據證券日報報道：還有兩個交易日，上半年行情就結束了，但市場上半年的“紅色”輪廓已經顯現出來，不管後兩天的行情如何演繹，A股市場上證指數和深證成指月K線6連陽應已成定局。截至上週五，A股市場上半年上證指數漲幅為58%，深證成指漲幅為78%，A股市場上半年走勢可謂是很完美。

    回顧上半年的行情，政策鼓勵、流動性充裕和持續存在的復蘇預期助推股市一路走好。那麼，下半年這些會有什麼相同和不同？

    政策根據經濟走勢變化而定

    所謂政策，包括貨幣政策，財政政策、産業政策、就業政策、區域政策和消費政策。這些政策或直接拉動經濟增長，或改變投資者的經濟預期，或提高時常的消費需求，或改善企業的經營環境。

    近期公佈的幾組數據讓我們看到了經濟復蘇的跡象。首先公佈的是5月的PMI數據，市場起初擔憂5月份採購經理人指數(PMI)和經濟活動放緩，特別是官方PMI會降至低於50的水準。然而在基本持平的5月份PMI數據公佈後，市場情緒似乎出現明顯轉變。

    其次，其餘陸續公佈的數據應證了宏觀經濟仍在進一步回升的判斷。5月的投資與信貸數據再次超出市場預期, 城鎮固定資産投資同比增長38.7%，增速較上月提高4.8個百分點, 投資增速水準已達到2004年一季度投資過熱時的水準。其中市場化投資加速上行，而與出口密切相關的外商投資幾近零增長。這一趨勢顯示政府投資對於民間或私人投資的帶動效應開始出現。5月人民幣貸款增加6645億元，遠高於市場預期水準。另一方面，5月工業增加值同比增長8.9%，支援近期經濟的持續好轉，企業貸款需求增長，流動性更多的進入實體經濟。

    最新公佈的6月中旬日均發電量數據出現正增長，這是今年3月以來該數據的首次正增長，發電量的逐步回暖，在一定程度上反映了經濟回暖的趨勢。

    所以，對於下半年宏觀經濟能否好轉，券商的觀點基本一致，認為復蘇趨勢明顯，經濟將依然延續上行趨勢，消費平穩增長，出口有所復蘇，投資有望加速。

    中金公司策略報告認為，下半年政策可能有下行風險，全年實現“前高後低”依然是大概率事件。

    申銀萬國研究報告研究表示，向好的經濟預期在第三季度得到兌現的概率較大。同時，他們預期，到了三季度後期，再進一步上調基本面的預期空間不大。

    流動性充裕能否延續有爭議

    既然上半年流動性充裕推動股市發展，那麼下半年流動性能否延續充裕格局, 就成為市場關注的影響要素之一。中金、中信、申銀萬國、招商證券等十多家券商相繼推出了下半年A股策略報告，對流動性問題給出了他們的判斷。

    申銀萬國認為，經歷了上半年信貸的衝量，銀行體系的資金頭寸依然寬裕。但鋻於信貸投放的季節特性，他們預計，信貸和M1增速在6月末創出年內高點後，下半年將略有回落。他們認為三季度後期貨幣緊縮預期可能浮現。由於CPI第四季度單月有望轉正，隨著宏觀經濟指標的好轉，過度的貨幣政策可能轉向的預期，或將在三季度末—四季度初升溫。

    中金公司認為，中國貨幣政策存在微調的可能性，但由於中國貨幣政策一直都有易放難收的特徵，信貸增速拐點最早四季度才出現。

    而中信證券和國泰君安、招商證券的觀點則比較樂觀，他們一致認為下半年整體貨幣環境仍處於寬鬆狀態。

    招商證券報告認為，市場仍處於經濟復蘇預期和流動性共同推動的延續期。下半年多數時間內市場仍處於流動性推動和經濟復蘇預期共同推動的過程中。四季度之後經濟和流動性環境不確定性會有所增加。

    下半年A股走勢機構有分歧

    在對下半年的走勢判斷上，券商報告也是分歧很大。最為樂觀的報告要算中信證券的中期研究報告了，他們認為，A股市場下半年仍將震蕩向上。報告表示，上市公司業績預期將在7—8月份觸底回升，市場估值基本合理。他們根據海外經濟和中國經濟復蘇預期以及流動性的判斷，研究表明，市場的二次探底一般源於經濟的二次探底，因此，A股市場二次探底的風險較小。

    還有一種觀點認為，由於上半年A股市場漲幅已經充分吸收了樂觀預期，有券商認為下半年雖然將延續一定的反彈，但反彈幅度有限。

    國泰君安的報告就認為，三季度可能出現一波調整，原因在於：（1）本輪流動性過剩催生的海外經濟復蘇和資産泡沫很可能隨著美聯儲收縮貨幣，從正反饋轉向負反饋，對金融市場、大宗商品市場和中國的出口造成打擊，外盤股市會先行反映，釀成一波通脹預期收縮下的中級調整；（2）中報業績仍不理想，預計同比下跌超過10%；（3）IPO重啟；（4）累計漲幅偏大，局部估值偏高。但中期調整後是買入機會。

    平安證券也認為，下半年A股市場將衝高回落。原因為：

    一、目前A股市場估值水準已經處於市場中位偏上，並接近其波動上軌。滬深300指數自最低點反彈至今幅度達86%，相對吸引力受業績下降與股價反彈影響而逐漸降低，目前已經由最高時的5.5下降到0.8，下降幅度達85%。目前的相對吸引力水準顯示投資者對未來一年A股業績的表現預期為增長15%以上，但從一季度業績數據分析看，全年A股公司業績表現仍存較大壓力。對未來業績表現的過度樂觀，很大程度上已經成為後續市場的風險所在。

    二、短時間內，市場氣氛被流動性寬裕與通脹恐慌情緒所淹沒，驅動市場上升，中長期而言，市場則將回歸基本面。也就是説，基本面的因素最終將發揮主導作用。這也是我們在案例中看到，無論通脹預期受否兌現，經濟增長、物價以及股市均會有一個回落下探的過程。

    三、目前市場上有很多個股顯現出某種高位遇阻跡象，籌碼開始逐步分散，一些股票開始由資金充裕且固執的投資者手轉机移到猶豫且容易驚慌失措的投資者手中，這些新加入的投資者並不打算長期持有股票，而是準備等待更高的價格時賣出以獲得收益，他們隨時準備退出市場。

    四、分析人員對後續資金的流入能否持續表示擔憂。一方面，下半年信貸投放不可能延續上半年極為寬鬆的政策與狀態，信貸投放快速增長已經接近尾聲。另一方面，市場估值水準的上升導致對場外資金的吸引力大大降低。因此，我們認為未來流動性與通脹預期難以推動市場進一步大幅上升，經濟增長本身將在一定程度上抑制行情的繼續發展。

    相對來看，海通證券的報告就悲觀了許多，他們認為下半年A股可能重演1998年6月—1999年5月的走勢, 進入中期調整格局，下跌動力主要來自三個方面: 第一，市場對宏觀經濟增速的二次探底預期。第二，是市場已存在的較顯著結構性泡沫。第三，本輪流動性過於充裕的高峰已經過去，限售股解禁高峰的到來與新股IPO的重啟或導致市場供求關係再度緊張。（孫 華）