美加息配縮表全球資産釀變局 專家：對中國影響可控

　　美聯儲加息配縮表 全球資産釀變局

　　美國聯邦儲備委員會（美聯儲）14日結束為期兩天的貨幣政策會議，宣佈進行年內第二次加息，並公佈了縮減資産負債表的計劃，顯示貨幣正常化進程欲進一步推進。與此同時，隨著全球經濟進入穩步復蘇的軌道，對於低增長和低通脹等問題的恐懼正在消退，歐洲央行、日本央行和英國央行等其他全球主要央行均無意繼續放寬貨幣政策，金融危機後的大規模寬鬆貨幣政策正趨於逐步退潮。

　　美聯儲如期加息

　　美聯儲14日宣佈將聯邦基金利率目標區間上調25個基點到1%至1.25%的水準，這是美聯儲今年以來第二次加息。美聯儲主席耶倫等9名投票成員中，8人贊成加息，但明尼阿波利斯聯邦儲備銀行行長卡什卡裏主張維持利率不變，投了反對票。

　　美聯儲此次會議繼續加息符合市場預期，但公佈了縮表計劃的細節令市場意外。美聯儲表示，如果美國經濟增長大體符合美聯儲預期，美聯儲預計將於今年開始資産負債表的正常化，逐步減少對美聯儲持有的到期證券本金進行再投資來縮減資産負債表。目前美聯儲一直通過將到期證券本金進行再投資以維持資産負債表規模不變。

　　根據美聯儲14日公佈的收縮資産負債表計劃的細節，美聯儲計劃將持有的到期美國國債本金每個月不再進行再投資的上限最初設定為60億美元，然後每三個月將此上限提高60億美元，直到最後升至300億美元。同時，美聯儲計劃將持有的機構債務和抵押貸款支援證券的本金每個月不再進行再投資的上限最初設定為40億美元，然後每三個月將此上限提高40億美元，直到最後升至200億美元。

　　由於只有超過上限部分的到期證券本金才可進行再投資，隨著上限的提高，美聯儲每月再投資的證券規模將逐步減少，美聯儲的資産負債表也將逐步收縮。目前美聯儲資産負債表規模高達約4.5萬億美元，其中包括約2.5萬億美元美國國債和約1.8萬億美元抵押貸款支援證券。

　　自2015年年末啟動加息進程以來，美聯儲已經加息四次，縮表進程預計也將於年內啟動。美國經濟持續溫和復蘇，為美聯儲按計劃收緊貨幣政策提供支撐。美聯儲14日結束貨幣政策例會後發表聲明説，5月份以來的資訊顯示美國就業市場繼續強勁，美國經濟溫和增長，近幾個月來美國家庭消費回升，企業固定資産投資繼續擴張。但美國通脹近期有些回落，低於美聯儲2%的目標。

　　美聯儲預測，今年美國經濟預計增長2.2%，高於3月份預測的2.1%；到今年年底失業率預計為4.3%，低於3月份預測的4.5%；到今年年底通脹率預計為1.6%，低於3月份預測的1.9%。

　　因為美國通脹數據較為疲弱，包括美銀美林、FTN金融公司等在內的許多機構原本預期美聯儲在宣佈加息的同時會作出相對偏“鴿派”的表態。但從會議聲明及耶倫新聞發佈會透露的資訊看，美聯儲雖然承認短期內通脹回升有壓力，但並未改變加息預測，並同時公佈了美聯儲初步“縮表”計劃，這讓其整體表態更傾向於“鷹派”。

　　美聯儲14日宣佈加息之後，美國股市三大股指表現平靜，雖然之後在耶倫作出略偏“鷹派”表態後小幅下挫，但隨後穩步回升，至收盤漲跌互現，其中道指創下收盤歷史新高。由於經濟數據疲弱，美元對多數主要貨幣匯率14日下跌， 衡量美元對六種主要貨幣的美元指數當天微跌0.08%，在匯市尾市跌至96.901，美元下跌使黃金在美聯儲加息預期下連跌5日後出現小幅上漲。

　　分析指出，雖然近期美國通脹率有所回落，但是美聯儲目前更加關注的是就業市場的表現，擔心如果失業率快於預期下滑或者薪資水準意外增長加速，將可能迫使美聯儲不得不加快升息步伐。因此，美聯儲目前不會因為通脹溫和而放慢加息節奏。

　　根據美聯儲最新預計，到今年年底聯邦基金利率中值將升至1.4%，2018年也將加息3次，預計2019年仍為3次左右，這與今年3月公佈的加息方案基本一致。這意味著在本次加息之後，美聯儲今年還可能有一次加息。一些分析認為，時點可能在今年9月，同時由於目前美國利率水準仍處於歷史低點，美國能夠承受更高的利率水準，美聯儲還可能更快地加息或縮表。

　　東方金誠國際信用評估有限公司研究發展部副總經理王青認為，在美國實現充分就業的條件下，下半年通脹走勢將成為決定美聯儲加息速度的關鍵。王青預計，美聯儲下一次加息大概率發生在9月份，在此過程中，特朗普的醫改、稅收和基建等新政推進過程中的不確定性將成為影響美聯儲加息節奏的主要變數。

　　對於啟動縮表的時間，分析人士認為，鋻於耶倫的美聯儲主席任期將於明年2月到期，特朗普總統可能會提名新的美聯儲主席人選，為確保貨幣政策的延續性和降低市場不確定性，耶倫可能更傾向於今年儘早落實“縮表”計劃和達成決策共識，讓下一屆美聯儲主席繼續貫徹執行。

　　美國《華爾街日報》本月初對60多位經濟學家進行的調查顯示，約42%的經濟學家預計美聯儲將於12月開始“縮表”，約25%的經濟學家預計美聯儲將於9月“縮表”，另有約23%的經濟學家預計美聯儲會將“縮表”推遲到明年1月後。

　　進一步寬鬆難再現

　　目前，全球主要央行幾乎排除了進一步降息的可能性，並表明正謹慎考慮從刺激政策退出。歐洲央行預計可能在下半年釋放出更加明確的退出信號。儘管日本央行無意很快退出刺激政策，但也在考慮改善溝通，告知公眾央行正思考如何最終退出寬鬆政策。英國央行官員表示考慮未來幾年逐步撤除寬鬆貨幣政策，但預計這一評估也要考慮英國“脫歐”等因素的影響。

　　歐洲央行最近一次貨幣政策會議決定維持歐元區三大關鍵利率不變，即主要再融資操作利率、邊際貸款利率和定期存款利率仍分別為零、0.25%和負0.40%。歐洲央行還決定現行每月600億歐元的資産購買計劃至少持續到今年年底。

　　歐洲央行還對前瞻性指引進行微調，在貨幣政策聲明中刪除了有關預期進一步降息的表述，僅保留“我們預期在相當時間內將利率保持在目前水準”的説法。但德拉吉否認調整前瞻性指引是歐洲央行退出超寬鬆貨幣政策的信號？他表示，調整關於利率的前瞻性指引是因為歐元區通縮風險“已絕對消失”，並表示歐洲央行理事會當天未討論退出量化寬鬆以及貨幣政策正常化問題？

　　但一些分析認為，基於增長、就業對拉升通脹的積極作用，歐洲央行逐步退出超寬鬆貨幣政策的可能性上升，但實際的行動節奏可能緩于市場預期。歐洲央行可能在下半年釋放出更加明確的退出信號，9月份的議息會議是重要節點，屆時將公佈最新一期經濟預測報告，並且現有購債計劃將於12月到期，歐洲央行需在此之前和市場溝通購債計劃的存續問題？

　　歐洲央行理事會成員、德國央行行長魏德曼近期也曾多次表示，“退出問題”不能久拖不決？他指出，QE使歐元系統成為歐元區各國最大的債權人，歐洲央行和各成員國央行最終可能迫於政治壓力，使超寬鬆貨幣政策延續的時間過長，超出其必要性？

　　英國央行曾在5月暗示，首次加息的時點可能在2019年第四季度，並表示對於通脹率超過目標水準的容忍將是有限的。分析認為，這意味著如果英國“脫歐”進程順利，英國央行還可能加快升息步伐。

　　英國通脹持續上升，5月份通脹率升至2.9%，高於4月份的2.7%，升至2013年6月以來新高。去年“脫歐”公投以來，英鎊持續貶值推升了進口商品價格，包括英國央行在內的多家機構均預計通脹在未來數月還將繼續上升。

　　為提振經濟增長和通脹水準，日本央行已多年維持量化寬鬆政策。日本央行總裁黑田東彥2013年春上任後，一直推行以擴大貨幣供應量為特徵的大膽的貨幣寬鬆政策。2016年9月的金融政策決策會議上，日本央行決定調整貨幣政策框架，將一直以來的貨幣寬鬆政策目標從此前的擴大貨幣供應量，轉為繼續維持短期利率在負區間和穩定長期利率在0%以上正值兩方面的操作，並以此為目標購入國債。

　　大規模的寬鬆政策也令日本央行的資産負債表迅速膨脹。截至5月底，日本央行資産負債規模首度超過500萬億日元（約合4.48萬億美元），與2013年開始實施量化寬鬆政策時相比增長超過兩倍，幾乎追平美國聯邦儲備委員會的4.51萬億美元，相當於日本國內生産總值的90%以上。

　　儘管日本經濟增長依然不見起色、通脹率僅0.3%，但有跡象顯示，日本央行也在考慮退出寬鬆政策的問題。日本央行正在重新調整關於未來退出刺激政策的溝通機制，顯示出其正在考慮如何退出大規模的寬鬆政策。

　　外溢效應引關注

　　美聯儲加息和資産負債表縮減計劃將可能引發的資本流動和匯率波動等外溢效應不斷受到外界關注，不少央行正在積極思考和籌備應對措施。

　　歐洲央行近期發佈的報告認為，由於歐美兩大市場高度整合，美聯儲升息和縮表等金融政策對歐元區有強烈的外溢效應，帶來不確定和風險。歐盟委員會在春季經濟預測中指出，密切關注美國宏觀經濟政策對歐洲和全球經濟帶來影響；美聯儲升息縮表等金融手段將帶來顯著的外溢效果；隨全球經濟下行壓力，這些風險將對目前短暫的復蘇勢頭帶來衝擊。

　　韓國央行5月25日召開金融貨幣委員會全體會議，決定第11個月維持基準利率1.25%不變。韓國央行表示，決定利率走向的主要因素包括新政府劃撥和執行補充預算情況、家庭負債相關政策效果及美國經濟政策走向等國內外環境變化。韓國央行表示，美國“縮表”等“貨幣政策正常化”措施將對資金流向産生影響，但考慮到韓國國內外經濟環境，不太會出現資金大規模外流的現象。

　　《韓國經濟日報》認為，韓國央行決策者此次維持利率不變的重要原因之一是美聯儲的升息可能。同時，韓國分析師多認為，與美國升息舉措相比，美國可能的縮減資産負債表措施更加需要受到關注。

　　印度央行貨幣政策委員會7日表示，維持貨幣政策中性立場，維持基準回購利率6.25%不變，同時，逆回購利率維持在6%不變。儘管目前印度經濟增長放緩情況嚴重，但考慮到美聯儲加息和縮表將對盧比比值構成壓力，加速外匯流出，令印度央行不敢貿然降息。印度威廉姆·奧尼爾研究中心主任蘇達卡·潘特波門表示，印度現階段不具備降息基礎，下次降息可能在8月份央行貨幣會議作出決定。

　　《日本經濟新聞》的報道稱，持有主要貨幣美元的美聯儲實施加息還將影響全球的金融市場。美聯儲正逐漸加快緊縮的速度。在日歐持續推進貨幣寬鬆政策的情況下，如果美國持續加息，資金將回歸到有望獲得收益的美元上，全球的資金流動可能發生異常。

　　瑞穗證券投資資訊部高級經濟師宮川憲央在一份報告中説，2013年，當時的美聯儲主席伯南克在發言中暗示要縮小債權購買的規模，引發美國長期利率的上升和新興經濟體貨幣的貶值，人們對那次的“伯南克衝擊”引發的市場混亂記憶猶新。“縮表”的影響還是未知數。正因為如此，有必要注意其招致金融市場避險行為和美元加速升值的可能性。宮川表示，美國作為關鍵貨幣國，其推翻大規模貨幣寬鬆的過程，不可否定可能將給世界範圍內的資金流量造成很大影響。

　　阿根廷亞洲問題研究機構“亞洲觀察”專家塞西莉亞·佩拉爾塔表示，美聯儲“縮表”會使全球市場上美元增加，涌入的美元會對阿根廷比索構成威脅，從而引發貨幣的新一輪貶值，這對現在逐漸得到控制的阿根廷通脹率又會是新的打擊。美聯儲“縮表”另一大影響是大宗商品價格的回落，這對大多數依靠原材料出口賺取外匯的拉美國家都是嚴峻的挑戰，也會使拉美國家的債務風險提高，若爆發債務危機，拉美將深陷新一輪經濟衰退的泥潭之中。

　　澳大利亞創新金融研究院院長郭生祥説，美聯儲從2014年開始預告加息，似乎給了世界足夠的準備，其實之前大量流動性的注入仍可能被低估。美聯儲若急於從加息到縮表，後果會是對美國以及世界脆弱的經濟復蘇帶來劇烈波動，要是應對不夠，或將會帶來貨幣政策的反覆，對經濟復蘇有害。郭生祥説，澳大利亞央行和澳金融審慎委員會增加了防患未然的措施，由於澳經濟在資源結構、産業結構、財稅金融政策、財富分佈結構等方面較為穩健，的確會出現資金流出和一定的澳元波動，但是澳經濟不至於出現非常激烈的經濟金融危機，但可能出現中長期的持續低迷。

　　中國應積極應對

　　不少分析人士指出，目前全球主要經濟體貨幣政策走向總體趨穩，中國貨幣政策預期管理能力不斷增強，美聯儲加息對中國匯率、貿易和貨幣心裏預期等方面産生的影響可控。

　　一方面，美元升息會加大中國經濟管理難度，比如增大人民幣貶值壓力和資本外流風險等。另一方面，當前的中國經濟和中國央行已今非昔比，中國掌控本國經濟的能力不斷上升。

　　國際觀察人士認為，中國央行的貨幣政策預期管理已越來越老練，而且近一段時間來，中國已經能夠使用更多的工具。

　　中國採取“穩健中性”的貨幣政策，根據經濟的實際情況做好“預調微調”，做好市場的預期管理，這些都是中國經濟穩健增長的有力保障。

　　東方金誠專家表示，從中期來看，美聯儲偏鷹派加息漸成主流預期。中國在推進去杠桿等供給側改革時仍需充分考慮美聯儲加息進程和我國經濟增長的基本面態勢，對貨幣政策適度微調。

　　工銀國際研究部主管程實認為，美聯儲6月加息用行動確定了美聯儲鷹派加息的基調，並將由此對美國經濟以及全球金融市場産生深遠影響，而預期的易變性則會讓市場圍繞長期的趨勢産生更大的波動。

　　程實指出，美聯儲6月加息靴子落地推動美元指數下行，但是美聯儲的鷹派緊縮將令美元中長期強勢再獲支撐。由於美聯儲加息已經習以為常，非美貨幣兌美元匯率可能不會出現大幅貶值壓力，人民幣兌美元短期企穩的態勢也不會發生根本改變。在匯率企穩的前提下，伴隨著歐洲央行首次將人民幣納入外儲的短期激勵，人民幣國際化2017年加速推進的大趨勢不會受到美聯儲加息的明顯影響。