日前央行定向下調了部分農村商業銀行的人民幣存款準備金率50個基點至16%，以鼓勵涉農貸款。由於農村金融機構資産佔金融機構資産總額的比重2010年僅為11.3%，加上此次下調只涉及部分農商行，因此對社會整體流動性的影響微乎其微。就目前的宏觀經濟形勢而言，全面下調存準率的條件亦不成熟。

　　央行定向調整存準率，或者説實施“差別準備金率”政策並不罕見，尤其是最近幾年。存準率政策是本輪宏觀調控的首選工具，利率工具則由於硬著陸之憂往往更為謹慎。因此存準率的全面下調，可視為本輪調控結束的標誌性事件，然而在目前下調時機並未到來。

　　目前通脹水準仍大幅高於4%的政策目標，未來繼續回落的預期也是建立在緊縮政策保持不變的基礎之上。本輪通脹並非源於經濟過熱，而是流動性氾濫造成的資産和商品價格的重估所致。因此是否全面放鬆，不但要看經濟是否有硬著陸之虞，還要看流動性氾濫是否明顯改觀。雖有外需放緩、房地産投資下降等擾動，但今明兩年，中國經濟依靠內生增長動力實現8.5%以上的增速是大概率事件，因此“硬著陸”風險不大。

　　然而，流動性的狀況不容樂觀。今年新增信貸預計約7.5萬億元，為2007年經濟過熱時的兩倍以上；1-10月份新增外匯佔款累計為2.9萬億元，略低於2007年全年；前三季度社會融資總量為9.8萬億元，是2007年全年的1.65倍；在連續兩年天量投放之後，1-10月份M2(新口徑)同比增長仍在12.9%。因此，不能一葉障目，將民營企業和小微企業融資難、融資成本高，以及部分地區非銀行金融活動無序膨脹導致資金鏈斷裂等局部性問題，解讀為社會整體流動性的短缺，並因此鼓吹宏觀調控過早轉向。

　　此外，還要對過早的政策放鬆可能導致通脹反彈和房市調控半途而廢保持警惕，尤其是後者。目前房市調控已進入深水區，能否實現從“價平量跌”向“量價齊跌”的過渡，將成為本輪房市調控能否成功的關鍵。過早下調存準率，向實體經濟注水，則意味著房市調控半途而廢。

　　存準率政策的使用，主要取決於新增外匯佔款和商業銀行的放貸節奏。本輪調控以來，人民幣升值預期持續減弱和全球避險情緒的不斷上升使得新增外匯佔款呈震蕩回落之勢。今年9月底以來，人民幣貶值預期的形成和歐債危機的惡化，使得10月份新增外匯佔款罕見地凈減少248.9億元，大出市場預料。鋻於人民幣升值預期再起，加之季節因素，11月份新增外匯佔款料將重上1000億元。因此，僅憑外匯佔款單月異動就全面下調存準率，不免唐突。即使出於謹慎考慮，決策層也要等到11、12月份相應數據出爐，才會相機採取行動。信貸方面，目前“均衡投放”的政策目標已基本實現，由於商業銀行的盈利模式仍以規模為王，因此存準率一旦全面下調，可能激發新一輪的放貸競賽，不但使目前的流動性狀況雪上加霜，也將使年初以來的信貸管控草草收場，得不償失。

　　在籲請存準率鬆綁的言論背後，除了過度渲染“硬著陸”風險和流動性枯竭外，還有對中國宏觀調控在“防通脹”和“保增長”之間非此即彼的簡單理解。今年年初以來，中國經濟運作呈現“高通脹、穩增長”的態勢，這既不同於 “高增長、高通脹”的過熱狀態(如2007-2008年)，也有異於“低增長、低通脹”的蕭條情境(如東南亞金融危機後)。隨著通脹下行趨勢初步確立，在繼續防通脹的前提下，宏觀調控進行預調微調以促進實體經濟的平穩復蘇本是題中之意，而非從“防通脹”到“保增長”的簡單切換。因此，以“防通脹”與“保增長”非此即彼的簡單邏輯來臆斷目前的政策動向，自是有失偏頗。總之，央行對部分農商行的存準率下調，仍屬於“定向寬鬆”的微調預調範疇，或者説是在繼續保持政策緊縮前提下“優化結構之舉”，並非近期全面下調存準率的前奏。（渤海保險資金運用部 韋軍亮）