上半年經濟增長穩健　下半年略顯壓力

　　2016年上半年，雖然發達經濟體總體增長乏力，但我國宏觀經濟保持平穩運作。隨著一系列穩增長措施的加強落實、供給側結構性改革的推進，我們預測2016年全年GDP增速為6.6%左右，處於6.5%-7.0%的增長目標區間。同時，下半年房地産和出口部門的壓力可能使得經濟增長略微承壓。下半年財政政策應主要從三個方面來完成保增長、調結構的總任務：第一，繼續妥善實施地方政府債務置換，保障基建投資財政資金來源；第二，繼續發揮準財政（國開行等）對於經濟的支援力度；第三，大力發展PPP等模式，調動社會資本參與基建的積極性，緩解財政壓力。

　　發達經濟體總體增長乏力　下半年熱錢流出壓力或可緩解

　　2016年上半年，發達經濟體總體上增長乏力，地區局勢動蕩，表現在三方面：第一，美國在居民消費、房地産市場和就業市場震蕩反覆，增長缺乏亮點且乏力，美聯儲可能在2016年不加息或加息一次；第二，英國在2016年6月底公投脫歐，使得全球化進程面臨受阻的風險；第三，日本與歐洲繼續採取積極寬鬆的政策或措施，穩定經濟和國內金融市場。總體上來講，發達經濟體貨幣寬鬆預期重啟。值得注意的是，按照我們的熱錢月度監測模型，2016年一季度熱錢流出規模加大，二季度有所好轉。根據我們的熱錢流動三因素模型，我們預計2016年下半年熱錢流出中國規模可能降低。

　　美國經濟復蘇乏力，下半年加息概率較低。2016年上半年，美國經濟復蘇乏力，雖然居民消費和房地産市場平穩，但企業設備投資增速疲軟。展望下半年，美國經濟內外增長引擎缺位，亮點與突破難尋，預計全年經濟表現仍是緩慢前行。相對於低迷的一季度，美國二季度經濟有所復蘇，但不明顯，資本市場和實體經濟的關鍵指標逐步好轉。目前美國就業市場、消費零售以及房地産市場均出現持續的企穩回暖跡象。庫存投資和凈出口顯著下降、消費者健康服務支出大幅下修，拖累美國一季度GDP環比折年率降至1.1%。我們預計拖累一季度GDP的因素將出現好轉，支撐二季度GDP環比折年率上升，三、四季度的GDP環比折年率可能分別為2%左右。然而，其餘經濟體較為動蕩，疊加英國脫歐事件的影響，美聯儲可能在2016年下半年不加息或加息一次。

　　2016年下半年熱錢流出中國壓力可能緩解。我們構建了短期資本流動的月度監測體系，對短期資本流動進行監測。鋻於人民幣升值預期（相對於美元），中美利差和經濟增長差異是影響熱錢流動的關鍵的三個因素。我們構建了影響中國熱錢流動的驅動因素模型。按照三因素模型，綜合匯率趨勢、中美利差、基本面差異在2016年三季度的變化趨勢，我們認為2016年三季度熱錢流出中國的壓力可能得到緩解。貨幣政策應對熱錢流出的降準次數可能減少，央行會做好應對預案，保證基礎貨幣的適度充足。

　　英國脫歐公投，全球化進程前景黯淡，各大經濟體和金融市場避險情緒提升。歐元區和日本經濟增長乏力，可能重啟進一步寬鬆貨幣政策。對於全球經濟而言，由於英國退歐的過程很可能比預想的要漫長且複雜，因此確切的影響尚難以估算。但就中長期而言，如果任由脫歐這一政治事件對歐盟的經濟政策所産生的不確定性不斷發酵，則歐盟國家企業部門的投資將持續受到抑制，其未來經濟的復蘇也將更加步履維艱。英國退歐對美國經濟政策的不確定性影響也不容忽視，尤其是其背後的反移民情緒和貿易保護主義。中長期看，該事件對歐盟（尤其是歐元區）的負面衝擊可能比英國還大。這裡主要是市場對歐盟及歐元區完整性的擔憂。全球經濟一體化的趨勢有逆轉的風險。

　　中國經濟可完成全年增長目標　下半年略有下行壓力

　　國家統計局公佈數據顯示，初步核算，上半年國內生産總值340637億元，按可比價格計算，同比增長6.7%。分季度看，一季度同比增長6.7%，二季度增長6.7%。總體來説，二季度中國經濟基本企穩，局部領域出現改善跡象。我們認為，中國有信心完成全年6.5%-7.0%的增長目標，但下半年房地産和出口部門的壓力可能使得經濟增長略微承壓。我們預測2016年三、四季度GDP同比增速分別為6.6%和6.5%，全年GDP同比增速為6.6%左右。核心基准假設為：下半年房地産增速緩慢下降至4%，消費增速穩定在10%左右，出口名義增速為0%，基建投資增速為20%左右。

　　2016年下半年我國經濟下行壓力依舊，結構性問題也亟待解決，國內外經濟形勢仍然複雜，此時我們更需要增強信心，堅持供給側改革，保證我國經濟增長運作在合理區間，完成全年經濟增長目標。

　　上半年宏觀經濟運作平穩，下半年可能略微承壓。2016年二季度，GDP同比增速為6.7%，與2016年第一季度一致，同時處於與2016年全年GDP增速目標區間。可以説，我國宏觀經濟總體上保持平穩，但是面對全年經濟增長目標，下半年仍有壓力。隨著一系列穩增長措施的加強落實、供給側結構性改革的推進，我們對全年完成6.5%-7.0%左右的GDP增長目標依然充滿信心。我們預測2016年三、四季度GDP同比增速分別為6.6%和6.5%，全年GDP同比增速6.6%左右。

　　二季度固定資産投資持續放緩。上半年，全國固定資産投資（不含農戶）258360億元，同比名義增長9.0%（扣除價格因素實際增長11.0%），增速比一季度回落1.7個百分點。其中，國有控股投資增長23.5%；民間投資增長2.8%，佔全部投資的比重為61.5%。分産業看，第一産業投資同比增長21.1%；第二産業投資增長4.4%；第三産業投資增長11.7%，其中，基礎設施投資（不含電力、熱力、燃氣及水生産和供應業）增長20.9%。

　　我們編制的房地産投資領先指標顯示，2016年下半年房地産投資可能持續放緩，但總體能平穩，2017年上半年壓力較大。一方面是因為前期房地産刺激政策效應減弱；另一方面是因為居民收入預期和風險偏好下降，房地産預期價格和銷售減弱等因素導致房地産投資增速難以保持高速增長。

　　居民收入穩定增長，居民消費依然穩健。上半年，全國居民每人平均可支配收入11886元，同比名義增長8.7%，扣除價格因素實際增長6.5%。按常住地分，城鎮居民每人平均可支配收入16957元，同比名義增長8.0%，扣除價格因素實際增長5.8%；農村居民每人平均可支配收入6050元，同比名義增長8.9%，扣除價格因素實際增長6.7%。上半年，社會消費品零售總額156138億元，同比名義增長10.3%（扣除價格因素實際增長9.7%），增速與一季度持平。

　　居民消費價格基本穩定，下半年通脹壓力不大。上半年，居民消費價格同比上漲2.1%，漲幅與一季度持平。其中，城市上漲2.1%，農村上漲2.1%。我們認為下半年CPI通脹壓力不大。一方面，南方大部分地區洪澇災害可能引起豬價和部分服務類價格上漲，帶動CPI溫和上漲，但經過測算壓力不大；另一方面，下半年經濟增長可能有壓力，非食品價格較為溫和，預計下半年通脹壓力不大。低通脹為政策放鬆留下空間，預計貨幣政策整體上仍然寬鬆，支撐經濟穩定增長。總體而言，在經濟形勢平穩的背景下，通脹很難有突出的表現，三、四季度通脹可能和二季度基本持平，風險不大。

　　貨幣供應平穩增長，下半年可能保持適度寬鬆。上半年人民幣貸款增加7.53萬億元，同比多增9671億元。2016年上半年社會融資規模增量為9.75萬億元，比去年同期多9618億元。其中，6月份社會融資規模增量為1.63萬億元，比去年同期少2091億元；6月份人民幣貸款增加1.38萬億元，同比多增1044億元。

　　6月末，廣義貨幣（M2）餘額149.05萬億元，同比增長11.8%，增速與去年同期持平；狹義貨幣（M1）餘額44.36萬億元，同比增長24.6%，增速比去年同期高20.3個百分點；流通中貨幣（M0）餘額6.28萬億元，同比增長7.2%。上半年凈回籠現金398億元。M1增速持續上升，主要原因首先是企業活期存款大量增加。今年上半年，企業活期存款新增1.72萬億元，同比多增1.69萬億元。為了繼續支援一系列穩增長措施的落實，應對熱錢的可能流出情況，下半年貨幣政策將維持穩健的政策基調。

　　二季度工業生産企穩回升，企業利潤穩步增長。上半年，全國規模以上工業增加值按可比價格計算同比增長6.0%，增速比一季度加快0.2個百分點。分經濟類型看，國有控股企業增加值同比下降0.2%，集體企業增長2.6%，股份制企業增長7.2%，外商及港澳臺商投資企業增長3.2%。分三大門類看，採礦業增加值同比增長0.1%，製造業增長6.9%，電力、熱力、燃氣及水生産和供應業增長2.6%。工業結構繼續優化。1-5月份，全國規模以上工業企業實現利潤總額23816億元，同比增長6.4%（上年同期為下降0.8%）。規模以上工業企業每百元主營業務收入中的成本為85.73元，主營業務收入利潤率為5.59%。

　　外貿疲軟，下半年有望改善。上半年，進出口總額111335億元，同比下降3.3%，降幅比一季度收窄3.6個百分點；其中，出口64027億元，下降2.1%，收窄3.6個百分點；進口47307億元，下降4.7%，收窄3.7個百分點。進出口相抵，順差16720億元。今年以來，世界經濟復蘇乏力，全球貿易持續萎縮，我國貨物貿易進出口仍然面臨較為低迷的國際環境。一季度，進出口值雙雙下降，二季度整體上呈現回穩的勢頭。展望下半年，我國出口形勢可能受到主要經濟體增長疲軟、全球化進程受英國脫歐影響受阻和人民幣匯率壓力等因素的影響，預計下半年出口名義同比增速可能達到0%左右。

　　中國經濟正處在結構調整、轉型升級的關鍵階段，調整的陣痛還在持續，實體經濟運作還是比較困難。另外，宏觀調控的兩難和多難的問題有所增加。整個形勢還比較複雜，困難還很多，而且經濟下行壓力仍然較大。從國際環境看，仍然複雜嚴峻。我們認為，下半年我國經濟依然能夠保持平穩運作，可能略有下行壓力，但有信心完成全年經濟增長目標。

　　上半年財政收支平穩　下半年政策性減收效應顯現

　　2016年1-6月累計，全國一般公共預算收入85514億元，同比增長7.1%。其中，中央一般公共預算收入37164億元，同比增長3.3%；地方一般公共預算本級收入48350億元，同比增長10.1%。全國一般公共預算收入中的稅收收入72236億元，同比增長8.6%。上半年財政收入增速慢于財政支出增長，考慮到下半年保增長加力，財政收支形勢存在壓力，需要採取相關措施，順利完成全年的保增長任務。

　　上半年“營改增”全面展開。1-6月，國內增值稅16919億元，同比增長8.7%。其中，6月份增長20.9%，比1-5月累計增幅（5.8%）提高較多，主要是全面推開“營改增”試點後，原營業稅納稅人改繳增值稅，收入在增值稅科目中反映，體現為增值稅增收。營業稅11273億元，同比增長15.6%。其中，6月份下降86%，主要是原營業稅納稅人已改繳增值稅。當月有少量營業稅入庫，主要是全面推開“營改增”試點前的一些在途款項。

　　今年以來，全國一般公共預算收入增幅先升後降。一季度增長6.5%，其中1、2、3月份分別增長5.8%、7%、7.1%，增幅總體平穩且呈逐月提高態勢。二季度增長7.5%，其中，4月份受部分地區商品房銷售回暖以及營業稅清繳增收等因素影響，收入增幅躍升至14.4%；5月份受部分企業匯算清繳上年所得稅延後入庫影響，增幅回落到7.3%；6月份則受前期清繳營業稅減少了部分收入來源、去年同期基數較高以及政策性減收效應體現等影響，增幅回落到1.7%。

　　下半年，經濟下行壓力還在持續，政策性減收效應還將進一步顯現。各地財政部門要密切關注經濟財政運作變化，加強監測分析，對其中的苗頭性、趨勢性問題及時做好預研預判，積極採取有效措施，促進收入平穩增長，又不收“過頭稅”。

　　堅持民生和保增長支出的持續增長。1-6月累計，全國一般公共預算支出89165億元，同比增長15.1%。其中，中央一般公共預算本級支出12970億元，同比增長7.2%；地方一般公共預算支出76195億元，同比增長16.6%。6月份，全國一般公共預算支出22637億元，同比增長19.9%。其中，中央一般公共預算本級支出2749億元，同比增長22.1%；地方一般公共預算支出19888億元，同比增長19.6%。

　　2016年下半年，財政收支壓力可能增大，準財政措施發揮重要作用。面對2016年下半年經濟可能的下行壓力，財政支出方面仍然需要發力。南方多地的洪澇災害，抗災和重建工作需要政府的財政支出。為了改善現有的收支矛盾，我們認為應該發揮PPP、財政金融化、政策性銀行等準財政的支援效應。

　　下半年財政政策應主要從以下三個方面來完成下半年保增長、調結構的總任務：第一，繼續妥善實施地方政府債務置換，保障基建投資財政資金來源；第二，繼續發揮準財政（國開行等）對於經濟的支援力度；第三，大力發展PPP等模式，調動社會資本參與基建的積極性，緩解財政壓力。具體而言：

　　第一，繼續妥善實施地方政府債務置換，保障基建投資財政資金來源。今年上半年地方政府債券發行規模將達到3.5萬億，逼近去年全年地方債3.8萬億的發行規模。2016年上半年全國共有30個省級政府和4個計劃單列市政府發債，發行規模達到35755億元，接近2015年全年3.8萬億元的發行水準。其中，置換債成為發行主力，共計26850.59億元；新增債為8904.40億元。

　　由於各地債務置換推進的安排未知，因而對於具體月份的影響難以確定。但全年來看，按照兩年11.4萬億元的置換計劃，平均每年應置換約5.7萬億元。對於地方政府而言，越快置換完畢，其債務負擔也就儘早得以減輕。因而預計2016年全年的地方政府債務置換總規模很大可能會高於5.7萬億元。保守以5.7萬億元作估計，假定其中2/3為銀行貸款，信貸全年增速為14%，信貸新增12.5萬億元時，實際信貸增量可能已約為16萬億元，增速高達17%以上。

　　第二，繼續發揮準財政（國開行等）對於經濟增長的支援力度。發揮準財政作用的機構，主要是指政策性銀行。政策性銀行在中國的經濟政策實施中發揮了重要作用，從財政政策和貨幣政策角度來説都是如此，這與政府對政策性銀行的定位及其財務特點密不可分。以國開行為例，就財政政策而言，國開行是為準財政活動提供融資的重要工具，具體形式包括直接發放貸款和向項目注入資本金以撬動更多商業銀行貸款。2015年，通過國開行發放和撬動的貸款約佔GDP的6%、佔投資的13%左右，約佔固定資産投資資金來源中的國內貸款的50%。就貨幣政策而言，國開行是貨幣政策實施的重要平臺。主要針對國開行的抵押補充貸款（PSL）已經成為了央行投放流動性的新渠道。而且，作為債券市場的關鍵參與者，國開行在市場基準利率的形成過程中也起到關鍵作用。

　　第三，大力發展PPP等模式，調動社會資本參與基建的積極性，緩解財政壓力。推廣PPP模式有助於推進國家治理體系和治理能力現代化。國辦發“42號文”明確指出，推廣PPP模式有利於加快轉變政府職能，實現政企分開、政事分開，減少政府對微觀事務的直接參與，有助於解決政府職能錯位、越位和缺位的問題，深化投融資體制改革，推進國家治理體系和治理能力現代化。規範的PPP模式要求劃清政府和市場的邊界，加強雙方協作，強調在利用社會資本高效專業運作的同時，發揮好政府的規劃、引導和監督職能，這特別有助於解決政府的越位和缺位問題。推廣PPP模式有利於打造中國經濟增長的新引擎。（作者介紹：閆坤為中國社科院財稅研究中心執行副主任；劉陳傑為中國社科院經濟研究所博士後）