細數創投圈三大陷阱：TS協議、估值和對賭協議

　　細數創投圈 三大陷阱

　　記者 邱智麗

　　[ 在中國網際網路極速發展的同時，整個行業也充滿了逐利和浮躁心態，雇水軍、刷數據、融資造假、投資跳票，越來越多的潛在問題浮出水面，創業者和投資人相愛相殺 ]

　　在美劇《矽谷》中，從超市售貨員到醫院醫生人人都在講創業拉融資；一個潛力項目初露鋒芒，資本就蜂擁而至，高估值和鉅額融資讓創業者飄飄然；而在創意被剽竊，公司處於低潮期，各大投資機構又紛紛壓低價錢或者直接棄離。

　　這些看上去頗為諷刺、誇張甚至有些惡搞的劇情，卻在2016年轟轟烈烈的創業和投資大潮中不斷上演。身患重病的90後少女發表長文痛訴20天內如何被投資人踢出局；還有紅極一時的神奇百貨迅速隕落，辦公場地人去樓空，投資人態度大轉變。

　　在中國網際網路極速發展的同時，整個行業也充滿了逐利和浮躁心態，雇水軍、刷數據、融資造假、投資跳票，越來越多的潛在問題浮出水面，創業者和投資人相愛相殺。

　　TS協議

　　投資人和創業公司之間就像戀人，在投資界不止一位投資人曾如此描述兩者之間的關係。如願“步入婚姻”還是中途“一拍兩散”，一些潛在矛盾從談判初期就已經存在。

　　在投資人和創業者達成投資意向之後，一般就會簽訂TS（Term Sheet）協議，即投資意向書。其中包含投資交易雙方互相制約的主要條件，比如投多少錢、佔多少股份、估值、董事會設置、排他權、員工期權、交割條件和期限等等。

　　如果説簽訂SPA（股權收購協議）意味著拿了結婚證，那麼簽訂TS就相當於訂婚，TS往往要求保密和排他性，即要對TS內容保密，並在排他期時間內不得和其他投資者洽談，但因為大多條款不具備法律效力，成為矛盾的高發地帶。

　　很多投資機構的TS極為冗長，長達10頁，單創業者理解和選擇的時間成本就很高，而且近些年很多投資基金在給了TS之後卻沒有投資的情況越來越多，對於時間即意味著機會的創業公司而言無疑是一種風險。

　　除了投資人不打款現象頻現，能量資本創始人王永剛告訴記者，雖然有保密和排他協議，但一些創業者也會在排他期間繼續約見其他投資機構，用已經簽訂的投資協議來提升和其他投資機構的談判籌碼，最後毀約和其他機構合作的情況並不少見。

　　“矛盾有大有小，關鍵在於創業者和投資者的綜合素質問題，投資圈講求信用，違約事件不管對於投資機構還是創業者而言，都會對信譽造成很大影響。”王永剛向第一財經記者表示。

　　王永剛建議：“如果擔心投資人反悔或者壓價，可以請律師簽署附加合同，輔以一定違約成本，創業者也可以通過媒體報道、朋友對投資機構進行反向調查，選擇合適自己風格的投資機構。同時要過濾TS中的冗余資訊，關注核心需求。”

　　談估值

　　眾多創業公司在短短一年多時間內估值超過10億美元已經不是什麼新鮮事，過高估值和創業泡沫的破滅將整個投資速度放緩，投資人一面擔憂“錯失機會”，一面又顧慮“價格太高”，而創業者既擔心“融不到錢”又害怕“融資速度偏離創業計劃”。

　　“中國的泡沫已經非常嚴重，這和資本也有密切關係。”七海資本創始合夥人熊明華告訴第一財經記者。其所創辦的投資機構在過去幾年投資了大約20家公司，其中15家在美國，另外5家在中國。

　　在投資機器人公司的時候，他們曾考察了矽谷、北京、上海的幾家公司，幾家公司的産品模式基本一模一樣，矽谷公司已經在30多家酒店投入100多個機器人。從技術角度而言，北京的公司至少落後兩年，估值是矽谷的兩倍。而上海的公司産品都還未做出來，也沒有用戶，估值和矽谷相當。

　　在王永剛看來，“成熟的創業者會選擇符合市場價值的估值，估值太高，後期接盤就會遇到問題，估值下調，前面的投資人就會不願意。”同時過高的估值會對後期運營帶來很大的壓力，當市場佔有情況和盈利狀況難以達到預期，高估值無疑飲鴆止渴。

　　乙太資本投資總監李嗣建議，創業公司在進入二級市場前，創業者不必太在意早期估值，常規A輪融資在500萬美元左右，此時創業者一般會出讓10%~20%的股份，15%是比較普遍的情況，高於25%則會影響到未來的融資。

　　對賭協議

　　創業和投資有太多不確定性，“對賭協議”成為投資圈減少投資風險、保護自身利益常用的手段，比較常見的對賭協議包括業績對賭和上市對賭，一般會要求公司在一定期限內銷售額、利潤、日活躍情況達到既定標準，或者在一定期限內掛牌或上市。

　　對賭失敗、創業者出局的案例並不少見。國內一些投資機構的對賭協議會非常細緻嚴格，甚至要求創業公司在一年內必須達到預期業績，否則用房子抵押。

　　儘管創投圈競爭在不斷加劇，但相應的契約機制並不健全。一些投資機構單純指望對賭來化解風險，盡職調查未必認真。“國內人民幣基金比美元基金更心浮氣躁一些，想掙快錢，對賭要求也更高。”北京金誠同達律師事務所合夥人李寧表示，李寧專注私募股權投融資領域、金融領域的爭議。

　　“年輕的創業者應該警惕那些‘禿鷲’一樣的投資者，對於創業者而言，這是最大的陷阱。你可能不明白，作為創業者永遠不可能在這場遊戲中獲勝。在對賭的協議中，創業者面對投資者就像是面對賭場中的莊家，贏的概率早就被算好了。”真格基金創始合夥人王強曾表示。

　　但在相對合理與公平的基礎上，排除欺詐和脅迫等特殊狀況，對賭協議也是一種中短期的激勵機制。王永剛認為“創業本身就是一種‘賭’，對於急需資金的創業公司而言，很多創業者會簽訂對賭協議，賭贏是一種機會，賭輸就認了”。

　　“尊重當事人的意思，投融資雙方都是商人，理應有理性的商業判斷。達成的對賭約定也是衡量公平與否的真實意思表示。”李寧表示。