近日，中金所向會員單位下發了《關於中金所國債期貨第一次全市場演練測試的通知》，計劃于7月27日組織國債期貨第一次全市場演練測試。國債期貨上市已經箭在弦上。據了解，銀行、證券、基金、保險等機構紛紛積極備戰，對國債期貨表現出較高的參與興趣。

　　分析人士預測，隨著上市準備工作的加快推進和更多機構投資者參與規則的細化和頒布，國債期貨將成為各大機構未來的重要投資陣地。

　　銀行靜待參與規則

　　從國際經驗看，國債期貨市場的參與主體是機構投資者，而商業銀行將是重要力量，它們的積極性以及通過何種方式參與國債期貨，成為市場關注的焦點。

　　有分析人士認為，商業銀行可以借鑒股指期貨的經驗，以期貨公司客戶模式參與國債期貨交易。這一模式的好處一方面是在法律上沒有障礙，另一方面，客戶與期貨公司和交易所之間的分級交易、分級結算制度，在客戶、期貨公司和交易所之間設立了三層防火牆，隔離了客戶交易風險對交易所和整個市場的衝擊。這種方式操作便利、保密性強。金融機構可以選擇在多家期貨公司開戶，頭寸不易暴露，相關結算、風控等業務風險和技術準備均由期貨公司承擔，機構不需要額外增加專門部門和後臺業務人員，相關交易費用支出較小。

　　民生期貨市場發展部副總經理屈曉寧對《經濟參考報》記者表示，期貨公司目前大多緊盯銀行、保險公司和部分券商，主要原因在於以上三方佔國債整個市場的九成以上，特別是銀行。“期貨公司擔心銀行直接成為會員通過自己席位進行交易，或者不參與國債期貨市場，這樣最大的一塊‘蛋糕’就被切走。銀行也確有此意，目前的基準利率都是參考銀行間市場利率，國債期貨的上市對利率的指導意義需要銀行的認可。”他説。

　　北京工商大學證券期貨研究所所長胡俞越也指出：“工、農、中、建、交等國有銀行持有的國債規模實在太大了，如果通過期貨公司參與國債期貨，無異於小馬拉大車，所以，五大行極有可能通過特別會員或者自營會員的身份參與。”

　　而其他中小銀行和股份制銀行，則可能繼續通過期貨公司的通道參與到國債期貨的交易中去。據了解，商業銀行參與黃金期貨的經驗可供借鑒，有部分商業銀行傾向於以結算會員身份參與國債期貨交易與結算，會員模式參與國債期貨可能在交易便捷性方面更具優勢。但是，目前並不是所有銀行都擁有衍生品交易牌照，商業銀行參與國債期貨市場很可能是分批推進，未來不排除多種方式並存。

　　市場人士預估，銀監會將於本月底公佈最終參與方案。銀監會創新部的兩套方案已與證監會和中金所進行了溝通，中金所亦傾向於讓銀行根據自身經營情況選擇以會員身份或以客戶身份交易。

　　儘管銀行參與交易的方式和路徑還有待監管層最後定奪，但市場對銀行的參與充滿期待。國金期貨副總裁江明德在接受《經濟參考報》記者採訪時表示，商業銀行將是國債交易的主要機構，從推行了一年多的國債倣真交易可以看出，銀行的態度是積極的。更何況商業銀行擁有最多的國債現貨頭寸。截至今年4月，商業銀行持有國債接近5萬億元，佔比69%以上。

　　券商基金摩拳擦掌

　　相較于銀行，券商基金參與國債期貨的方式和路徑已經明確。業內預計，國債期貨上市後，證券公司將先聲奪人。

　　近日，證監會公佈了《證券公司參與股指期貨、國債期貨交易指引》，這離本月5日證監會對外確認“國務院已同意開展國債期貨交易”僅一週之隔。徵求意見稿中規定，證券公司自營權益類證券及證券衍生品(包括股指期貨、國債期貨等)的合計額不得超過凈資本的100%，其中股指期貨以其合約價值總額的15%計算，而波動幅度及保證金要求均遠低於股指期貨的國債期貨，則僅以其合約價值總額的5%計算。此外，具有證券自營資格的券商，可光明正大地進行股指期貨、國債期貨的套利甚至投機交易，不必再有“以套期保值為目的”的約束。

　　國泰君安研報稱，徵求意見稿雖仍強調風險控制，但券商投資國債期貨的規模有望呈指數型增長。雖然規定公募基金投資國債期貨以套期保值為主，嚴格限制投機，國債期貨推出初期券商可投入資金仍存限制；但是擬以國債期貨合約價值的5%計算券商國債期貨投資規模，以股指期貨合約價值的15%計算券商股指期貨投資規模，相當於凈資本的20倍杠桿和6 .7倍杠桿，券商國債期貨和股指期貨投資規模有望大幅增長。

　　徵求意見稿取消了券商專項資管業務不得參與股指期貨的條款，而國債期貨作為又一對衝品種，對於規避利率風險、豐富對衝策略和産品策略具有重要意義，券商資管有望迎來全新發展。

　　江明德認為，對於國債期貨交易，券商基金的態度應該也比較積極：“券商資管和自營的套保需求和絕對收益需求很大，國債期貨對於其對衝風險、進行套保有利。”公募基金方面，他認為“其高層對國債期貨很感興趣，特別是創新型的保本型債權産品管理者”。

　　而一位期貨從業人士也表示，最靠譜的合作是期貨公司與券商之間的合作，“18年前，券商就有過國債期貨的操作經驗，對産品有所了解。現在監管環境已非常完善、期貨市場成熟度更高，最先參與國債期貨市場的將是券商”。

　　保險公司“招兵買馬”

　　保監會已經原則同意保險資金參與國債期貨。據了解，目前已有保險機構準備遞交申請方案。不過，相關細則和交易指引還未出臺，保險公司的人才經驗儲備也難言完備，因此真正參與國債期貨投資可能尚需時日。

　　一直以來，保險機構的七八成資産配置在固定收益。因此，保險機構對國債期貨這樣的利率期貨品種的興趣不言自明。不少保險機構人士向記者表示，相比股指期貨，國債期貨的受眾面更廣，就連中小規模的保險機構也坦言有興趣參與。

　　“美國和歐洲的保險公司通過利率期貨進行對衝，可相對有效地減低利率波動對資産的影響，這對於保險資金投資管理非常重要。”一家大型保險資管公司高管表示，“我們希望通過國債期貨等利率期貨品種來平滑利率風險，有效降低利率波動對投資收益率的影響。”

　　首都經濟貿易大學教授庹國柱認為：“保險機構參與國債期貨投資是受大環境影響所致。中國期貨行業發展已有十幾年曆史，但金融期貨的‘崛起’是最近幾年的事，國債期貨更是一個新興事物，需要保險資金積累經驗、管住風險。”

　　但是，與證券基金資金相比，保險資金在參與國債期貨時有點“慢半拍”。記者注意到，自今年2月國債期貨倣真交易啟動以來，僅有極個別保險機構參與到了國債期貨倣真交易中，大部分保險公司的態度還是比較謹慎。多家受訪的保險機構表示，相關投資團隊和人馬正在搭建、招募中。

　　事實上，國債期貨技術門檻較高，保險公司人員、經驗儲備不足的問題比較突出。庹國柱認為，保險機構在參與國債期貨之前，必須儘快組建一支具備豐富經驗的相關投資團隊。同時，投資風格還必須與保險投資的行業特性相一致，這是目前較難但亟待解決的問題。

　　對此，胡俞越認為，在初期採取謹慎、理性的態度對待國債期貨是可取的，甚至“一部分機構暫時持觀望態度也是可以接受和容忍的”。江明德也表示，在國債期貨上市初期，需要有漸進、平穩的制度參與：“我們必須承認，産品本身高風險是必然的，是客觀存在且無法預計的，不論是在價格風險還是流動性風險方面。但是，機構不應一味回避，而是應該通過週密的制度安排進行防範和監控。”