　利多盡 利空至

　　自從2月下旬以來，信用債市場各期限品種收益率均出現不同程度的反彈，尤以短期品種較為明顯。以短融中票為例，截至3月19日，銀行間1-7年期AAA級短融中票收益率上漲了19-7BP，AAA、AA+和AA級1年期收益率分別上漲了19BP、24BP和27BP。此外，交易所活躍的高收益品種，特別是中低評級城投債，也從上周後期出現加速調整，不少個券出現超過10BP的收益率上行。

　　“成也蕭何，敗也蕭何”。引發近期信用債調整的源頭，正是導致信用債收益率新年伊始整體大幅下降的兩個主要推手，即資金面和供需關係。春節過後，隨著央行重啟並連續開展正回購操作，市場開始認識到管理層無意看到市場流動性再次走向氾濫，中性的貨幣政策基調下，年初資金面異常寬鬆的局面已經成為過去。資金面預期“糾偏”之餘，“降杠桿”也就成了投資機構的必然選擇。而在供需層面，一方面，進入3月份後新債供應開始加速釋放，另一方面，經過1、2月份的集中“掃貨”之後，機構的年初配置需求也趨於飽和。由於前期市場上漲的驅動力正在逐漸弱化甚至開始産生反力，信用債市場回調在所難免。

　　如果説上述兩個因素引發了2月下旬以來的整體調整，那麼關於平臺貸款新規的擔憂，則被視為導致上周後期以來信用債特別是城投債下挫的催化劑。上周有消息稱，近期銀監會內部下發了《關於加強2013年地方融資平臺貸款風險監管的指導意見(討論稿)》。有觀點指出，新規將分別從增加供給規模、提高風險溢價以及抑制市場需求等三個維度影響債券市場。謹慎情緒主導下，中低評級城投債在最近幾個交易日顯著調整，如交易所活躍品種09懷化債、08長興債在5個交易日內收益率反彈達到或超過20BP。

　　降杠桿 待回調

　　雖然信用債行情從2月下旬就已經步入拐點，但在多數機構看來，目前信用債的調整可能才剛剛開始。申銀萬國指出，由於供給壓力持續體現，市場對流動性的中期趨勢不樂觀，機構去杠桿剛剛開始，信用債特別是低評級品種將繼續面臨調整壓力。

　　中投證券也表示，在經濟的溫和復蘇態勢中，債市不具備牛市基礎，那麼如果説債市處於一個慢熊的行情中，估值就顯得尤為重要。經過模型測算後，該機構認為近期的估值調整仍未到位，尤其從板塊上來看，後期低評級城投債、交易所公司債等面臨的政策風險和資金面風險有加劇的可能，需要警惕。

　　值得一提的是，在一致看淡短期行情的同時，機構對於信用債中期走勢也存在一定分歧。相對於申萬、中投等偏向悲觀的判斷，有不少機構對信用債的年內表現仍懷有期望。如宏源證券表示，全年來看，維持對全年中性偏樂觀的觀點，在弱復蘇的基本面、寬鬆而不松的資金面和溫和的CPI條件下，調整後的債市或將創造出新的買點。

　　就當前的投資策略而言，在新的投資機會尚不確定、短期調整已經形成一致預期，風險收益已不成正比的情況下，降低杠桿、保存實力仍屬最佳之選。