自11月30日以來，中國外匯交易中心人民幣對美元盤中交易價連續9日觸及跌停後，昨日盤中再度走低，離跌停點位只差毫釐。近日，關於熱錢正大量流出中國、國際資本大量做空等駭人聽聞的論點也在不斷傳播，並且在不斷強化市場的貶值預期。筆者認為，此輪人民幣即期匯率連續下跌的原因複雜，但與熱錢大量流出和國際資本做空並無關係。
形成本輪人民幣貶值預期的因素相對複雜。大體可以歸結為三個方面。一是國際上出現看空中國經濟以及中國經濟實際增速放緩，從而看空人民幣。基於中國趨緊的宏觀調控，特別是收緊流動性和加強房地産調控，國際觀點認為中國的投資增長必然受到很大影響，尤其是地方融資平臺和房地産業可能出現大量不良貸款，這會迫使銀行進一步收緊信貸，而信貸投放減少又會反作用於實體經濟，經濟存在硬著陸的風險。今年以來，我國經濟增速逐季下滑，預計四季度GDP同比增速會回落到9%以內。
二是8月以來，由於歐債危機持續深化，全球資本重新青睞美元，紛紛回流美國，此時香港的美元也出現回流之勢，美元走強使得香港的人民幣即期匯率和NDF報價出現逆轉，由此前顯示升值變為貶值。這一變化發生在9月末，並很快傳遞到大陸的人民幣外匯市場。
三是由於人民幣外匯市場仍處於發育初期，極不成熟，市場預期容易出現一邊倒。無論是大陸還是香港的人民幣外匯市場，儘管後者的市場化程度很高、受管制較少，但是它們都是處於發育初期，交易量不大，市場缺乏深度和廣度，對人民幣匯率的預期容易出現一邊倒。
筆者認為，從現有數據上看，無法得出熱錢大量流出的判斷。當前出現外匯佔款減少主要是因為外匯收入和居民結匯相對減少所致，居民購匯和外匯支出相對正常。根據國家外匯管理局數據，10月份銀行代客售匯為1120.6億美元，與前幾個月相比基本正常；銀行代客結匯為1152.36億美元，相較前5個月均在1350億美元以上，其回落特別明顯，從而導致10月份銀行代客結售匯順差僅為31.76億美元，相較此前9個月平均每個月結售匯順差423.05億美元，減少了92.5%。10月香港人民幣存款餘額比9月不增反減，凈減少37億元，而前9個月平均每個月增加341.44億元，這種逆轉相當於使得大陸10月份外匯流入凈減少了約60億美元。
當前，國際資本不敢大量做空人民幣。從大陸外匯市場來看，儘管早已經實現經常項目可兌換，但是這種可兌換是基於實際貿易合同才能購買外匯，個人購匯也受到額度管制，而資本項目下的居民購匯更是受到嚴格管制，因此，在大陸不存在國際資本做空人民幣的機制。理論上，國際資本可以利用香港的人民幣外匯市場大量做空人民幣，但實際上，香港人民幣匯率的報價並非不受大陸人民幣匯率報價的影響，後者是前者的價值中樞，在這種情況下，國際資本絕不敢大量下賭注。實際情況也是這樣，自9月底以來，香港人民幣匯率報價還是相對穩定的，儘管顯示遠期略有貶值。
儘管人民幣對美元盤中交易價連觸跌停，但近來開盤中間價相對堅挺，已充分説明瞭央行的意圖和決心。當前情況下，央行不可能增加波動區間，也不可能進行所謂的順勢而為放任人民幣貶值。筆者認為，當前以及未來一段時間，我國仍將堅持參考一籃子貨幣進行調節的、有管理的浮動匯率制度，維持人民幣匯率的相對穩定。□趙慶明（京華智庫研究員，對外經貿大學金融學院兼職教授）
