規則與情理誰更優？“萬科戰爭”折射資本市場三重焦慮

　　萬科股權戰正在演變成為一場關於資本市場的“全民論戰”。各方意見、觀點激烈交鋒。國務院國資委有關人士表示，“只要有利於深圳的發展，有利於企業的發展，我們國資委就支援。”

　　一場合法收購引發輿論激戰，其背後是潛藏在中國資本市場之中的三重焦慮。

　　焦慮一：規則與情理誰更優？

　　近日，華潤、寶能係先後表示將在萬科重組預案中投反對票，寶能係更稱要罷免王石、鬱亮等萬科管理層。“一石激起千層浪”，學界、企業界、法律界專家紛紛發聲。眾聲喧嘩中大致可以看到兩個派別。

　　“規則派”説，寶能係從二級市場上收購萬科股權，成為第一大股東後就公司問題發表自己意見是正常的市場權利，應尊重資本“否決重組”“罷免王石”的意志與權利。

　　“既然公司主要經營者在此之前沒有籌到足夠的資金來購買足夠的股票，就要接受資本市場的遊戲規則。”清華大學中國與世界經濟研究中心主任李稻葵説。很多專家認為，王石走後，股票不管是升還是降，都是規則，必須接受。

　　“情理派”説，王石等萬科公司管理層塑造了萬科文化，是萬科30多年來成長為市值過千億元大型企業的奠基人、領路人，並一直給股東帶來良好的回報，“一鍋端”明顯有粗暴之嫌。

　　統計數據顯示，萬科從2000年營業收入不到40億元，至2015年營業收入近2000億元，在15年的時間裏增長約50倍。

　　事實上，在廣義資本市場中，規則與情理的衝突一直在上演。一些長期績差公司退市符合情理，但由於相關制度建設不完善成為股市“不死鳥”，飽受各方詬病；不少金融創新有利於解決融資難、融資貴，但在實踐中又處於“違規”或“無規”的尷尬。

　　“玩遊戲就得尊重規則。”英大證券首席經濟學家李大霄説，“但我們是否可以思考，通過合理的行事方式，讓規則與情理之間達成某種程度的和解。或者從更深層次看，是否可以通過規則的優化，讓規則之中融入更多情理要素，比如研究創設AB股、同股不同投票權等制度。”

　　焦慮二：誰來維護“少數”的權益？

　　萬科股權戰其實也是一場大股東、小股東之間的利益紛爭：寶能係要求罷免萬科全部七名董事、三名獨董及兩名監事；華潤發佈聲明稱，“高度關注萬科存在的內部人控制等公司治理問題”；股東大會上，董事會、監事會報告被否。

　　數據顯示，在目前萬科的股權架構中，寶能係、華潤共計持有近40%股份。如無意外，一旦舉行股東大會，王石代表的萬科管理層極有可能“兵敗滑鐵盧”。

　　此事引發萬科極大震蕩，被看作是大股東的“任性”。不少人認為，萬科管理團隊表現優秀，要罷免王石也許可以，全部掃地出門明顯沒有顧及公司發展，會給企業經營造成很大影響，從而損害小股東的利益。

　　27日舉行的萬科股東大會現場，不少小股東手舉標語，抓住一切機會表達自己的聲音。“我們不是想出風頭，只是要一個説話的機會。”一位小股東對記者表示，“但實際上多數時候我們只能祈禱矛盾不要激化，公司能夠順利經營。”

　　在這場“戰爭”中，大股東顯示出強大的力量。萬科小股東、榕樹投資管理有限公司總經理翟敬勇表示，萬科合夥人持股平臺盈安合夥持有萬科4.14%的股份，儘管他們的意見也無法代表其餘中小股東，但在這輪股權戰中，佔有較大話語權的管理層股東尚無制約大股東的有效手段，更遑論其他更小的股東。

　　在中國乃至世界資本市場，大股東、小股東之間的利益紛爭一直不絕於縷。比如，資本市場發展史上，上市公司的分紅問題曾經引發高度關注。武漢科技大學金融證券研究所所長董登新説，大股東説為了公司的發展捂緊錢袋，幾年甚至七八年不分紅，按現有規則，儘管也有法律救濟，但如投票表決，小股東事實上是沒有辦法的。

　　北京問天律師事務所主任合夥人張遠忠説，萬科股權戰再度提醒我們留意資本市場的小股東權益保護問題。“必須通過高度智慧的制度創新，在公司治理上‘迫使’董事會真正代表全體股東利益。”張遠忠認為，在資本戰場中，應該劃定大股東權力的邊界，既保護多數的權利，又能保護中小散戶的聲音不被徹底淹沒。

　　焦慮三：實體與虛擬誰主沉浮？

　　王石近日在接受“新華視點”記者專訪時説，從寶能係的路徑來看，已經逐漸脫離了實體，成為資本運營者，“這讓萬科管理層感到緊張。”

　　無論王石的判斷是否符合實際情況，隨著資本市場的發展，類似的收購案例確實越來越多，這讓不少缺少資本運作經驗的實體經營者感到危機四伏。

　　“萬科戰爭”同時，中國汽車電商行業也爆發大風波——汽車之家CEO秦致“下課”。6月25日，中國平安正式以16億美元入股汽車之家，佔股47.4%成最大股東。隨之而來的是，汽車之家原有管理層、CEO秦致和CFO鐘奕祺“出局”，由原平安健康總經理陸敏成為新任CEO。

　　“這也是創業者的焦慮。”正在深圳南山創業的樂聚機器人聯合創始人安子威説，“面對資本的力量，我們感到緊張。只要有合理的對價，創業者中有的人願意被收購，但也有一些人只想自己運作好企業，做成一番事業。”

　　在美國等一些發達市場中，不少中小創新企業的成長並沒有很大的空間，他們的未來，不是黯然敗走麥城，就是被大公司收購。

　　“資本市場上實體與虛擬的戰爭正愈演愈烈。”李大霄説，創業者要在初創時期考慮股權設計的問題，並做好後天的保護，同時相關部門應當從制度設計上適度保護創業創新。