據上海證券報：在財政政策力度衰減後，如果貨幣政策再調轉方向，從適度寬鬆轉而收緊，以控制通脹，已經形成的經濟增長趨勢，就有可能逆轉。因為經濟增長的基礎還不很牢固，經濟增長靠的還是政策性的“輸血”，自身增長機制尚未完全康復，隨時可能反覆。通貨膨脹需要有預期管理，但不應理解為通脹潛在壓力已成了現實。貨幣政策應該調整的，只是信貸結構。

　　宏觀經濟政策是否轉向，特別是貨幣政策是否將收緊，以控制通貨膨脹，在第三季度經濟數據公佈，經濟回升向好的趨勢得到確認後，成了各方最關心的問題。

　　筆者認為，我國今年的經濟增長逐季加快，積極財政政策功勞是第一位的。貨幣政策的作用，主要是通過寬鬆的信貸，為財政提供配套資金，是配合性的。

　　現在，對靠財政政策刺激經濟不可能持續太久這一點，各方已無疑義。而因為經濟尚未根本好轉，財政增收十分困難，今年財政收入就連續數月下滑。增值稅轉型還將繼續，所得稅調整也沒有完成，這些都是財政減收的因素。偏偏在此節骨眼上，本來就欠完善的社會保障支出更需加強，增加支出的因素似乎更多。財政已拿不出太多錢刺激經濟了。

　　財政政策有效的基礎，是乘數效應，即“四兩撥千斤”。特別是財政投資能夠引起民間投資的鏈條式跟進。現在看來，財政支出的乘數效應似乎不大，這也是繼續實行積極財政政策的阻礙。而在財政政策力度衰減後，如果貨幣政策再調轉方向，從適度寬鬆轉而收緊，以控制通脹，已經形成的經濟增長趨勢，就有可能逆轉。因為我們一直強調，經濟增長的基礎還不很牢固，經濟增長靠的還是政策性的“輸血”，自身增長機制尚未完全康復，隨時可能反覆。

　　通貨膨脹需要有預期管理，未雨綢繆自是十分必要，但是，管理預期，不應理解為通脹潛在壓力已成現實。因為在中國，抑制通脹的力量，向來遠大於引發通脹的力量。所以，筆者的意見是，適度寬鬆的貨幣政策，應該堅定不移，以便為經濟繼續復蘇提供充足的流動性支援，貨幣政策應該調整的，只是信貸結構。

　　具體理由，筆者列出如下五點。

　　第一，産能過剩依然嚴重。在經過大規模壓縮，調整行業結構後，鋼鐵業上個月的總産量，還是歷史第二高。水泥、平板玻璃、電解鋁、造船及大豆壓榨也有類似問題。就是曾被認為是新興行業的多晶硅和風能設備，也剛剛被發改委列入了産能過剩行業。同時，農産品今年又是大豐收，豬肉等食品類的供給比較充裕，CPI上漲明顯缺乏基礎。今後幾年的基本態勢恐怕還是如此：消化過剩産能的過程哪能一蹴而就呢。

　　第二，出口還在大幅度下降中。在美歐日經濟恢復增長前，出口降勢不會改變，即使外部經濟條件轉好，增加出口也沒多大指望。以美國為例，美國的問題與中國相反，中國需要增加內需來擴張總需求，美國的內需則不可能在今後幾年增加，它需要通過擴大外需，擴大出口，減少進口，以緩解國內的失業壓力。美國人正在從零開始，增加儲蓄，以做平家庭的資産負債表。這對中國的出口不是好消息。出口下降，可以在一定程度上消除通脹壓力。

　　第三，居民消費依然不振。居民消費增加，是一切政策起作用的根本保證。但時至今日，居民消費增加並不見多少起色。在統計數據中，有可能把政府購買支出作為居民消費計算了。收入增加的前提是居民的現期收入和預期收入的增加。在失業壓力很大的情況下，除部分行業因為政策性調整，收入有所增加外，大部分行業的收入並沒有增加。而未來的預期至今也並無根本好轉跡象，這也可以從前三個季度的個人所得稅僅增加了4個百分點判斷出來。要知道，個人所得稅實行超額累進制，稅收增長速度要高於個人收入的增加速度。消費不增加，通脹壓力是減輕了。實際上，今年前三個季度CPI較上年同期仍下降了1.1個百分點。我們還處於通貨緊縮中。

　　第四，房地産和證券市場的上漲與通脹沒有關係。滬深股市今年的表現出乎國人意料，十分搶眼。為什麼在信貸如此寬鬆的情況下，CPI和PPI還在下降通道?一個重要原因是，房地産和證券市場吸引了大量資金進入。而證券市場上漲，與通脹沒有關聯，因為通脹計算的是商品和勞務，不是資産價格。同時，新建房屋價格也不計入CPI，住房是商品，但在高房價地區，房屋主要是作為金融資産炒作的，也與CPI沒有關聯。從資産價格膨脹，到CPI上升，是個十分複雜的過程，眼下還不具備足夠條件。而我們也必須看到另一面，即證券市場的繁榮，財富效應的顯現，對於城市居民消費有刺激作用，對於投資也有拉動作用，對經濟增長是有利的。而且，去年的股市跌幅過大，今年的上漲具有恢復和補償性質，也是經濟增長所支援的。緊縮信貸，將有可能打擊投資者和消費者的信心。

　　第五，未來的通脹可能是輸入型的。也就是石油和大宗商品價格的上漲，會傳導到國內市場，但這又取決於全球大宗商品市場的狀況、美元的變動趨勢，以及人民幣匯率的走勢。這一切都存在很大不確定性。不能把政策導向建立在含有太大不確定的預期之上。預測石油和大宗商品的價格走勢從來都是非常困難的，我們只能是走一步看一步。

　　基於以上分析，通脹顯示的壓力並不明顯，貨幣政策不需要從寬鬆中退出，但卻需要有結構性的適度調整。信貸資金不能直接購置土地，可為什麼這麼多的大企業做了“地王”？毋庸諱言，大部分信貸資金流入了大型企業。大企業不缺錢，産量本已過剩，再生産也是增加庫存，改變資金用途，進入房地産市場，並非難事。可民企太缺乏資金了，如果資金鏈不斷裂，大批出口企業就不會破産關門。反過來，如果民企不缺錢，就可以大大緩解我們面臨的失業壓力。所以，下一步，信貸資金主要應投給中小企業和民營企業，這還可以彌補財政政策的短板，增加乘數效應。（王福重 作者係北京航空航太大學金融研究中心常務副主任）