經濟學教授：變相註冊製造成中國股市牛短熊長

　　來源：人民幣交易與研究

　　作者：孫洛平，中山大學嶺南學院經濟學系教授、博士生導師

　　股票市場的基本作用是促進社會資源的優化配置。一方面，股票市場能夠引導社會資源進入生産領域，尤其是效益高的生産領域；另一方面，股票市場的存在方便了企業之間的兼併收購和重組。

　　一個健全的股票市場能夠強化市場的優勝劣汰機制。效益好企業的可以募集到更多的社會資金，迅速擴大自己的市場份額。效益不好企業無法募集新的資金，而且容易被其他的企業兼併收購。

　　從市場的整體來看，效益好的企業的市場份額增大，效益差的企業的市場份額縮小甚至被淘汰，這就是市場優勝劣汰。

　　中國的股票市場另有其特色，由於是採用審批制，刻意控制了股票發行的數量，讓股票市場變了一個政府控制的利益分配場所。

　　為什麼會如此？由於控制了上市公司的數量，使得股票的數量供不應求。哪個企業能夠上市，就能夠使公司的股票價格遠大於公司的實際價值，原始股東會獲得一筆不小的財富。

　　股民就這麼糊塗，願意以高出實際價值數倍的價格購買股票？人性的弱點就在這裡，我們不去多説，看看彩票就可以了。

　　彩票的全稱應該是社會福利彩票，買彩票意味著捐款，可是就是有很多人買彩票！因為人們特別看重那個中頭獎的機會，哪怕它的概率小得可憐。我們將其稱之為彩票效應。

　　尤其當中國的股票市場不規範，許多股票短時間內大起大落，股票的彩票效應就更強了。看看歷史上荷蘭的“鬱金香狂”，就知道中國的股票市場是小巫見大巫了。

　　如果股票市場一開始就實行註冊制，企業想上市就上市，不受限制。股票的數量很快就會達到供求平衡。其結果是，股票的價格與其價值相當。

　　在一個價格與其價值相當的市場上，價值投資會成為主要的獲利途徑，優勝劣汰機制將發揮主要作用，股票市場的資源配置優化作用也將會充分體現。

　　從表面上看，審批制相當於上市資源由政府説了算，而註冊制相當於上市資源由市場説了算，你憑什麼認為政府分配上市資源就不好呢？或者説，你為什麼説中國的股票市場是改革的一個敗筆呢？這取決於你對市場經濟的認識。

　　每個人心中對於中國的經濟體制改革的評價都有一桿尺規。我個人是相信市場經濟的優越性的，尤其相信被西方主流經濟學忽略的市場優勝劣汰機制。

　　在我看來，增強市場優勝劣汰機制的改革和“使市場在資源配置中起決定性作用”的改革，就是改革前進的方向。

　　具體地説，我相信市場經濟分配資源的效率要高於政府分配的效率。主要有兩個理由：

　　一個是政府控制並分配一項有經濟價值的資源，會引起人們為獲得政府控制的資源做出的非生産性努力行為（尋租），而這種非生産性努力行為一般會導致腐敗或者資源的浪費；

　　另一個是股票價格高於其價值會扭曲企業的行為。

　　有人可能會説，政府控制了上市資源，可以更好地為國有企業募集資金，甚至是扶持經濟相對落後的地區。這個説法本身就是有爭議的，因為它隱含假定政府將資源分配給經濟效益相對低的地方是更合理的。

　　最大的問題是，怎麼防範一些企業為了上市去行賄有關官員，以及官員受賄呢？你看，你又把治理國家的希望放在思想覺悟的基礎上了！

　　改革是路徑依賴的，現在要實行註冊制就困難得多了。因為實行註冊制的一個結果是，現有的股票價格會大幅下降，股民難以承受。股民大概是社會上人數數量僅次於農民的群體，任何政府為了執政的穩定都不能不考慮股民的人心背向。

　　其實現在的做法是一種變相註冊制，就是以很快的速度發行新股。從較長的時間來看，股票的價格會不斷地向價值回歸，股票長期下跌的趨勢難以避免。除非是通貨膨脹太厲害，引起的資産價格上升能夠抵消價格向價值回歸的力量。

　　這種變相註冊制也造成中國股票市場不同於美國市場的一個根本特點：美國股票市場是牛長熊短，中國股票市場是牛短熊長。